彭宗浩：白银投资套利中的应用

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白银价格比值不仅能够提供对贵金属趋势性的判断依据，而且能够提供良好的白银投资套利交易机会。国际白银投资市场上，很多对冲基金参与贵金属市场都是根据两者的比值关系进行套利型保护对冲操作的。

　　传统的利用白银价格比值进行套利的根据是：影响白银价格变动的因子群中大多数都是同样的，而极个别单独影响白银的因子只会在短期内起作用，且不会改变两者之间由大多数相同因子引发的趋同性，这种短期的非趋同性关系产生的价格比值变化，在比值处于"极端"位置时，便是进行套利操作的良好时机。

　　白银价格比值在过去30年相对稳定，保持在60附近，上下两个极端比值分别超出80和低于40。当然，这种比值关系是基于一种统计概率，如果仅依此作为套利的依据，只能称之为简单的统计套利，而不能算套利型保护对冲策略，因为基于历史的比值关系并不牢靠。例如，1980年黄金白银价格比值曾经徘徊在17附近。统计性的区间具有很强的时代特征，所谓的合理比值空间只是一个相对论的产物。传统的统计白银投资套利交易最困难的就是如何识别合理的比值区间。否则当判断失误，进入统计白银投资套利交易后，比值继续上涨，在接下来时间里长期处于不合理区间，统计白银投资套利交易就会面临巨大的风险。

　　套利型保护对冲策略是利用这种比值关系，对金银价格趋同性因子对冲后，获得其特殊因子本身带来的收益的一种对冲策略。

　　这里我们发现了金银比值和COMEX白银库存之间的一种看似巧合的关系：

　　在黄金白银大牛市的十年里，每当COMEX白银库存处于高位，黄金白银价格比值也处于统计套利中的可以"买白银抛黄金"的区间。可以这样理解，由于这十年中，黄金白银的大牛市中具有极强的上涨趋同性，但是白银因为本身具有的商品属性也偏强，因此随着上涨趋同性的展开，白银的库存就会增加，高库存成为抑制白银价格上行的重要因子，此时白银投资市场整体白银价格涨幅弱于黄金。往往在白银库存见底回升的过程中，套利对冲型采用的"卖白银买黄金"的策略恰恰看起来和统计套利之间的关系呈现一定的共性，而实质上却是在对冲COMEX白银库存因子对价格的影响。相反也是同样的道理。当白银库存下降的时候，这种抑制金银价格趋同性的要素因子也在缩小，导致价格出现快速的趋同，两者之间的比值向合理区间靠拢。如果白银库存处于极低水平，将导致白银价格的涨幅大于黄金，金银价格比值处于较低区间，从而产生"卖白银买黄金"的白银投资套利交易机会。

　　在利用黄金和白银期货价格比值套利的过程中，单纯的统计套利的意义并不大，而加入白银COMEX库存这个变动因子后，再利用比值关系进行套利型对冲策略，可以对传统统计套利的不足做出非常好的补充。

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关键词：白银投资 COMEX 贵金属市场 白银价格 统计套利 白银投资