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The Cross-Section of Volatility and Expected Returns
ANDREW ANG, ROBERT J. HODRICK, YUHANG XING, and XIAOYAN ZHANG
THE JOURNAL OF FINANCE • VOL. LXI, NO. 1 • FEBRUARY 2006

ABSTRACT
We examine the pricing of aggregate volatility risk in the cross-section of stock returns.
Consistent with theory, we find that stocks with high sensitivities to innovations in
aggregate volatility have low average returns. Stocks with high idiosyncratic volatility
relative to the Fama and French (1993, Journal of Financial Economics 25, 2349)
model have abysmally low average returns. This phenomenon cannot be explained by
exposure to aggregate volatility risk. Size, book-to-market, momentum, and liquidity
effects cannot account for either the low average returns earned by stocks with high
exposure to systematic volatility risk or for the low average returns of stocks with
high idiosyncratic volatility.









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2020-4-16 20:41:33 上传

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老兄，这篇论文已经很经典了。到处都可以下，你还要一个论坛币？你解析一下您对这篇论文的看法啊，这样我们不买这篇论文，而买您的看法和新观点，如何？我这里帮您还原一下：

《横截面的波动率和预期收益的关系研究》号称（ARYX），其中后面两位是华人邢宇航和张晓燕女士，前面两位是他们的导师，最牛的是第一作者，目前被一家国际大投行请去做低波动率策略顾问。这是在荷兰瑞宝公司开设低波动率策略后的第二个低波动率技术高地。前面的是豪根先生起头的佛里特和闪电茨为干将的荷兰低波动率策略研究高地。2016年豪根先生到瑞宝做过低波动率讲座。很可惜的是，2019年我还可以找到豪根先生的公司网站，2020年，已经看不到了。如果他有什么意外，我们将很怀念这位伟大的学者，他是一座丰碑，颠覆了全部金融理论。因为他的发现，我们能发现我们以往所学都是错误。只是，在这个学习错误的过程中，我们学会了数学研究方法。而与金融，没有半毛钱的关系。很可惜，在我们中国，还唱着古老的儿歌。行为金融的解析，只是解析，不是理论，代替不了金融理论体系本身。如此看，金融体系的建立还需要重建！

ARYX这篇文章启动了关于波动率和收益的世界级研究浪潮，但是至今没有结论。佛里特先生也是在这个时候博士毕业，看到这篇文章投身到底波吕研究中，尽管他在乌龟兔子故事中讲自己中学就看到豪根论文。但是他的第一篇相关论文是博士论文，特别是毕业后的第一篇论文。我国的学者也是在这篇论文后开始了非线性时间序列的研究热潮，早就了很多博士教授。因为这个研究，大家才发现，早在1972年，豪根就已经发现了这个结论。所以，这篇论文是关于波动率和收益研究的里程碑式的标志性论文。

这篇论文的研究方法目前看起来毫无颜色，因为大家都很容易采用软件模拟出来。而且，后来的时间序列的非线性研究彻底超越了他们的线性研究，跨越了一个技术台阶。也卡因为这个原因，我说这是一篇经典论文。欣赏，但是不重视。

佛里特的研究采用很简单的排序统计，只是他到如今也没有公开他的选股代码，只是笼统地说根据贝塔排序，他给出来的都是他选好组合后的收益率，显然这个二手数据没有说服力。人们希望看到从原始数据得到信服的结论。显然，他没有做到。他在论坛中也承认有些秘密不会彻底公开。中国学者对此研究，大多属于豆腐块的期刊文章，缺乏彻底的研究追踪。时间上，有很多指数前几年退出低波动指数，但是，也未见深入的实践探索。很有意思的是，佛里特的著作乌龟和兔子的故事就是前面两位女生的同学夏先生翻译的。看来，学者很抱团。

我个人的看法是：这个低贝塔不是现象，而是定律。目前正在综合各个昂面的研究情况予以研究追踪，估计在明年下半年某个时间，我会公开一些情况。

我关注的重点已经从佛里特，转移到豪根身上，豪根堪称绝对的金融学大师，他对各种观点非常熟悉，研究的深度和广度都是超越得奖大师的，尽管他没有得奖。在我看来，他是大师中的大师。

诺奖有一个很有趣的现象就是后来得奖主否认了前面的结论，看来这个定数在短期内不会改变。