《金融科学》文章观点集粹：产业政策与股价崩盘风险

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作者：邓可斌，詹伟键

单位：华南理工大学经济与贸易学院，美国莱斯大学计算机系

原文刊发：《金融科学》2020年第2辑

网址：jrkx.cbpt.cnki.net

原标题为：产业政策与股价崩盘风险

引用格式：邓可斌，詹伟键. 产业政策与股价崩盘风险[J].金融科学，2020(2)，49-64.

邓可斌，男，教授。先后毕业于厦门大学、暨南大学。现任华南理工大学经济与贸易学院金融系教授、博士生导师，广东省供应链金融工程技术研究中心主任（省级研究基地）。在国内外权威和核心期刊如《经济研究》、《经济学（季刊）》、《管理科学学报》、《世界经济》、《Accounting and Finance》等发表论文九十余篇，主持完成和在研国家自然科学基金（海外与港澳台学者合作项目、青年基金项目）、国家社科基金（一般项目）、教育部人文社科基金（一般项目）等十数项国家级、省部级课题及决策咨询课题。研究方向为公司金融、资产定价与金融市场、转型经济学与公共经济学等。

研究背景

  

      近些年来股价暴跌现象在全球股市纷纷上演，不仅引起了个人及机构投资者的情绪波动，同时也引起了广大学者与监管机构的关注。金融市场的稳定运行是一个国家经济稳定增长的必然要求，然而股价的暴跌将为资本市场的健康发展带来强大冲击，进而阻碍实体经济的正常运作。因此，研究股价崩盘的影响因素及机理对于控制股票市场风险及经济稳定运行具有重要意义。

      产业政策是由国家颁布的，旨在引导国家实现经济目标、调整产业结构，保持经济稳定运行的政策，作为我国政府特色的宏观调控手段，其对我国把握经济发展的命脉具有重要意义。产业政策通过公司投融资、资源配置、经营行为等方面对企业微观行为产生影响，因此研究产业政策对微观企业的影响机制有助于企业稳定运营。

主要内容

  

      基于上述背景，邓可斌，詹伟键发表在《金融科学》2020年第二辑的《产业政策与股价崩盘风险》一文系统地考察了产业政策对股价崩盘风险的影响，以“十五”、“十一五”和“十二五”期间的上市公司样本数据，研究产业政策对个股股价崩盘风险的作用机理，同时研究公司治理与产权性质对二者的调节作用。

      首先，本文进行了文献回顾、理论分析和研究假设。本部分先后探讨了现有的股价崩盘风险相关的研究和产业政策相关的研究。经过进一步理论分析后，本文提出如下三大研究假设：相对未受到产业政策支持的上市公司，受到产业政策支持的上市公司未来的股价崩盘风险更大；相对公司治理水平高的企业，产业政策对公司治理水平较低的企业股价崩盘风险加剧作用更加显著；相对于国有上市企业，产业政策在民营上市企业中对股价崩盘风险加剧效应更加显著。

       其次，本文进行了研究设计。在数据来源方面，本文研究对象为2001—2015年的A股上市公司，且剔除了金融类上市公司、当年被标记为ST的上市公司、年度周收益数据不足30的样本公司和缺失样本，最终得到14291个年度/公司有效数据，并采用Winsorize的方法对异常值进行处理。在变量选择方面，本文借鉴已有文献（Chen等，2001），采用某股票经过市场调整后周收益率的负偏度NCSKEW和某股价上升和下降阶段波动性的差异DUVOL两个指标来衡量股价崩盘风险；同时借鉴陈华(2010)、祝继高(2015)对产业政策变量(IP)的衡量方法，根据三个国家五年规划纲要文件和《上市公司行业分类指引》的行业分类标准，将上市公司所属行业分为国家产业政策支持和非支持的行业，若属于支持的行业，则IP等于1;若不属于，则为0。同时本文设置了一系列控制变量。在本部分最后，本文构造了三个模型，分别用于检验产业政策对股价崩盘风险的作用、公司治理水平在产业政策与股价崩盘风险关系中起到的中介效应、公司产权性质在产业政策与股价崩盘风险关系中起到的中介效应。

      再次，本文介绍了实证结果。对变量的描述性分析表明，多数上市公司股价崩盘风险较小，但其在上市公司样本中差异较为显著，且公司所在行业受到产业政策支持与未受到产业政策支持的样本股票分布较为均匀。对回归结果的分析表明，首先，在控制了其他因素之后，产业政策与个股未来的股价崩盘风险成显著正相关的关系，说明产业政策对行业的支持未起到市场监督的有效作用，反而可能因为过度投资导致消息被隐藏的可能性增大，因而对股价崩盘风险产生正向的影响，最终加剧企业的股价崩盘风险。其次，上市公司的代理成本越大，产业政策对股价崩盘风险的加剧效应越显著，相对于代理问题较轻的企业，在代理问题较严重的企业中产业政策对股价崩盘风险所发挥的加剧效应更明显。最后，产业政策对股价崩盘风险的效用在国有企业当中较弱，相对于国有企业，产业政策对民营企业的股价崩盘风险的加剧效应更显著。至此，三个假设均得到验证。

      最后，本文利用其他文献对股价崩盘风险的度量方法检验本文模型。结果表明本文得出的结论显著成立，即产业政策会显著加剧股价崩盘风险，本文采用的回归模型具有稳健性。

文章结论

  

      产业政策激励会加剧个股未来的股价崩盘风险，即相对于未受到产业政策支持的企业，受到产业政策支持的企业股价崩盘风险更大。进一步研究发现：相对公司治理水平高的企业，产业政策对公司治理水平较低的企业股价崩盘风险加剧作用更加显著。由于产权性质的差异，国有企业和民营企业在体制上与机制上的差异导致产业政策对企业的股价崩盘风险的加剧效应产生差异，对于上市公司股价崩盘风险的影响，发现与受到产业政策鼓励发展的国有上市公司相比，受产业政策鼓励发展的民营上市企业产业政策对股价崩盘风险正向作用更加显著。针对上述结论，本文提出了如下建议：

      第一，中国证监会应要求上市企业强化信息披露，强化披露质量，以有效降低产业政策实施过程中管理者与投资者信息不对称导致的坏消息隐瞒，进而引发股价崩盘风险。上市企业应通过披露高质量财务信息以增强上市公司的信息透明度，从而缓解股价崩盘风险。

      第二，为保证上市企业应对产业政策冲击并正常运营，企业应提高公司治理水平，降低企业代理成本，加强外部机构投资者监督，提高股权集中度，降低管理层隐藏负面消息的机会主义行为，从而避免股价崩盘风险。

      第三，产业政策的实施效果因企业内部因素如公司治理、信息披露程度和外部投资者监督等而有很大差异，因而为了有效防范和降低股票市场的崩盘风险和保证金融市场的平稳发展，政府在制定产业政策时需要综合考虑公司特征和制度环境等内外部因素。同时，国有企业和民营企业在体制上与机制上的差异导致产业政策对其股价崩盘风险效用程度不同，政府制定产业政策时还需充分考虑不同产权性质企业信贷、税收补贴方面的差异，针对国有企业和民营企业制定调控程度不同的产业政策并有针对性地实施。

相关原文请关注对外经济贸易大学金融学院官网 ：http://sbf.uibe.edu.cn/xzyj/jrkx1/jqml1/2020ndeq/84a40ce707294a7c8ec3c9655a64cf0d.htm

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关键词：产业政策 Accounting Winsorize 对外经济贸易大学 国家自然科学基金

《金融科学》创刊于1988年，于1998年首批列入CSSCI期刊目录，在原对外经济贸易大学与中国金融学院合并后于2001年暂时停刊。在对外经济贸易大学金融学院（原中国金融学院）成立30周年之际，《金融科学》复刊了！杂志已邀请了一大批知名学者的加入。《金融科学》关注金融理论和实践、金融改革、金融市场等领域的前沿问题，主要目的是汇集金融学科及相关的经济、管理、统计等领域的原创性和综述性的研究成果，以促进学术交流。
论文详细烦请查看《金融科学》2020年第2期，知网可搜。
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