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就在10年多以前，我曾经花费过不少时间，在日本央行(BoJ)与官员们讨论超低利率的悖论问题。当时，日本央行官员面临着来自政界人士和市场的巨大压力，要求他们推动经济增长；于是，他们适时实施了量化宽松政策——即日本的零利率政策(Zirp)。
然而，他们越是尝试使用零利率政策，就越是对其能否真正生效感到怀疑。他们哀叹道，最重要的问题在于，日本的金融体系如此支离破碎，以至形成了一种两极分化的格局：一些公司急需现金，但借不到钱，因为无论实施零利率政策与否，各家银行都过于规避风险，不愿承担信用风险。
然而，那些并不需要贷款的健康公司却发现筹集资金非常容易。这种两极分化的结果是一种经典的流动性陷阱。正因如此，时任日本央行行长的速水优(Masaru Hayami)等人曾私下开玩笑说，他其实应该加息，而不是降息——因为加息起码还能取悦长期受累于低利率的储户。
如今，日本的阴影正笼罩在美联储上空(而且，这并不仅因为本·伯南克(Ben Bernanke)在从事学术工作时，撰写了大量有关零利率政策的文章，并质疑速水优执行该项政策时是否尽心尽力)。近期，美联储宣布实施“扭转”操作——美国版零利率政策的最新表现形式：即购买长期债券和抵押贷款证券，并卖出短期债券和ZF债券。
“扭转”操作的目的是降低长期借贷成本，从而向企业部门和抵押贷款领域提供更多的贷款。
然而，正如国际货币基金组织(IMF)在其最新的金融稳定报告中所表述的那样，美联储的问题与十年前的日本相似：即经济表现得“两极分化”。许多美国大公司，特别是全球化运营的公司，其盈利能力很强、且流动性充沛。因此，IMF指出，对于它们而言“向银行贷款和在资本市场融资仍很容易”，这并不令人感到奇怪。
但大多数中小公司——或者说那些通常在美国国内、而非海外创造就业机会的实体——却发现筹资十分困难。例如，总部设在华盛顿的国际特许经营协会(International Franchise Association)进行的一次调查显示，虽然3月份其半数会员预计信贷状况将很快改善，但即使国债收益率已在下降，目前预计ZF将放松货币政策的比例仍不到四分之一。
抵押贷款市场也存在两极分化的现象。上周四，房地美(Freddie Mac)宣布，在实施“扭转操作”之后，常规的30年期定息抵押贷款的平均利率已跌至4.01%的历史低点(美国西部地区则仅为3.95%)。华尔街银行家们正津津乐道的，是精明的金融家如何以最低利率、对房屋贷款进行再融资的故事。但是，正如国际金融协会(IIF)在一份报告中所指出的那样，“要想利用抵押贷款利率降低的机会，借款人必须对其抵押贷款进行再融资，但如果房屋净值缩水，再融资要么难度很大，要么干脆毫无可能。”换言之，扭转操作对于负净值家庭(估计将占总数的四分之一)毫无帮助；对那些身处困境的家庭(也占总数的四分之一)亦是如此。而更糟糕的是，房利美(Fannie)和房地美并未获准对其贷款进行再融资。难怪在房屋负净值和收回房屋所有权水平较高的社区，抵押贷款批准率下降得最快——而这恰恰是美联储想要帮助的地区。
是否存在解决办法？上周末IMF会议上提出的建议可分为三类。有些声音，尤其在欧洲，要求监管机构通过设定指标或者施加政治压力，“敦促”银行放贷。例如，不妨看看本周英国金融政策委员会(FPC)提出的要求——英国也面临着两级分化的问题。但是，银行游说人士反驳称，削弱收紧资本金标准的努力才是更好的解决方案；国际金融协会则表示，正在妨碍信贷供应的因素是监管过度和不确定性。
与此同时，当前一些经济学家正向美联储和其它央行施压，要求它们更直接地亲自参与放贷。例如，美联储前任副主席艾伦·布林德(Alan Blinder)倾向于美联储购买更多抵押债券、乃至公司债的主张；另一个广为流传的建议，则是将对美国小企业的贷款证券化，然后再由美联储以另一种版本的扭转操作购入。
此类主张可能会起到微弱的帮助作用；购买证券化、打包的中小企业贷款的主意，似乎也有些道理。但这些都不是灵丹妙药，尤其是在欧元区问题使得美国的银行更加回避风险的时候。倘若速水优今天仍然健在，了解一下他会提出何种建议将十分有趣，但更有趣的，是看看伯南克又将如何回应。
作者：吉莲·邰蒂 来源：英国《金融时报》2011年10月09日
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