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新闻作者:潘一诚 范国尉 新闻来源:期货日报
股指期货由于其本身的现金交割制度，投机资金理论上不需要像商品期货一样在到期前进行移仓行为，但出于对流动性和合约连续性的考虑，国内股指期货投资者依然更倾向于在交割日线进行换月移仓。从过往的历次交割情况来看，期指合约往往在交割日当周的前三个交易日就完成了主力合约的转换，转换过程基本上较为平稳。本文从合约换月的时间点、强度、成本以及套利机会等方面进行一些分析。
从已完成的几次交割情况看，成交量是判断主力合约是否已经转移的一个主要指标，与之配合的还有持仓量。但由于持仓量本身较小，期指四个合约的总持仓水平基本维持在30000手左右，且普通交易日也经常出现数千手的增减，所以在判断上仍以成交量为主。从期指当月连续合约和下月连续合约的成交变化对比中可以很清楚看到，当月合约的成交量在交割当日均触及了最低点，与之相对的是下月连续合约的成交大幅增加。从时间点上看，一般的规律是在交割日当周的前一周周末，主力合约开始出现减量，在交割日当周的出现成交大幅减少，说明市场兴趣已经提前转移至下月连续合约。此外可以看出，股指期货移仓时成交量的走势十分陡峭，移仓的时间窗口较窄，一般只有3-4个交易日，而当新的主力合约产生后，成交量即迅速回到初始水平。
值得关注另一个趋势变化，是交易中的每笔成交量(手)的变化。从上图可以看到，在期指上市初期，由于进场交易的门槛较高，基本以大资金为主，每笔交易手数也较大，在第一次交割(5月21日)前，平均每笔手数在25手以上。随着交易者数量的增加，中小资金交易者开始占据主导地位，交易手数出现了明显的减少。同时我们也可以将每笔交易手数的波动作为大单出入场的判断依据之一，在交割日前后，大单的出现往往意味着主力移仓正在进行。从统计数字看，除去IF1005合约，在6月、7月和8月合约中，交割日前2天的交易中出现每笔20手的大单概率远远高于普通交易日，说明主力集中在此期间移仓换月。
在进行大笔交易时必须考虑的一个因素就是冲击成本，冲击成本是指在套利交易中需要迅速而且大规模地买进或者卖出证券，未能按照预定价位成交，从而多支付的成本。冲击成本的大小，既与委托交易的数量有关，也与流动性大小有关。市场的流动性越小，冲击成本越大。
冲击成本(Market Impact)的计算公式如下：MI=(成交价格-初始价格)/初始价格………(%)。一般应对交易量的冲击成本进行加权处理。
股指期货由于合约数较少，交易集中导致流动性较强，资金进出相对方便。我们在计算时采用了成交量相对较高的6月、7月和8月合约，并对价格数据进行了加权，其中6月、7月、8月合约的交割日冲击成本为0.09%、0.17%和0.12%，相对应的成交均值分别为1847手、2675手和734手。而A股市场10万元交易的冲击成本是0.2%，可见，在成交额巨大的情况下，股指期货市场的冲击成本相对较小。
可见，投资者在股指期货合约移仓时，除了简单地进行价格考虑外，还要进行交易成本的计算。在忽略资金成本的情况下，我们还要考虑的还有手续费和冲击成本，按当前期指市场手续费的普遍标准0.01%计算，加上冲击成本均值0.13%，则当期指合约价格在2950时，需额外加上4.13点的基差，才能保证成交后不出现亏损。
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