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本轮房地产市场的繁荣主要依靠居民大规模举债支撑，我国居民部门杠杆率近两年在迅速飙升。在经历过疯狂加杠杆后，居民部门还剩多少负债空间？杠杆的背后存在哪些结构性问题？不妨来做一些测算。
居民杠杆飙升，换来地产繁荣。如果考虑到长短期贷款、住房公积金贷款，我国居民部门债务占GDP的比重17年7月已经突破了53%，如果按照当前速度扩张，到2017年底预计将达到56%左右。而在2007年的时候，我国居民部门的债务率还不足20%。美国居民部门债务率从20%提升到50%以上用了接近40年时间，而中国用了不到10年，我国居民部门杠杆率飙升速度之快可见一斑。居民部门加杠杆，换来了房地产市场的繁荣，是近两年我国经济短期回升的主要动力。根据测算，去年房地产相关行业贡献了35%的经济增长，而今年上半年虽然有所回落，但贡献率依然有27%。
房贷并未大降，短贷开始飙升。居民中长贷高增长已可谓众所周知，而真正值得关注的是，居民短期贷款增速也在大幅回升。今年以来，居民短期贷款余额增速大幅回升到15%。消费性贷款爆炸式的增长，是居民短期贷款激增的主要推力。17年前7个月，居民新增消费性短期贷款1.06万亿，累计同比多增7137亿，而去年全年仅新增消费性短期贷款8305亿。短期消费性贷款的爆发式增长同样可能与地产销售密不可分，去年下半年以来银行房贷额度逐渐受限，部分居民购房贷款或借道短期消费贷款完成。此外，短贷高增背后可能还有其它几个原因：近两年购房开支骤增对居民部门整体消费能力有一定透支，部分消费依赖贷款实现；新一代80后、90后、甚至00后居民借贷消费的意向更强一些；银行有动力投放收益更高的消费信贷。事实上，除了银行体系提供的贷款，近几年迅速发展的互联网金融也增加了居民的负债途径，而这里面绝大部分并未显示在银行的资产负债表上。
债务近超收入，上升空间有限。我国居民部门进一步加杠杆的空间还有多大呢？美国居民部门债务占GDP的比重最高是在2007年，接近100%，但随着房地产泡沫破灭，逐步下降到了当前79%的水平；当前日本居民部门债务占GDP的比重也在70%以上。所以与美、日相比，我国居民部门杠杆率仅超过50%，看似还有一定的上升空间。但要衡量居民部门的偿债能力，还要考虑居民部门分配到了多少可支配收入。我国居民部门债务占居民可支配收入的比重已经达到了90%，美国当前仅有106%，日本的这一比例从90年代以来基本都低于100%，再考虑到中国居民部门从父母、亲戚、朋友获得的隐性负债，我国居民加杠杆的空间已经不多。此外，目前我国居民净存款比16年初缩水了16%，已降至13年初水平，也意味着居民举债空间并不大。
企业杠杆未降，金融过度繁荣。中国整体杠杆率偏高的主要原因在于企业部门债务过重，但近几年企业部门去杠杆的效果并不明显。2015年以来，居民部门的杠杆率从不足40%提升到50%以上，政府部门从43%提高到58%，但居民和政府部门刺激出来的需求改善，并没有换来企业部门杠杆率的下降，企业部门杠杆率从125%进一步上升到136%，经济整体杠杆率从208%上升至248%。根本原因在于金融部门过度繁荣，货币持续超发，导致了企业和居民轮番加杠杆。长期来看，必须坚持中性偏紧的货币政策，控制货币总量，打破刚兑、让市场出清，同时进一步推动经济改革，才能提高经济的运行效率，真正实现经济去杠杆，经济也才能健康的运行。
20170828-海通证券-海通证券宏观专题报告：居民加杠杆，还剩多少空间？-850581.pdf
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