上市公司并购重组，该如何选择最理想的标的？

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    在未来很长的一段时间内，并购重组将成为国内企业资源整合，实现产业结构调整和产业转型的重要策略。尤其是对于上市公司出于对市值管理、公司长期快速发展的考虑，并购重组将是较好的选择手段。

并购重组涉及的环节较多，主要包括并购标的选择、交易结构的设计、交易谈判与实施等多个环节，目前更多的是对于交易结构设计、重大资产重组政策方面的研究，而对于并购标的选择方面研究甚少。

    笔者在本文，试图结合案例对并购标的选择方面展开初步的研究。

1并购标的选择的原则与步骤

    1、对并购方现有业务进行全面梳理

    需要对并购方不同业务条线进行全面梳理，其梳理可以包括以下几个方面：

   （1）梳理出目前现有业务条线的种类。这里可根据公司业务的特点，分别从产品结构、客户群体等不同等角度进行梳理与划分；

   （2）分析每一业务条线目前在市场中的竞争地位与竞争格局；

   （3）结合现有市场竞争情况，合理判断每一业务条线在未来一段时间的发展状况；

   （4）分析每一条业务条线目前存在的优势与劣势。也就是需要分析并购方在各个业务线上，哪些方面是优势，而哪些方面是短板，从而为并购策略的选择奠定基础。

     2、从现有业务条线出发，进行不同的并购组合

    在梳理与分析现有业务条线后，分别可从产业链的横向并购、纵向并购、多元化并购（包括相关与非相关多元化）、横纵连横等方向，进行多个并购策略的排列组合。

    例如，在以下帝王洁具收购欧神诺的案例中，帝王洁具在收购前业务基本包括亚克力材质与陶瓷材质的两种卫生洁具。其中，陶瓷材质的洁具在原有收入体系中占比较小，占比仅约为5-6%。而最终帝王洁具是从陶瓷材质出发进行了横向并购，收购了一家专注中高端建筑陶瓷的新三板挂牌企业。

    在本案例中，给我们一个启示，就是从并购方现有营业收入占比较小的业务线出发，制定与其相关的并购策略。但其前提为无论是从行业还是被并购标的来看，该业务条线未来具有很好的发展前景。

    例如，以下欧比特收购铂亚信息的案例中，欧比特在收购前主要产品包括SoC 芯片类、SIP 芯片类等。此次主要是从SoC 芯片技术角度出发，收购了从事与其具有技术协同的人脸识别业务的公司，从而实现技术相关性的多元化并购战略。

     3、对不同并购组合进行优劣势分析，重点分析每个并购组合的“协同点”

    对不同并购策略的排列组合分别进行优劣势分析，这里面重点分析每个组合的“协同点”，也就是每个组合是否能够达到1+1>2的效果，以及达到该种效果的程度。

    并购策略的协同点主要包括在以下几方面：

   （1）盈利协同

    被并购标的是否能在短期和未来一段时间内为并购方带来盈利。例如，以下案例的欧比特收购铂亚信息，由于铂亚信息的客户特性导致，其回款周期长，资金压力大，更多的业务需要资金进行撬动。

    若上市公司注入资金后，只要铂亚信息的客户不存在重大的坏账风险，铂亚信息的收入规模将得到快速释放，实际上确实也达到了较为理想的效果。

    但在这里要强调一下，上市公司的并购重组，不能仅从当前市值管理的角度，而仅仅考虑被并购标的短期盈利能力，而忽略了长远的协同效果与长远的盈利能力；

   （2）客户资源协同

    例如以下案例中帝王洁具收购欧神诺、欧比特收购铂亚信息、联建光电收购友拓公关均具有该方面的协同效果；

   （3）销售渠道互补

    例如，以下案例联建光电收购易事达，其中联建光电为LED显示屏的国内市场，易事达为LED显示屏的国际市场，从而形成销售渠道互补，强强联合；

   （4）技术协同

    例如以下案例的欧比特收购铂亚信息属于技术协同；从一定程度来说围海股份收购千年设计也属于上下游产业链的技术协同；

   （5）其他方面协同

    其他任何方面的协同点，都可以进行深度挖掘。

    总之，需要挖掘每一种组合在不同方面的协同点，然后对每一种组合进行优劣势分析与比较，从而选择最优组合。

     4、符合公司的并购设计路径，符合公司长远发展策略

    较为完美的并购策略是需要根据公司长远的发展战略，提前设计一整套的并购路径。

    因为尤其对于上市公司一般会进行几次或多次的并购，所以需要提前设计好一整套的并购路径，然后每次的并购都围绕这个设计路径的主线进行，从而才能符合公司长远的发展战略。

    例如，以下案例的联建光电就是设计出了LED+传媒的纵向多元化策略，从而对于其前后收购的分时传媒、友拓公关，均符合该设计路径。

     5、对拟被并购方进行尽职调查与交易谈判，确定最终被并购标的

    需要对拟被并购方展开财务、法律等方面的全面尽职调查，并聘请专业机构进行审计与评估，确定交易价格、支付方式、交易结构等，从而确定最终被并购标的完成并购。

2不同类型并购的案例与启示

    1、横向并购案例——帝王洁具收购欧神诺

  （1）并购思路

    上市公司从其收入占比较小的业务出发，进行与其相关的横向并购。

  （2）双方业务

    帝王洁具：在2016年5月上市，其主要从事卫生洁具，尤其是亚克力材质卫生洁具的研发、设计、制造与销售。本次并购前2014年-2016年，亚克力板及亚克力卫生洁具的收入合计占比在90%以上。

    而陶瓷洁具收入仅占5-6%，且为OEM代工生产。（其中，卫生洁具按照材质可分为亚克力、陶瓷洁具、实木洁具等）。在收购前，2016年度的收入、净利分别为4.24亿元、0.51亿元。

    欧神诺：其在2014年在新三板挂牌，主要从事中高端建筑陶瓷研发、设计、生产和销售的高新技术企业，产品主要包括抛光砖、抛釉砖、抛晶砖、仿古砖、瓷片及陶瓷配件等。在被收购前，2016年度的收入、净利润分别为18.31亿元、1.60亿元。

   （3）协同点

    ①客户资源的协同：“卫生洁具”、“建筑陶瓷”作为建筑材料的两个重要板块，二者的主要客户群体具有一定的重合性；

    ②技术协同：双方的技术可以进行互补；

    ③提高上市公司的盈利能力。

  （4）并购亮点

   以小吃大，这恰恰是并购重组的“高市盈率收购低市盈率”的原理和魅力所在。

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    2、纵向并购案例——围海股份收购千年设计
  （1）并购思路
    围海股份主要从事海堤工程、城市防洪工程、河道工程、水库工程及其他水利工程施工，属于水利和港口工程建筑业，而千年设计主要从事城市规划设计、市政及公路工程设计、建筑设计等业务，上市公司与并购标在工程产业链上处于上下游环节。
  （2）协同点
    ① 增强盈利能力
    标的公司2016年、2017年1-6月的净利润分别为6,276万元元、4,739.09万元，进一步增强公司的盈利能力。
    ②延伸与完善上下游产业链
    充分发挥上市公司与标的公司的协同效应，加快实现公司从施工总承包到工程总承包的经营模式转变，提升公司的核心竞争力。
     3、多元化并购案例——欧比特收购铂亚信息
   （1）并购思路
    上市公司从与其核心技术相关的业务出发，进行技术相关的多元化并购。
   （2）双方业务
    欧比特：欧比特是国内具有自主知识产权的嵌入式 SoC 芯片及系统集成供应商， 掌握着与SOC 技术。并购前一年度即2013年，其营业收入、净利润分别为1.5亿元、0.28亿元。
    铂亚信息：原为新三板企业，主要围绕人脸识别和智能视频分析两大核心技术开发产品和提供服务，主要产品和服务包括人脸库系统、人脸识别门禁系统、人脸识别实时布控系统等解决方案。收购前2012年、2013年、2014年1-8月，铂亚信息安防的业务收入分别为6,430万元、8,468万元、6,128万元。
   （3）双方的协同点
    ① 技术上的协同
    欧比特具有成熟的 SOC 设计能力，可以将铂亚信息在图像处理及识别领域的核心技术及算法形成图像处理识别专用SOC 芯片，兼具成本低、可靠性高、运算速度极大提升的特点。这种革命性的设计，有望在智能识别可穿戴设备、卫星大数据分析应用、手机人脸识别等诸多应用领域上取得突破，市场前景广阔。
    ② 提高上市公司的盈利能力
    该收购前2013年度上市公司的净利润仅为2801万元，而被收购方2013年净利润为2950万元，该次并购无疑是大力提升了上市公司的盈利能力。
    ③ 客户资源的协同
    上市公司的主要客户为航天、军工、科研机构等，这些企业对安防和保密有着较高的要求，上市公司将借助自身渠道和客户的优势，协助标的公司开拓新的市场和应用领域。
    ④ 能够解决标的方的资金压力，从而进一步扩大标的方的业务
    标的公司主要客户为公安、学校相关部门，收款周期长，但应收账款质量较好。公司前期需要垫付较大的资金，存在较大的资金压力。若上市公司注入资金，将使标的公司得到快速的发展。
   （4）并购后产生的效果：
    并购标的铂亚信息的营业收入得到快速提高2015年、2016年铂亚信息安防业务收入分别为2.1亿元、3.33亿元。其快速的提升无疑是上市公司的品牌背书、以及资金支持起到的作用，起到了较为协同的效果。
    双方技术得到互补，使上市公司从SoC 业务逐步切入到人脸识别领域。
     4、横向+纵向多元化——联建光电收购易事达、友拓公关
   （1）并购思路
    ① 联建光电收购易事达属于横向并购，进行LED显示屏的市场整合，增强上市公司的市场竞争力；
    ② 联建光电主要从事LED显示屏的生产，文化传媒是LED 显示屏下游应用中占比最大的部分，由于业务上具有极强的关联性，文化传媒领域是LED 显示屏上市企业转型关注的最主要的方向。因此，联建光电收购友拓公关、就属于LED+传媒的纵向多元化策略；
    ③ 联建光电收购友拓公关符合其设计的发展战略和并购路径，因为联建光电在此次收购之前，分别成立了联动文化、收购了分时传媒，从而进入LED+文化传媒的领域。
   （2）双方业务
    联建光电：主要是中高端LED 显示应用产品的系统方案提供商，为是国内中高端LED 全彩显示应用行业的领军企业之一。
    易事达与友拓公关：易事达主要从事LED高清节能全彩显示屏产品的研发、设计、生产和销售，是国内领先的LED显示方案专业服务商；友拓公关为客户提供以品牌及产品传播、活动管理、危机管理、企业社会责任体系建设与完善为核心的服务产品。
   （3）协同点
    上市公司与易事达：
    ①提升盈利能力：2013 年、2014 年1-6 月，易事达的营业收入分别相当于同期上市公司营业收入的49.42%和43.30%，归属于母公司股东净利润分别相当于同期上市公司归属于母公司股东净利润的220.03%和81.13%。
    ②强强联合，销售渠道互补：上市公司主要为LED显示业务的国内市场，易事达主要为国际市场。收购后减轻双方之间的竞争压力，形成经营合力；
    ③技术协同：上市公司拥有LED 显示应用领域的V•me 微密小间距技术、无缝拼接技术，而易事达拥有高精度匹配技术、高刷新显示技术、消隐控制技术，从而形成技术协同。
    ④生产线等资源的共享，优化资源配置:双方生产线、技术研发、市场推广、员工培训、供应链等方面资源的共享，避免重复建设，优化资源配置。
    上市公司与友拓公关：
    ①提升盈利能力：2013 年、2014 年1-6 月友拓公关的营业收入分别相当于同期上市公司营业收入的24.58%和28.84%，归属于母公司股东净利润分别相当于同期上市公司归属于母公司股东净利润的139.12%和64.22%；
    ②符合上市公司的并购路径、发展战略：上市公司打造LED+文化传媒的并购策略，在此之前收购了分众传媒，此次收购友拓公关无疑是增加了文化传媒的发展与盈利能力，符合上市公司设计的并购路径；
    ③客户资源的协同：上市公司的子公司分时传媒和联动文化业务以户外广告为主，友拓公关的业务以公关创意与数字营销服务为主，三家公司在经营过程中均积累了一定的优质客户资源，客户类型和客户分布行业均有所侧重。

谢谢