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雷达卡
形势越来越明显，意大利公共债务是不可持续的，需要进行有序的重组以避免无序的违约。欧元区固执地希望将私人部门参与排除在新欧洲稳定机制(ESM)之外，完全缺乏可信度。
意大利公共债务与国内生产总值(GDP)的比例为120%，实际利率接近5%，同时经济增长停滞。在这种形势下，仅就稳定债务而言，意大利基本盈余就需要达到GDP的5%。很快意大利的实际利率将会更高，经济将出现负增长。此外，欧洲央行(ECB)和德国要求意大利实施的紧缩措施将让该国从衰退演变为大萧条。
以马里奥·蒙蒂(Mario Monti)为首的技术官僚ZF比西尔维奥·贝卢斯科尼(Silvio Berlusconi)领导的前ZF更有公信力，但它面临的困难没有改变：债务水平不可持续，削减债务的政策将让局势更加恶化。正因为这个缘故，市场没有理会新ZF上台的消息，甚至推动意大利国债息差上涨至更加不可持续的水平。意大利新ZF先天不足，而且贝卢斯科尼可能随时将其赶下台。
即使紧缩和改革能够恢复债务可持续性，但意大利以及其他处境相同的国家在重建市场信任的同时，需要一个“最后贷款人”为它们提供支持并阻止本国国债息差飙升。但意大利未来12个月的融资需求不仅仅限于要到期的4000亿欧元债务。现在，大多数投资者将会把所持的意大利国债悉数抛售给在当前收益率水平下愿意买入的任何机构——欧洲央行、欧洲金融稳定安排(EFSF)、国际货币基金组织(IMF)等等。如果出现一个“最后贷款人”，意大利总计1.9万亿欧元的存量债务将很快被摆到市面上。
使用宝贵的官方资源来阻止这种不可避免之事，结果只会是为其它机构的退出提供了资金。何况并没有官方资金。未来三年支援意大利和西班牙、可能还有比利时大约需要2万亿欧元。
假如欧元区核心国家不愿增加自己的份子钱，再假如欧洲央行不愿扮演无限最后贷款人的角色，目前向IMF以及金砖集团(Brics)和主权财富基金寻求帮助以扩大EFSF财力的努力也注定会失败。据报道，IMF准备在未来12-18个月拿出一个4000亿至6000亿欧元的方案支援意大利。
如果意大利依然陷入一场毫无竞争力的衰退，无法重新进入市场融资，那么即便是动用了如此巨大的官方资源，那也只是浪费资金帮助投资者退出——不过是推迟了一场不可避免、无序的债务重组。
在最坏情况下，意大利公共债务占GDP的比例需要从现在的120%降低至90%。要做到这一点，可以让投资者用所持国债交换一种期限延长、票息低至令净现值减少25%的平价债券，或者交换一种面值折减25%的折价债券。平价债券将适合持有债券到期、未按市价调整估值的银行。意大利应该做出可信承诺，拒绝向不参与交换的投资者偿付。
意大利一些显要人物建议，征收“财富税”同样可以削减公共债务。但债务重组更为优越。要将债务占GDP比例削减至90%，需要征收4500亿欧元的财富税，占到GDP的30%。即便将这种征收资本税的做法延续十年，也意味着新增税收要连续十年占到GDP的3%；由此导致的可支配收入和消费下降将导致意大利经济从衰退演变为大萧条。
与注定失败、进而导致更大规模无序重组或违约的A计划相比，债务重组更可取。即使是债务重组也不能解决增长乏力、竞争力匮乏和经常账户巨额赤字的问题。解决这些问题需要货币实际贬值，这可能要求意大利和其它成员国最终退出欧元区。退出暂时可以推迟，但重组必须在现在实施。其它做法将糟糕得多。
作者：纽约大学斯特恩商学院教授 努里埃尔·鲁比尼(Nouriel Roubini) 来源：英国《金融时报》2011年12月02日
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