20221207-广发证券-“破晓”系列报告（五）：为何“港股关注成长，A股关注价值”？

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AH 股“破晓”：港股关注成长，A 股关注价值。自 11.10《破晓，AH
股光明就在前方》以来，我们提示“港股走牛市，A 股走修复市”，但结构上，推荐侧重点有所不同：港股的推荐思路是“三支箭”，成长类行业居多；A 股的思路是优先配置“托底+重建”，以地产链、央企等价值类为主。
 为什么我们对于 A 股和港股，结构上有所区别？其核心原因源于：（1）
A 股：①价值股具备“四大改善”；②成长股“一喜一忧”。因此 A 股价值股显著优于成长股。（2）港股：①价值股获得“三大改善”；②成长股具备“四大改善”，边际受益更大。因此港股成长价值俱佳，但成长略优于价值。具体来看——
 分子端企业盈利：“托底”与“重建”对港股成长股和价值股均形成盈利改善预期，但对于 A 股来说更多地改善价值股的盈利预期。在“托底、重建”中 A 股、港股地产链、消费链均得到改善。但由于 A 股与港股的成长股结构不同，港股在“托底、重建”中边际改善最大的在于互联网等成长股，A 股成长股则在此过程中缺乏分子端边际受益逻辑。
 分母端流动性：信用、货币线索指向港股成长和 A 股价值风格。（1）信用发力的方向影响风格，政策指引 23 年信用边际改善的方向是地产链+互联网产业；（2）美债利率下+国内利率上，港股成长受益、A 股价值受益；（3）人民币升值更支持港股成长股和 A 股价值股。
 分母端风险溢价：港股成长股和 A 股价值股修复更显著。离岸市场的特征使得港股受到风险溢价的冲击更直接和迅速。当前港股处于牛市一阶段：风险溢价下行，而前期港股科技股的风险溢价受到影响更为严重，因此风险溢价改善的过程当中是科技股的反弹更强烈。A 股则有所不同，在“托底”和“重建”中风险溢价改善最显著的主要是前期政策压制、当前政策坚决“稳地产”下的地产链，以及中国特色估值体系助力资本市场地位提升下，估值迎来重估契机的优质央企国企。
 展望：港股继续关注成长，A 股当前仍是价值优先。23 年港股成长股的“四大改善”预计能够继续，继续关注港股“三支箭”。与部分投资者认知不同，本轮 A 股价值股的投资逻辑“买预期，卖现实”交易的是政策而不是基本面，A 股当前政策持续加码+业绩真空期仍将是价值占优，而一旦经济企稳改善的信号出现，届时 A 股将出现风格的切换（转型、突围），当前配置继续关注“托底+重建”：①托底：地产链（地产适度信用下沉、家电家具）、受益于防疫政策优化的出行链（休闲服务）和中期受益的医药链；②重建：能源&科技类央企、互联网

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关键词：广发证券 系列报告 人民币升值 风险溢价 投资逻辑

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