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2025年12月11日，安徽林平循环发展股份有限公司（简称“林平发展”）将迎来上海证券交易所科创板上市委员会的审核。本次IPO由国联民生证券担任保荐机构，计划募集资金12亿元。
营收持续下滑，盈利能力受税收优惠支撑明显
在2022年至2024年以及2025年上半年（即报告期），林平发展的营业收入分别为28.79亿元、28.00亿元、24.85亿元和12.24亿元；同期净利润则为1.54亿元、2.12亿元、1.53亿元和0.91亿元。
数据显示，公司营业收入已连续三年呈下降趋势，从28.79亿元降至24.85亿元。尽管2025年前三季度营收略有回升，但扣非后净利润同比大幅下滑23.64%。此外，2024年归属净利润同比下降27.83%，2025年上半年进一步下滑26.8%。上交所亦要求公司就未来业绩是否存在持续下滑风险作出说明，并评估相关风险披露是否充分。
主营业务集中于箱板纸，产品单价持续走低
报告期内，公司主营业务收入主要来自瓦楞纸与箱板纸的销售。从毛利结构看，箱板纸贡献了绝大部分利润，各期占比分别为77.50%、83.78%、84.67%和80.20%；而瓦楞纸的毛利占比则逐年下滑，分别为22.29%、13.89%、12.60%和16.37%。
林平发展解释称，这主要得益于箱板纸产能逐步释放，销量占比提升，成为盈利核心来源。
然而，两大主产品的销售单价却呈现持续下跌态势：瓦楞纸单价由2022年的3131.39元/吨降至2025年上半年的2316.41元/吨，降幅达26%；箱板纸单价也从3407.95元/吨降至2445.79元/吨，降幅高达28%。
与此同时，在同行业可比公司中，林平发展2024年市场占有率仅为0.75%，在样本企业中排名第三。相比之下，山鹰国际以5.31%位居第一，景兴纸业为1.13%位列第二。低于1%的市场份额叠加价格连年下滑，反映出行业竞争激烈、市场趋于饱和的现实压力。
偿债能力偏弱，现金流压力加剧
截至2025年上半年末，林平发展的短期借款从2024年末的9009万元激增至2.1亿元，增幅超过130%，导致短期偿债压力显著上升。
经营性现金流方面，2024年全年经营活动产生的现金流量净额为2.53亿元，而2025年上半年仅为0.77亿元，按此推算同比下滑超30%。
财务指标显示，报告期内公司资产负债率分别为49.56%、40.04%、37.70%和43.62%；流动比率依次为1.04倍、1.42倍、1.07倍和1.08倍；速动比率分别为0.75倍、1.18倍、0.86倍和0.87倍。
通常情况下，流动比率低于2被视为短期偿债能力较弱，而速动比率长期低于1，则表明企业在不依赖存货的情况下偿还流动负债的能力有限。林平发展仅在2023年速动比率短暂突破1，其余时期均处于偏低水平，整体偿债能力堪忧。
税收优惠占利润比重高，政策变动风险突出
更值得注意的是，报告期内，林平发展享受的税收优惠金额占当期净利润的比例分别为63.02%、68.65%、80.58%和61.23%，均超过六成，其中以资源综合利用企业增值税即征即退为主。
公司在上会材料中坦言，若未来国家对资源综合利用、先进制造或高新技术企业的税收优惠政策发生调整，其经营业绩将面临重大不利影响。
研发费用归集存疑，创新真实性遭问询
在研发层面，报告期内林平发展的研发费用分别为9478.79万元、8808.94万元、8379.72万元和4428.75万元，研发费用率维持在3.15%-3.62%之间。
但值得关注的是，“研发耗材”在研发费用中的占比持续高于83%，其中包括大量废纸、煤炭等原材料——而这恰恰也是公司生产瓦楞纸和箱板纸的主要原料。
这一情况引发了监管关注：研发支出是否与生产成本混淆？是否存在将正常生产投入计入研发以美化报表的可能？
对此，交易所多次发函要求公司说明：具体研发项目的实施内容、研发费用与生产成本的划分标准、研发过程中是否产生成品或废料及其后续处理方式、相关会计处理是否符合《企业会计准则》。
林平发展回应称：“报告期内，公司依据业务实质严格区分研发活动与生产活动，研发费用的归集及与生产成本的划分合理且准确。”
在首轮问询函的第400至402页中，IPO魔女发现林平发展在报告期内的研发项目数量分别为11项、12项、13项和13项，对应的研发职工薪酬支出为761.64万元、1084.14万元、1175.92万元和637.09万元。然而，在同一份问询函的第385页中却显示，报告期内公司期末研发人员数量分别为86人、94人、104人和109人，相应的研发人员薪酬分别为761.64万元、855.57万元、953.21万元和524.27万元。
值得注意的是，仅2022年薪酬数据一致，其余年度的数据存在明显出入，表明公司在信息披露方面可能存在不一致或矛盾之处，其披露的真实性值得进一步审视。
截至上会稿签署日，林平发展共取得专利27项，其中包括2项发明专利与25项实用新型专利。从申请时间来看，两项发明专利分别于2014年和2017年提交；而25项实用新型专利中，2021年申报5项，2022年申报5项，2023年申报15项。尤其引人关注的是，公司在2023年12月单月集中申请了12项专利。
但自此后近两年时间内再无任何新增专利记录。与此同时，公司的研发项目数量却每年稳定维持在11至13项之间，且在过去八年中未再申报任何新的发明专利。这一现象与其宣称的技术创新能力形成反差，引发外界对其实际研发实力的质疑。
报告期内，林平发展的主要产品瓦楞纸产能利用率分别为79.16%、86.54%、76.15%和83.39%，产销率则为100.01%、100.45%、99.33%和95.72%；箱板纸的产能利用率分别为101.51%、88.42%、89.39%和93.47%，产销率分别为101.50%、99.91%、97.64%和95.06%。2023年及2024年，公司瓦楞纸与箱板纸的产能分别稳定在40万吨和80万吨水平。
尽管当前产能尚未完全饱和，林平发展仍计划募集资金12亿元用于扩产：其中5亿元投向“年产90万吨绿色环保智能制造新材料项目（二期）”，7亿元用于“年产60万吨生物基纤维绿色智能制造新材料项目”。项目一达产后将新增60万吨/年、定量为80–200g/㎡的箱板纸产能；项目二建成后将实现年产30万吨定量为90–160g/㎡的瓦楞纸以及30万吨同规格箱板纸的能力。
整体实施完成后，公司将新增30万吨瓦楞纸和90万吨箱板纸产能。对此，交易所要求发行人就募投项目的建设规模与资金需求的必要性与合理性作出说明，并结合现有产能、固定资产规模、同行业同等产能投入情况等进行量化分析，论证其投资强度是否符合行业惯例。同时需基于行业发展趋势、市场需求变化、在手订单情况及可比公司项目对比，说明新增产能的消化可行性及其具体依据。
此外，根据披露信息，林平发展曾于2016年为筹划境外融资搭建红筹架构。实际控制人李建设通过设立四家特殊目的公司，并由绿色纸业在境内设立宿州森林海，再由后者全资收购发行人的方式完成结构搭建。该过程中存在股权代持情形，且李建设作为境内自然人未按规定办理个人境外投资外汇登记手续。
2020年，因终止境外上市计划，公司启动拆除程序：宿州森林海将其持有的全部股权转让回李建设，并随后注销宿州森林海及上述四家境外特殊目的公司。针对此操作，交易所要求公司说明红筹架构的搭建与拆除过程是否遵守了有关境外投资、外汇管理等方面的法律法规，是否履行了相关主管部门的核准或备案程序，是否存在违法违规行为及被行政处罚的风险。
同时需说明各相关主体在设立、运营及注销环节是否合法合规，是否依法完成纳税义务；李建设未办理外汇登记的行为是否面临处罚风险，是否构成重大违法行为；整个架构变动期间是否存在跨境资金流动，资金路径如何，是否经过审批，是否符合现行法规政策要求。
除上述问题外，林平发展在规范运作方面亦存在多项瑕疵。报告期内，公司未实现员工社保与公积金的全员足额缴纳，各期末均有部分员工未参保。以2024年末为例，社保缴纳覆盖率约为89%。
更严重的是，公司在2023年12月至2025年2月期间接连发生三起导致员工死亡的安全事故，暴露出安全生产管理上的漏洞。此外，环保合规问题也频发：2024年至2025年间，公司累计收到6次环保投诉，内容涉及夜间偷排污水、废渣随意堆放、排放黑色废气等违规行为，反映出企业在环境保护方面的责任落实不到位。
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