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雷达卡
2015年，我国兽用生物制品总体销售额为107.08亿元。其中，猪用生物制品50.13亿元，占46.82%；禽用生物制品35.21亿元，占32.88%；牛羊用生物制品19.65亿元，占18.35%；其他生物制品2.09亿元，占1.95%。尽管兽用生物制品行业也会受到下游养殖行业波动影响，但行业始终保持正增长，2008-2015年CAGR达到13.55%。
从销售额上看，兽用生物制品无疑只是一个小行业，但行业内却云集了大批优质企业。仅主板上市公司市值就超过600亿，全行业市值预计约1000亿。百亿市场如何撑起千亿市值？我们认为这主要是因为行业高壁垒、高利润和高估值的特性所致。
严格的准入门槛抬高行业进入壁垒。由于兽用生物制品的毒株也是从病毒分离而来，其自身也具有一定毒力。如果处理不当，甚至可能引发疫病爆发，危害国家防疫安全。因此，政府对于新产品的研发审核格外谨慎，需要经过“实验室研究-临床试验申请-临床试验-规程申报-初审-规范性修改-质量标准确认-复核试验-核发新兽药证书”等多个环节。这个过程耗时漫长，短则5年、长则7-8年。并且，兽用生物制品的生产线还需通过兽药GMP认证，方能用于商业化销售。
图1：兽用生物制品研发流程
类似于制药、软件开发等研发类行业，兽用生物制品行业前期研发投入较高，而获得新兽药证书后将拥有知识产权保护期，可以开展排他性销售。因此，行业利润水平较高，行业内上市公司平均毛利率接近50%。考虑到部分公司拥有饲料、化药等低毛利率业务，实际毛利水平更高。一般而言，禽用疫苗的毛利率在50%-60%之间，而猪用疫苗更是高达80%左右。
图2：兽用疫苗行业公司毛利率颇高
鉴于行业的进入门槛较高，并且需要长期的技
术积累才能取得成果，兽用生物制品行业的优质上市公司十分稀缺。而颇高的毛利率使得行业内公司利润弹性较大，一旦有大品种开始放量，公司业绩就会出现爆发式增长（类似于此前生物股份口蹄疫苗）。同时，行业目前尚处于发展期，未来成长空间巨大。诸多因素令二级市场对于行业的认可程度颇高，行业平均PE估值始终处于40倍上下。我们认为动物保健行业一直以来的高估值并非预期过高，而是得益于行业优质企业的稀缺性，因此行业估值水平不会出现大幅下降。
图3：兽用生物制品行业PE估值历来较高
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