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联合证券－百货行业调研报告：百货股该如何估值？
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我们认为2006-2010 年5 年间，由于二三线城市百货业快速兴起，居民
收入结构调整和消费升级的持续，我国百货业销售额增速将由前5 年低
于行业平均水平恢复至行业平均增幅即15%左右，百货业的强劲复苏是
百货行业存在整体性投资机会的基础。
百货业的强劲复苏、经营模式的巨大改变和整合后规模效应的逐渐体现
有效提升百货公司的盈利水平。2004-2006 年，我国百货上市净利润年
均增幅达58%。考虑很多公司在财务处理上的过度谨慎、激励机制未能
建立、全国或区域市场控制力逐渐增强、规模经济未能完全体现等因素，
预计我国百货股未来3 年年均复合增长也将在25%-30%左右。良好成
长性是我国百货股享有高估值的主要原因。
相对于业绩的提升，对商业物业正常盈利能力甚至是超常盈利能力的追
求，很多优秀的百货公司频繁采取高溢价并购手段去获取低估的网点资
源。零售行业的频繁整合不仅有利于资源的分配，同时高溢价的收购也
成为提高零售业估值的重要力量。
通过PEG 法、考虑资产升值等估值方法，我们认为我国百货股07 年平
均市盈率应在33-40 倍之间。同时，我们认为PS、盈利能力重估和NAV
发也应作为对百货股估值的重要方法，原因在于借助此，我们可以前瞻
性发觉严重低估的百货股。
我们认为我国百货股仍具有全球估值优势，并坚信全国品牌连锁百货和
区域百货市场领导者两类百货股更值得我们推崇。建议继续重点关注行
业领袖王府井、百联股份和区域市场领导者如鄂武商、银座股份、大商
股份、重庆百货等龙头公司。
52 周行业指数走势图
分析
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