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未来全球金融市场会更加震荡不已
2016-02-11 08:08:50评论(20)
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这一个星期，尽管亚洲不少国家处于假期，但全球金融市场同样显得十分震荡。早些时候，全球往往会把全球金融市场震荡的原因归结于中国因素，但这几天中国市场休息，全球金融市场同样是震荡不已，如日本、美国、欧洲的股市都出现暴跌，国际油价更是上窜下跳，而全球资金纷纷流出避险资产。比如多国长期主权债券利息跌至近期甚至于历史新低，尤其日本10年期国债利息本周二跌至负0.025厘的最低纪录水平；美元兑换日元更是失守115关口，创2014年底以来新低；金价也曾突破1200美元高位。这些都表明全球金融市场已经处于风雨飘摇之中，全球的资金都涌入避险资产。在这种形势下，全球投资者观念、行为等都在发生巨大的变化。

比如，今年刚过去短短6周，但全球最大投资银行高盛已意外撤回了今年6大投资建议的其中5个。国际上最大投资银行都这样快的调整投资项目，足以证明当前全球金融市场已经是风高浪急，未来全球金融市场将面临着更多的不确定性。

早就一月底，高盛就已急急撤回其中3个投资项目，分别是美国大型银行股指数对标准普尔500指数好仓、美国10年期“通货膨胀率平衡点”（BreakevenInflation Rate）好仓，以及墨西哥披索和俄罗斯卢布好仓，同时造淡南非兰特和智利披索。

而高盛对这些投资项目的做多或造淡，主要是与高盛对美联储货币政策变化的分析与预测有关。如果美联储按既有目标让货币政策正常化，让美联储的加息持续进行，那么这肯定利好银行股，而且在当前美国大型银行股估值较低的情况下更是如此；而且美联储的加息也意味着美国经济正在逐渐复苏，从而以此来推动美国经济增长、工资水平提升及物价上升；还有美联储的加息也会令美元不断走强，全球的资金回流到美国，而不利于非美元货币特别是新兴市场国家的货币，从而造淡南非的货币；还有，国际油价一年来不仅暴跌，而且十分震荡，所以随着美国经济向好，国际可能会逐渐回稳，所以高盛看好2016年俄罗斯卢布及墨西哥披索。

但近半个月以来，现实市场所发生的情况与这种分析与预测则是背道而驰，令高盛感觉到十分不妙，尤其欧洲和日本央行的货币政策相继出手及出口之后，美元汇率指数没有会如理论分析那样更为强势，反之美元汇率指数在短暂上升之后反倒持续回落，与美元走强的这个投资主轴越来越远。结果高盛在这个星期不得不作出回应，再撤回美元兑换欧元及日元等一篮子货币，以及意大利和德国5年期国债息差收窄的两项建议。

按道理来就，美国与欧洲和日本央行的货币政策背道而驰，美联储收紧，欧洲央行及日本央行再宽松，肯定是美元走强，欧元及日元走弱。从整个主流分析来说，2016年美元与欧元和日元的汇率会跌到，欧元兑换美元为一算水平，日元兑换美元则会跌130兑换一美元的水平。但实现的结果是，今年以来，美元汇率指数不仅没有上升，反之还累计下跌了2.6%，让市场大跌眼镜。美元兑换日元，在日本央行宣布负利率之后，尽管短暂时间内让日元跌到124水平，但很日元兑换美元汇率很快就回升到114的水平。特别是美联储加息步伐将会放缓的情况下，对美元汇率能否走强市场更是质疑，这就是高盛突然撤回上述这些投资项目的主要原因。

也就是说，从今年刚过去的一个多月的情况来看，全球金融市场的不确定性正在增多，从而使得整个全球金融市场更是风高浪急。无论是全球各国经济增长忧虑、欧洲银行业风险四起、国际油价的波动、美联储货币政策的不确定、美国经济复苏困难、中国经济增长的不确定等会增加全球金融市场风险，再加上全球不少衍生工具的推波助澜，更是让整个全球金融市场风高浪急。面对未来市场不确定性，退为上策，估计这是高盛的考虑。国内投资者同样也要看到这点。2016年全球金融市场的不确定性正在增加，一只又一只黑天鹅将飞出。

作者：社科院易宪容
前 社科院金融研究所研究员易宪容

2016年全球金融风险展望
2016-02-01
摘要: 2016年全球经济活动可能依然疲软，经济增长仍有可能延续温和低速态势，且经济发展中的不确定性因素明显增多，导致全球金融风险水平可能有所提升。本文对2016年全球可能存在的风险点进行了预测和分析，并在更加复杂的国际环境之下，展望了中国经济可能受到的外溢性影响。

关键词：金融风险，货币政策，外溢效应

一、货币政策分化成为全球金融市场最大风险源

（一）主要经济体货币政策出现方向性背离

2016年全球主要经济体增长分化加剧决定了货币政策基调的分化。这一差异主要体现在美联储进入加息周期，而与此同时，全球其他主要央行仍采取不同形式的宽松政策以提振经济。

1.美国进入加息周期

美国经济步入稳步复苏通道，未来经济增长的基础相对稳固。IMF预计，2016年美国经济将增长2.8%。在此背景下，美国货币政策将逐步回归正常化，美联储在2015年12月的议息会议上宣布将联邦基金利率提高0.25个百分点，为近十年来首次上调短期利率，而且官员们还在此次会议上预计2016年将加息4次。目前来看，美国经济在2016年的开局似乎没有之前市场预期的那样强，未来加息的节奏可能有所放缓，但退出量化宽松政策的预期可能难以改变。

2.欧洲和日本维持量化宽松

欧元区和日本经济复苏基础仍有待巩固，宽松货币政策有可能持续。一方面，欧元区可能保持温和增长，但持续存在的通缩压力引发进一步扩大QE的预期。2015年12月初，欧洲央行宣布下调隔夜存款利率10个基点至-0.3%，延长资产购买计划（QE）6个月至2017年3月底，并扩大资产购买范围。另一方面，日本经济短期增长面临严峻挑战，经济萎缩风险仍然较大，1月29日，日本央行召开货币政策会议，首次决定推行民间银行向央行存款时需支付每年0.1%手续费的“负利率”政策。

3.新兴市场货币政策面临两难

新兴市场经济体经济增长放缓风险有所增加。IMF预计新兴和发展中经济体2016年经济将增长4.5%，较前期明显放缓。而目前俄罗斯、巴西等国已经出现衰退迹象。新兴市场的货币政策正在面临前所未有的挑战。一方面，为提振经济，需要持续宽松的货币环境；另一方面，欧美的货币政策分别通过贸易渠道和金融渠道对新兴市场产生外溢效应，当美国加息而欧央行宽松时，部分新兴市场国家可能遭受经常项目和资本项目的双重紧缩的溢出效应，继续宽松可能导致资本流出“雪上加霜”。

（二）资本流动和汇率波动可能加剧

全球央行货币政策的背离现象正日益加深。从历史上看，货币政策方向性背离的情况非常罕见，这种分化在20年来尚属首次，日渐成为全球经济最大的风险源，导致全球经济秩序出现重大的不平衡，引致国际市场资本流动和汇率波动加剧。一方面，美联储加息之后国际资本回流美国的速度可能进一步加快，造成其他国家尤其是新兴市场经济体资本外逃、本币贬值，甚至是金融市场动荡。2015年，新兴市场出现了27年以来首次年度资本净流出。据国际金融协会（IIF）公布数据，2015年新兴市场资本净流出规模为7350亿美元，为1988年以来首次。与此同时，非美货币大幅走软。尤其是新兴市场货币在2015年经历了明显的贬值期，2016年开局以来，新兴市场货币依旧动荡。不仅仅离岸人民币兑美元跌破6.70元关口，为2010年9月来首次，土耳其里拉兑美元贬值已超过2.5%，南非兰特、巴西雷亚尔、马来西亚货币林吉特兑美元均贬值约1%。许多新兴市场国家为抵御货币贬值的压力，动用外汇储备进行干预，也造成了整体新兴市场外汇储备的大幅下降。而且，新兴市场汇市同国内股市、债市等金融市场风险的关联性、传染性和突发性不断增强，很容易跨市场传导，演变为系统性金融风险。

二、全球去杠杆任务仍然艰巨

金融危机以来，全球整体债务风险非但没有减缓，反而呈现规模放大、风险累积的趋势，目前全球经济的负债水平依然较高。据麦肯锡全球研究所数据显示，全球负债规模接近200万亿美元，比2007年增加了57万亿，占GDP比例达286%。因此，从结构看，全球去杠杆仍在持续。

（一）美国公共部门债务增长较快

金融危机后，美国私人部门加速去杠杆，目前已取得一定成效。美国居民部门杠杆率（居民债务/GDP）约为78.5%，已经回到2003年水平，而且金融和非金融企业部门的杠杆水平相比危机前的高点也已大幅回落。但总体来看，美国的负债总额仍在增加，尤其是联邦ZF债务。2014年末美国国家总债务较2007年增长了30%，达到186万亿，美国ZF总债务占GDP的比重已经超过100%。而且，过去七年间美国财政债务上限被上调九次，2015年债务限额18.9万亿，较2008年10.61万亿上涨了78%。此外，经过多年的量化宽松之后，美国资产负债表大幅扩张。截至2015年底，美联储资产负债表总规模已经达到创纪录的4.5万亿美元，是危机前（不足0.9万亿）的5倍多。

（二）欧洲的去杠杆进程尚未完成

欧洲地区的金融和居民部门的杠杆水平虽然均有所回落，但仍处于相对高位，企业部门杠杆水平甚至小幅提升。因此，欧元区各部门的去杠杆进程仍有很长的路要走。从债务规模看，过去七年欧元区总体债务较2008年增加了2.31万亿，增长了39%；而2014年欧元区和欧盟成员国主权债务的规模分别高达12万亿和9.3万亿。从主权债务杠杆率来看，欧洲主权债务的风险敞口依然高位，截至2015年第二季度，欧元区和欧盟成员国ZF债务比例（即债务总额在国内生产总值所占比例）分别为92.2%和87.8%，其中希腊、意大利、葡萄牙依然维持在167.8%、136%和 128.7%的超高水平。虽然欧元区已经实施了严格的财政收缩政策，但是与债务快速膨胀相比，回到60%的警戒线仍然任重道远。

（三）日本ZF债务的不可持续性引发担忧

日本ZF债务风险已成为威胁金融稳定的最大因素，并一再引发业界关注。穆迪公司对日本债务风险发出警告，称目前日本债务/GDP约243%，债务/ZF总收入约822%，债务/中央ZF总收入约2335%。日本庞大的储蓄在减轻ZF债务负担中发挥着至关重要的作用，但由于居民储蓄增长近年来一直处于低水平，且随着日本人口老龄化的问题日趋严峻，居民储蓄增长可能进一步放缓，因此穆迪认为因储蓄支撑提供低成本融资可能会难以为继。与此同时，标普公司出于对日本财政状况的担忧，将日本主权评级从A+下调至AA-。

（四）新兴市场面临较为突出的债务风险

与欧美形成鲜明对比的是新兴市场，自金融危机以来，新兴市场不仅没有去杠杆，杠杆比例反而在不断攀升。美联储等发达国家央行在金融危机后持续多年的量化宽松政策，导致全球范围内的美元借债出现爆炸式增长，尤其是流动性溢出至新兴市场，刺激美元借贷升温，造成新兴市场债务杠杆不断累积。国际清算银行（BIS）数据显示，目前美国以外市场上美元计价债务的总额为9.7万亿美元以上，原远高于截至2008年底为止的5.6万亿美元，而美元计价债务增长速度最快的则是新兴市场。

美元开启加息周期后，新兴市场偿债成本明显上升，债务负担可能不断加重，再加上经济不景气以及大宗商品价格持续走软，其偿债能力日趋下滑。国际评级机构纷纷下调巴西、南非、俄罗斯等国的主权债务评级，多个新兴市场国家的长期国债收益率创出历史新高。据标准普尔统计，2015年新兴市场为全球第二大违约市场，违约企业占比23%，仅次于美国；债务违约规模56亿美元，创下过去13年以来最高；投资级别以下的公司债违约上升至7%，远高于4%左右的20年平均水平。高盛甚至预计继2007至2008年的美国次贷危机、2011年至2012年的欧洲主权债务危机之后，新兴市场综合性债务危机有可能成为第三波信贷危机。

三、国际金融市场波动可能进一步加剧

2016年，在更加复杂的经济发展环境之下，除前面提及的外汇市场波动以外，全球大宗商品、债市、股市等主要金融市场的表现均有可能欠佳，甚至出现剧烈波动的风险。

（一）大宗商品继续下跌

大宗商品从2011年开始步入熊市，2015年跌幅进一步扩大。目前，镍价已不足最高峰时的零头，原油、橡胶等品种距2008年金融风暴低价仅一步之遥，螺纹、铁矿、铝等品种大幅跌破2008年低点，贵金属、铜等品种联袂走低。展望2016年，全球大宗产品仍将处于供过于求。从需求看，全球经济表现不佳，大宗商品需求持续下滑。从供给看，美元进入升值周期，对大宗商品形成明显压制。从历史走势可以看出，美元指数与大宗商品价格呈现一定负相关性。由于大宗商品大部分都以美元进行定价，当美元走强时，大宗商品的价格就相对较弱。因此，未来美元指数可能继续强势，对于大宗商品价格起到一定利空影响，后期大宗商品或将承压运行。多个投资机构继续看空2016年的大宗商品市场。例如，高盛公司指出： 2016年金属以及大多数大宗商品将面临更大的下行风险；铜、铁矿石、黄金以及煤炭的价格将再跌10%；原油的预期价还有下行风险，并有可能拖累整体通胀等。

（二）债券市场可能迎来垃圾债违约潮

石油市场供需失衡，铜价、铁矿石价暴跌，美国加息等因素导致部分企业债务违约成为大概率事件。例如，在美国，能源企业开始出现违约潮。标准普尔预计，2015年全球约110多家企业债务违约，较2014年增加近一倍，也是2009年金融危机以来违约数量最多的一年。其中约六成违约来自美国企业，主要集中在能源和大宗商品领域。目前已有超过1万亿美元的美国企业债券遭到降级，国际三大评级机构均预计未来美国企业违约率会继续上升。事实上，自2015年9月份以来美国高收益债市场出现明显的下跌趋势，目前已跌至2009年中以来最低水平，平均收益率升至9%的高位。晨星公司数据显示，2015年美国垃圾债投资回报率为-5.6%，为六年来首次出现亏损；垃圾债基金管理的资产规模下滑13%，仅12月垃圾债基金就出现94亿美元资金流出，创有史以来第二高水平。

（三）股市仍有可能以震荡为主

2015年全球股市剧烈波动，美国股市高位震荡，欧洲股市领跑全球，新兴市场表现欠佳。展望2016年，由于仍面临众多的不确定性因素，预计全球股市仍以震荡为主，各市场的前景也不尽相同。

一是美股前景难看好。2016年，如果美联储在没有出现通胀上行或者获利回升的情况下持续加息，有可能打压股市。特别是，随着实际利率上扬，与债券等资产类别相较之下，股票可能变得较缺乏吸引力。因此，各大投行对美股均不太看好，最乐观的分析也只是认为将温和上涨。MarketWatch统计了华尔街十大知名机构对2016年美股的预期。综合预测结果认为2016年末标普500指数可上涨至2193点，相对于目前的2090点，可以说毫无起色。

二是欧股可能相对表现更好。过去5年，美国股市的表现一直好于欧洲股市，但2015年欧洲股市整体表现反过来要好于美国股市。主要原因在于欧洲央行持续的量化宽松（QE）可能将投资者注意力从美国转向欧洲，因为此前美国版QE已带领美股进入多年牛市。随着欧洲量化宽松的推进，欧元区金融条件明显改善，无论从股价涨幅还是资金流来看，越来越多的投资者开始看好2016年欧洲股市的表现，甚至有观点预计2016年将是欧洲股市的“雄起之年”。彭博调查多位欧股策略师的预测均值显示，2016年欧元区斯托克600指数可能将刷新2015年4月创下的最高纪录，较目前点数上涨16%。

　 三是新兴市场仍然面临考验。2015年新兴市场的股市表现已连续第五年不及发达国家，除了中国股市大跌，其余经济新兴起体的股市也是跌声一片。预计在资本流出压力之下，2016年将延续这一趋势，新兴市场股指有可能继续下跌。

四、国际金融风险增加对我国的影响

总体来看，发达国家经济温和复苏有助于稳定我国出口，大宗商品价格回落有利于降低我国进口成本，但美国加息、新兴市场风险加大将对我国形成较大的外溢性冲击。

一是资本外流和人民币贬值风险增加。美联储加息将直接导致我国资本外流，对金融市场尤其是证券市场将形成较大冲击，居民短期内将人民币资产转化为美元资产的行为也将对银行业形成较大冲击，进而影响国内金融稳定。而且，美元升值，非美货币相应走软，包括人民币汇率稳定面临较大挑战。近几个月人民币对美元贬值，主要压力除了来自市场对于中国经济成长放缓感到不安，还有对美国加息的预期。如果未来汇率政策管理不当，导致人民币贬值预期与短期资本外流相互强化，形成系统性风险隐患。

二是货币政策决策难度加大。美元步入加息周期，我国央行在货币政策的操作选择上面临着两难选择。一方面，美国加息导致美元走强，人民币若进一步降息将导致市场对于美元资产需求增加，人民币贬值趋势难以逆转，资本外流压力加大；另一方面，2016年中国经济稳增长的局面将维持，央行仍然需要通过宏观调控降准降息，向市场注入充裕流动性，来对冲外汇占款的减少。因此，央行货币工具的选择可能更具针对性。从央行货币政策箱中基准利率和存款准备金率这两种数量型工具来看，既然未来降息空间不大，进一步降准或将成为央行的重要调控手段。

三是债务失衡风险不容忽视。中国在新兴市场中属于负债率较高、且加杠杆速度也较快的经济体之一。如果资本持续外流，继而造成流动性短缺，那么对于国内高负债率的机构是雪上加霜。虽然中国的外汇储备依然保持在三万亿美元的高位，但年内降幅超过百分之十，因此，从长远看，国内债务失衡的风险不可掉以轻心。

四是如果全球金融泡沫破裂，可能殃及中国。例如，美国的垃圾债市场违约率增加，如果进一步恶化，触发了全球债券市场的大动荡。由于债券市场的规模远比股市大，债市的崩溃比股市的崩溃对经济影响甚至更大，这无疑将导致中国经济运行的外部风险进一步增加。





作者： 国研网金融研究部  来源： 国研网《金融中国》月度分析报告

wwy6631 发表于 2016-2-11 20:01
2016年全球金融风险展望
2016-02-01
摘要: 2016年全球经济活动可能依然疲软，经济增长仍有可能延续温和低 ...

看了一遍，谢谢

大家过年好，心想事成。

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beijin2008 发表于 2016-2-11 20:16
看了一遍，谢谢

wwy6631 发表于 2016-2-11 20:54

版主的这个活动挺好的，你说呢