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1 核心发现
过去三年，随着国家财政支出方式转变和VC/PE行业的快速发展，ZF引导基金遍地开花，已经成为人民币基金LP的中坚力量。为了探究ZF引导基金的现状及最新发展趋势，为ZF引导基金的未来发展提供有价值的参考，投中研究院于2018年9-12月间对全国具有代表性的30支ZF引导基金（详见章节5机构简介）进行了问卷调研，被调研的30支ZF引导基金（排名不分先后）涵盖国家级、省级、地市级等各地域，涉及各种类型ZF引导基金。
通过调研问卷，核心发现如下：
1.1 运作管理
配置创业投资基金是被调ZF引导基金的核心投资策略。样本中超过90%的ZF引导基金所投资子基金为创业投资基金。
调研结果显示，超过80%的引导基金其财政资金实际放大倍数大于4倍。
GP团队素质、过往业绩以及投资策略是ZF引导基金评估子基金的三大主要指标。
超过六成的ZF引导基金要求子基金GP共事的高级管理人员不低于3人，ZF引导基金希望团队成员之间拥有较为成熟的合作关系。
超过70%的ZF引导基金要求管理机构有3个以上过往投资项目成功退出经验。
超过90%的ZF引导基金对子基金的关键人有明确的最低要求。
70%的ZF引导基金认为GP在当地无常设机构或团队会对子基金的管理产生消极影响。
ZF引导基金偏好投资于募资进展已落实70%以上的子基金。
近五成ZF引导基金要求GP实缴资本不低于1000万元人民币。
ZF引导基金对子基金的出资比例主要集中在15%-30%。
90%的ZF引导基金希望加入子基金投资决策委员会。
56.67%的ZF引导基金按出资金额作为返投比例计算基数。
若按子基金总规模计算，50%被调机构对返投比例的最低要求为子基金总规模的40%至60%。
若按引导基金出资额计算返投基数，35.29%的被调机构最低返投要求为不低于2倍引导基金出资额。
超过40%的被调ZF引导基金偏好参与分红，在约定年限内享有回购权利。
1.2 发展趋势
93.33%的ZF引导基金投资于医疗健康和TMT新兴领域，ZF引导基金未来3年对教育和金融这两个领域的关注呈现出增长态势。
半数被调机构募资受资管新规冲击。
约30%被调引导基金开始考虑尝试与境外LP或GP合作设立基金。
70%的ZF引导基金考虑的创新模式为设立子基金跟投。
46.67%的ZF引导基金选择设立直接投资基金的创新模式。
20%的ZF引导基金选择设立S基金的创新模式。
超半数被调机构对2018年中国VC/PE市场基金退出前景持审慎态度，预计内部收益率在10%-15%区间。
投资机构退出的首选路径为IPO，80%的被调引导基金表示A股IPO审核趋严对VC/PE的影响已经显现。
53.33%的引导基金认同国有股转持新规解除了束缚在国资控股投资机构Pre-IPO业务上的枷锁。
2 样本说明
2.1 样本以创业投资引导基金为主
本次调研采用问卷形式，调研对象为全国具有代表性的30支ZF引导基金，涵盖了国家级、省级、地市级等各级别的ZF引导基金。参与调研的30支ZF引导基金中，具有创业投资引导属性和产业投资引导属性的基金均超过50%，具有天使投资引导属性的基金也接近40%。ZF引导基金通常同时具有多重属性，创业投资引导基金、产业投资引导基金和天使投资引导基金成为主要类型。
2.2 被调机构倾向投资的子基金类型主要为创业投资基金
调研结果显示，参与调研的引导基金所投资的子基金类型主要有创业投资基金、天使投资投资基金和并购基金。样本中超过90%的ZF引导基金投资创业投资基金，其次约有50%的ZF引导基金投资天使投资基金和并购基金。
2.3 超过三成被调ZF引导基金管理规模超百亿
调研结果显示，36.67%的ZF引导基金实际管理规模超过百亿，其中规模超过200亿元的比例占20%。另外管理规模小于20亿元和管理规模超过百亿元的引导基金数量相当，都约占40%。管理规模小于10亿元的引导基金数量占比为23.33%。从总体来看，ZF引导基金实际管理规模呈现两级化的现状，并且多地ZF引导基金开始进入百亿规模阶段。
2.4 63%被调机构投资进度过半
参与调研的ZF引导基金中，投资进度在50%及以上的引导基金共计19支，占统计总量的63.33%，其中投资进度在90%及以上的占23.33%。
2.5 超过80%的被调机构其财政资金实际放大倍数大于4倍
调研结果显示，超过80%的引导基金其财政资金实际放大倍数大于4倍，其中放大倍数大于5倍的占50%，放大倍数介于4到5倍之间的约占33.33%，另外放大倍数小于4倍的低于17%。ZF引导基金可有效发挥财政资金杠杆效应，带动社会资本。
3 ZF引导基金运作管理
3.1 子基金评价指标
3.1.1 GP团队素质、过往业绩以及投资策略是ZF引导基金评估子基金的三大主要指标
调研结果显示，将近100%的被调者表示ZF引导基金评估子基金时会将GP团队素质、过往业绩和投资策略作为主要指标。这说明ZF引导基金将对GP团队，即对人的考察放在第一位，这与市场化的母基金不谋而合。90%的被调者认为风险控制影响着ZF引导基金对子基金的评估，超过80%的ZF引导基金认为激励与分配机制，GP治理结构和GP股东背景也影响其对子基金的评估，73.33%的ZF引导基金认为子基金LP背景也是评估的重要指标之一。
3.1.2 ZF引导基金对团队工作经验、合作年限和子基金关键人物有明确要求
100%的被调者表示ZF引导基金在筛选团队时偏好拥有股权投资经验的团队，超过六成的ZF引导基金偏好团队拥有企业管理经验。
66.67%的ZF引导基金对GP团队成员人数以及相互合作年限有最低要求，较长的共事时间意味着更丰富的团队经验以及团队默契。总体来说，超过60%的ZF引导基金要求GP共事的高级管理人员不低于3人，ZF引导基金希望团队成员之间拥有较为成熟的合作关系。根据调研结果显示，46.67%的ZF引导基金要求GP团队成员之间合作共事3年以上（含3年）的高级管理人员不低于3人，16.67%的ZF引导基金要求GP合作共事2-3年（含2年）的高级管理人员不低于3人。
从对子基金关键人物的要求上来看，超过90%的ZF引导基金对子基金的关键人物有明确的最低要求。半数以上的ZF引导基金要求子基金管理层和执行层团队人员均有锁定，且锁定人员配置与本支基金规模、策略匹配度高。
3.1.3 30%的ZF引导基金要求管理机构累计管理资本规模≥4亿元人民币
在对GP管理资本规模的要求方面，仅半数ZF引导基金有具体的最低要求。其中，30%的ZF引导基金要求管理机构累计管理资本规模≥4亿元人民币，10%的ZF引导基金希望管理机构累计管理资本规模为2亿元人民币至4亿元人民币，说明GP管理资本规模的大小不是ZF引导基金的重点考虑因素之一。
3.1.4 超过70%的ZF引导基金要求GP有3个以上项目成功退出经验
据调研结果显示，超过50%的ZF引导基金要求管理机构有3至5个过往投资项目成功退出经验，20%的ZF引导基金要求管理机构有5个以上投资项目成功退出的经验。另有16.67%的引导基金对管理机构的过往退出项目数量无具体要求。
据调研结果显示，30%的引导基金要求GP过往项目退出回报率在50%-100%之间即可，20%的引导基金要求GP有过往项目退出即可，26.67%的引导基金对GP过往项目退出回报率暂无要求。仅有10%的引导基金要求GP过往项目退出回报率需要大于或等于120%。
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