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整体回暖及结构分化并存 短期内信用债券市场或现震荡走势
2019 年 10 月
2019年前三季度信用债市场发展回顾与展望-东方金诚-2019.10-29页.pdf
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2019 年以来，货币政策维持宽松基调，信用环境边际改善，信用债一、二级市场延续回暖态势。
首先，前三季度信用债一级市场发行量和净融资同比走高，各主要债券品种发行利率波动下行，且发行结构边际上有所改善，体现在发行主体资质有所下沉，且平均发行期限有所拉长；
其次，前三季度信用债二级市场成交活跃度有所提升，收益率波动下行，整体表现好于利率债，驱动信用利差收窄。期间，受 5 月包商银行事件影响，信用利差曾一度大幅走阔，但在政策呵护下，三季度以来已有明显回落；
第三，市场风险偏好边际回升，中低等级信用债利差整体修复，等级利差有所改善。
另一方面，当前信用债市场的分化局面仍较为突出。首先，低等级信用债发行量和净融资额占比依然偏低，且投资者下沉资质集中于城投债；其次，民营企业债券发行未见起色，发行量占比下降，净融资缺口进一步扩大；第三，与一级市场发行特征相对应，前三季度中低等级信用债利差下行主因中低等级国企债利差收窄，民企债利差依然居高不下。
违约方面，前三季度信用债违约仍处高发状态，且新增违约主体近 9 成为非公有制企业（24/28）。在经济下行周期及金融严监管效应影响下，民营企业外部流动性压力和内部控制问题充分暴露，财务造假事件、实控人风险等引发市场普遍关注。
展望四季度，信用债发行同比仍有望保持较快增长，但货币政策在总量方面将继续保持定力，资金利率下行空间有限，加之利率债市场调整向信用债市场的传导，信用债发行利率有边际上行压力。二级市场方面，四季度利率债市场料将呈现震荡格局，中短久期信用利差已接近此前十年历史水平的底部，信用债收益率难有明显下行趋势。投资者配置策略还会适度向长久期或中低等级倾斜，以寻求风险和收益相匹配的相对高收益的债券，期限利差和等级利差有压缩空间，但期限利差走势可能会受到无风险收益率曲线或现陡峭化上行的扰动。
此外，投资者策略仍将体现谨慎求稳原则，主要体现在下沉资质集中于短久期城投债，拉长久期集中于高等级，产业债配置首选钢铁、交通运输等防御性行业的中高等级债券。从违约风险来看，考虑到政策环境继续利好违约风险边际缓和，低等级信用债到期偿还压力有所下降，预计四季度违约情况将好于三季度。
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