应用于价值管理的估值模型。适用于

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英文标题：
《Valuation Models Applied to Value-Based Management. Application to the
  Case of UK Companies with Problems》
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作者：
Marcel Ausloos
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最新提交年份：
2020
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英文摘要：
  Many still rightly wonder whether accounting numbers affect business value. Basic questions are why? and how? I aim at promoting an objective choice on how optimizing the most suitable valuation methods under a value-based management framework through some performance measurement systems. First, I present a comprehensive review of valuation methods. Three valuations methods, (i) Free Cash Flow Valuation Model (FCFVM), (ii) Residual Earning Valuation Model (REVM) and (iii) Abnormal Earning Growth Model (AEGM), are presented. I point out to advantages and limitations. As applications, the proofs of the findings are illustrated on three study cases: Marks & Spencer\'s business pattern (size and growth prospect), which had a recently advertised valuation problem, and two comparable companies, Tesco and Sainsbury\'s, all three chosen for multiple-based valuation. For the purpose, two value drivers are chosen, EnV/EBIT (entity value/earnings before interests and taxes) and the corresponding EnV/Sales. Thus, the question whether accounting numbers through models based on mathematical economics truly affect business value has an answer: Maybe, yes.
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中文摘要：
许多人仍然正确地怀疑会计数字是否会影响商业价值。基本问题是为什么？怎么做？我的目标是通过一些绩效衡量系统，促进在基于价值的管理框架下如何优化最合适的估值方法的客观选择。首先，我对估值方法进行了全面回顾。提出了三种估值方法：（i）自由现金流估值模型（FCFVM），（ii）剩余收益估值模型（REVM）和（iii）异常收益增长模型（AEGM）。我指出了优点和局限性。作为应用，研究结果的证据在三个研究案例中得到了说明：马莎百货的业务模式（规模和增长前景），最近有一个公开的估值问题，以及两家可比较的公司，特易购和塞恩斯伯里，这三家公司都被选为多重估值公司。为此，选择了两个价值驱动因素：环境/息税前利润（实体价值/息税前收益）和相应的环境/销售额。因此，通过基于数学经济学的模型计算的会计数字是否真的会影响商业价值的问题有一个答案：也许，是的。
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分类信息：

一级分类：Quantitative Finance        数量金融学
二级分类：General Finance        一般财务
分类描述：Development of general quantitative methodologies with applications in finance
通用定量方法的发展及其在金融中的应用
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一级分类：Economics        经济学
二级分类：General Economics        一般经济学
分类描述：General methodological, applied, and empirical contributions to economics.
对经济学的一般方法、应用和经验贡献。
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一级分类：Quantitative Finance        数量金融学
二级分类：Economics        经济学
分类描述：q-fin.EC is an alias for econ.GN. Economics, including micro and macro economics, international economics, theory of the firm, labor economics, and other economic topics outside finance
q-fin.ec是econ.gn的别名。经济学，包括微观和宏观经济学、国际经济学、企业理论、劳动经济学和其他金融以外的经济专题
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PDF下载：
--> Valuation_Models_Applied_to_Value-Based_Management._Application_to_the_Case_of_U.pdf (2.59 MB)

2022-4-26 15:28:31 上传

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关键词：估值模型 价值管理 Quantitative Applications Mathematical

预测2020年，2，第一页最后一页；doi：同行评审www.mdpi。com/journal/Forecast估值模型应用于基于价值的管理，适用于有问题的英国公司案例Marcel Ausloos 1,2,3，*，+1莱斯特大学布鲁克菲尔德校区商学院莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱斯特莱，罗马尼亚3物理，葡萄园，比利时瓦洛尼-布鲁塞勒斯法迪奥蒂瓦洛尼街B-4031 Liège街483号*通信：ma683@le.ac.uk; 马塞尔。ausloos@ase.ro;   马塞尔。ausloos@uliege.be; 马塞尔。ausloos@ulg.ac.be收到日期：；接受日期：；出版：日期摘要：许多人仍然正确地怀疑会计数字是否会影响商业价值。基本问题是“为什么？”以及“如何？我们旨在通过一些绩效衡量系统，促进在“基于价值的管理”框架下优化最合适估值方法的客观选择。首先，我们对估值方法进行了全面回顾。提出了三种估值方法：（i）自由现金流估值模型（FCFVM），（ii）剩余收益估值模型（REVM）和（iii）异常收益增长模型（AEGM）。我们指出了优点和局限性。作为应用，我们的研究结果的证据在三个研究案例中得到了说明：玛莎百货（M&s）的业务模式（规模和增长前景），该公司最近公布了一个估值“问题”，以及两家可比公司，特易购（Tesco）和塞恩斯伯里（Sainsbury\'s），这三家公司都选择了多重估值。为此，选择了两个价值驱动因素：环境/息税前利润（实体价值/息税前收益）和相应的环境/销售额。

因此，通过基于数理经济学的模型计算的会计数字是否真的会影响商业价值的问题有一个答案：“也许，是的”。JEL:C52模型评估、验证和选择；C02数学方法；C18方法学问题：一般；D46价值论；G32公司价值；M41会计。关键词：估值模型；基于价值的管理；绩效衡量；会计数字；英国问题1。导言1.1。基于价值的管理价值创造的重要性基于价值的管理（VBM）代表了计量经济学会计的四个发展阶段之一。如今，企业估值不仅提供了一家公司在市场上的价值，还提出了刺激企业自身价值的因素（Martin et al.2009）。因此，一个被称为“基于价值的管理”的综合框架应运而生，其重点是：（1）衡量公司价值；（2） 设计和实施为股东创造价值提供最大潜力的战略；（3） 在整个公司的业务部门、产品和客户群中应用专注于价值创造和价值“驱动力”的信息系统；（4） 将商业计划和资源分配与价值创造相结合；（5） 批准反映价值创造的原始绩效衡量体系（Ittner和Larcker 2001）。预测2020年，2供同行评审2我们的论文专门关注VBM的这些方面，涉及公司的计量经济学绩效衡量体系。

当然，为了实施VBM，可以采用不同的模型，例如自由现金流法、经济增加值/市场增加值（EVA/MVA）法和现金流投资收益率法。在这些方法中，EVA被广泛认为是最有效的（Chen和Dodd 1997；Martin和Petty 2001；Young和O’Byrne 2000）。为完整起见，值得一提的是，在比较股票市场（尤其是中国大陆和香港）的估值效率时，Yi et al.（2019）发现数据包络分析（DEA）模型比市盈率更适合衡量相对估值水平和效率。1.2. 然而，会计价值计量的重要性、理论问题、实践意义和方法必须结合在一起。唉，这意味着许多跨学科、交叉的途径。然而，在衡量企业价值时，会计数字最为重要。会计数字（Aggarwal 2014）对于确定业务绩效和其他相关问题非常重要。如何解释以及企业报告的数据是否真实，才是真正有意义、至关重要的问题。随着估值领域的大量研究发展，基于多种估值方法（Goumgias 2013；Aggarwal 2014），（i）自由现金流估值模型（FCFVM），（ii）剩余收益估值模型（REVM）和（iii）异常收益增长模型（AEGM）已成为公认的与会计数字相关的最流行估值模型（VMs）（Farooq和Thyagarajan 2014；Fernandez 2004；Koller et al.2010）。然而，这些估值方法如果有优点，也有缺点，在实施时有具体困难。

然而，估值模型规定了应该预测什么，以及如何将其转化为估值。预测是基础分析和计量经济学过程的核心。1.3. 本研究的目标和研究方法不可否认，组织的主要目标应该以“经济价值”衡量标准来表述，这将有助于公司的内部目标实现股东价值的最大化（Copeland et al.1994；Stern et al.1995）。因此，“价值”和“表现价值的方式”是两个同样重要的课题。在过去几十年中，VBM领域和估值模型都取得了重大发展。然而，对于这两个主题之间的关系和共同影响，目前还缺乏研究。探索基本的联系似乎很重要。本文旨在分析会计数字（Aggarwal 2014）的使用在多大程度上反映了企业的实际价值，从而促进最有效的VBM系统。在参考了与我们讨论相关的模型（Goumgias 2013）的最相关结果的文献回顾部分之后，实施部分侧重于定量方面：选择零售公司玛莎百货（Marks&Spencer，简称M&S）以不同的方法开发其财务信息的实施。因为，正如汉宁顿（2016）在《如何衡量和管理你的企业声誉》一书中所指出的，“当玛莎百货的销售下滑未能有效倾听客户的意见时，安达信可疑的商业行为暴露了其客户和利益相关者对该组织的看法。

他们不想与一家严重损害其声誉的公司有关联。”声誉确实与审计和评估有着复杂的联系（Beaver 1999；Jones、Comfort和Hillier 2005）。因此，M&S客户及其股东的行为显然是目前强调论点的一个有趣的研究案例。在VBM的概念下，在商业价值创造中选择最有效的估值方法是必然的。乐购与M&S一样享有盛誉，我们针对其局限性和劣势，并在随后得出结论。总之，我们的结论是，估值模型和会计数字一起，会让人们对所提问题的肯定答案产生信心。预测2020年，2供同行评审3 2。文献综述本部分分为四个部分：（1）VBM的发展及其在现实生活中的优缺点；（2） （i）FCFVM、（ii）REVM、（iii）AEGM和基于多个方法的基本假设，以及它们的推导方式和实用性（优缺点）；（3） 关于这些估值方法的经验证据。2.1. 基于价值的管理（VBM）管理会计实践的演变可分为四个阶段。第一阶段发生在20世纪50年代之前，管理会计实践通过预算和成本会计系统将成本确定和财务控制作为主要目标。到了20世纪60年代中期，安东尼（Anthony，1965）提出了一个管理控制框架，通过该框架，管理控制被称为获取资源并有效利用资源以实现组织目标的过程。

第三阶段始于20世纪80年代中期，管理关注点从计划和控制转移到减少业务流程中的浪费（Ittner和Larcker，2001）。“最近”，作者研究了企业为社会创业提供机会并基于现代制度复杂性方法进行商业评估的可能性（Cherrier等人，2018年）。人们普遍承认，公司经理的每一项决策和活动都会对公司价值产生影响，而这些决策和活动之间缺乏完整的流程往往会导致价值创造效率低下（Plowman 2014）。VBM通过建立一个衡量和管理企业的综合框架来填补这一空白，明确目标是为股东创造卓越的长期价值（Ittner和Larcker，2001年）。Martin and Patty（2001）概述了企业可用于实施VBM系统的几种模型，包括自由现金流法、经济增加值/市场增加值（EVA/MVA）法和现金流投资回报率法。Young和O\'Byrne（2000）认为，经济增加值（EVA）是衡量企业价值的最佳可用指标，原因有四：首先，EVA计算非常准确，因为它反映了资本成本和资本回报之间的差异。第二，EVA可以根据公司需要定制。此外，EVA还克服了其他指标的缺点：如操纵净收入和每股收益的可能性、仅对上市实体进行计算的局限性，以及缺乏权益成本和债务成本，如经营活动产生的现金流和投资现金流回报。

EVA的准确性在于其债务融资和股权融资成本的计算，因为该公司能够计算私人实体或公司内部部门的EVA（Young and O’Byrne，2000）。然而，Shaked等人（1997年）对EVA的实用性表示怀疑，因为EVA的“表面简单”，但仍将其称为该指标的优势之一。事实上，在应用EVA之前，必须确定一些因素或调整。由于它们取决于公司的情况，因此很难提出通用规则。如果考虑的因素和调整太少，过程就会扭曲，而如果选择的因素和调整太多，过程就会变得相当复杂。此外，Brewer等人（1999年）认为，EVA比率并不一定表明公司的效率。例如，一家公司可以产生较高的EVA，但投资回报率较低。因此，除了EVA之外，还应该考虑其他方法来补充基于价值的管理。2.2. 如何衡量一家公司的价值？公司的市场价值通常被定义为净债务（公司在其资产负债表上作为债务持有的债务减去公司仍然作为资产持有的债务）和股权价值之和。实际上，权益是根据其公允价值进行估计的，而净债务是按账面价值报告的，通常接近市场价值。接下来介绍三种主要的2020年预测、2种同行评审4种估值方法（FCFVM、REVM和AEGM）或所谓的“模型”（Goumgias 2013）。2.2.1.

自由现金流估值法（FCFVM）公司内部通常的现金流模式包括公司与其股东之间的交易，例如股息、净金融负债的一个组成部分与另一个组成部分之间的内部变动，例如债务的发行或偿还，以及公司经营活动产生的现金流，例如，扣除投资于经营活动的金额（Penman 2010；Lee 1999）。这种现金流被称为自由现金流（FCF）：在自由现金流理论或模型中，它是唯一产生商业价值的现金流。在股权估值中，大多数分析师预测FCF以预测实体价值（EnV），然后减去净金融负债和非控股权益以获得股权价值（Demirakos et al.2004）。虽然FCF本身经常被使用，但它没有一个明确的定义（Imam等人，2008）。它可以定义为公司经营活动和财务活动（Lee 1999）之后的自由现金流，或者，也可以定义为公司经营实体支付给（或从）公司净金融资产池的现金量（Demirakos等人，2004年）。在Penman（2010）中，有三种方法可以从损益表和资产负债表中详细计算FCF。尽管自由现金流估值法（FCFVM）是熟悉的贴现现金流技术的直接应用，且现金流不受会计规则的影响（Copeland et al.1994），但它也有一些缺点。FCF本身并不衡量短期内的附加值。它有一个匹配问题：获得的值与放弃的值不匹配。此外，它未能确认不涉及现金流的产生价值，导致估值存在一些模糊性。

此外，FCFVM对预测范围有限制。根据Lee（1999）和Demirakos等人（2004）的研究，当预期的未来后水平流量为正且以恒定增长率（g）增长时，FCFVM的效果最好；因此，基于自由现金流的估值通常需要对长期前景进行预测，尤其是在不久的将来预计会出现大量负自由现金流的情况下。此外，可能很难使用负自由现金流作为涉及持续价值条款的估值基础（Lee 1999；Demirakos et al.2004）。2.2.2. 剩余收益估值模型（REVM）剩余收益（RE），也称为剩余收益，从公司的角度，从数学上定义为收益减去账面价值的资本成本。有不同的剩余收益估值模型（REVM）公式：股权价值（EqV）或实体价值（EnV）。从权益角度来看，根据普通股收益率计算的剩余收益（RE）（1）在t时根据资产负债表获得的账面价值Bt，而（ρE- 1） 是普通股的要求回报率（资本的权益成本）；因此，第二项是综合收益的基准（B）预测。有人指出，可再生能源有两个驱动因素：普通股收益率（ROCE）和账面价值的增长。因此，（3）从实体角度来看，剩余营业收入（ROI）为1（1）t收益Bρ-=--11TTTTTTERANROCE赚取ROCE BB--==>=111 1（1）（1）（1）t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t t--- -=--= --= --预测2020年，2供同行评审5（4），其中OI为营业收入，NOA为净营业资产；ρF是加权平均资本成本（WACC）（或ρF- 1） 是资本成本）。