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[股票] 免保证金的牛市价差期权对冲策略 [分享]

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tom_lv1 发表于 2019-11-16 12:01:00 |显示全部楼层

                免保证金的牛市价差期权对冲策略

                           于德浩

                        2019.11.16

上交所于2019年11月15日公告,正式宣布股票期权组合策略业务开始实施。最重要的变化,就是免去认购牛市价差策略的保证金。这个在以前是各个合约单独缴纳保证金,对于卖出期权的义务方,大约收取标的合约总价值的10%作为保证金。

认购牛市价差策略的官方定义是,一个较低行权价的认购期权权利方头寸,一个相同标的、相同到期日、行权价较高的认购期权义务方头寸。比方说,50ETF期权,标的正股股价是3元,一张合约是10000份,市值3万元。如果持有一张实一认购期权合约,即行权价格是2.9元;同时持有一张平值认购期权合约,行权价格是3.0元。这就是牛市价差策略,以前是收取大约3000元作为保证金,现在是0保证金。 对牛市价差免保证金是合理的,因为其现金+证券资产足以覆盖可能的预亏损。以前收取保证金,是只把现金作为质押物,其他证券资产都不算。

一般来说,我们可以把股价末态分为5种可能情形。第一,认为股价会大涨,对应的基本策略就是买入认购期权;第二,预计股价会小涨或不跌,对应策略就是卖出认沽期权;第三,认为股价是震荡走势,策略就是同时卖出认购和认沽期权;第四,认为股价会不涨或小跌,对应策略就是卖出认购期权;第五,认为股价会大跌,对应策略就是买入认沽期权。

多方的对手方是空方,各方的预测观点都是智者见智的。所以,每个人的观点及执行策略都会有亏损的风险。比方说,我认为股价会大涨,一个月后从3.0元大涨+7%至3.2元,对此我感觉有75%的把握。此时,平值认购期权报价0.1元,我预期会涨到0.2元,这就有一个月+100%的预估利润。 一般来说,我会拿出20%的资本金做这个期望值为正的风险投资。比如,100万资本金,拿出20万买平值认购期权。如果看对了,就是20万变40万,即一个月后,总100万变为120万。如果看错了,就是投入的20万清零,即总100万变80万。

认购牛市价差策略,是一种折衷对冲方案。就是说,万一我看错了,不想被清零,毕竟这个损失太大了。我就同时卖出虚一认购期权合约,进行对冲。比方说,买入平值认购花费0.1元权利金,同时卖出虚一认购可以赚得0.05元的权利金。这样,即使我看错了,我的最大亏损是50%,而不是原先的100%。

在以前的保证金缴纳10%时,这种对冲策略实际是鸡肋。首先,这表现了你对自己观点的不自信,老是想万一错了怎么减少损失;其次,保证金10%实际是很高的,这有爆仓的风险。比方说,100万资本金,拿出20万,买入200张0.1元的平值期权;30天后到期,标的股价3.0元。如果要对冲,就得同时卖出200张虚一认购期权(行权价3.1元,可得权利金0.05元),这个需要保证金200*3万*10%=60万。这时,你只有80万现金,只剩下20万可用来增加可能的维持保证金。

具有讽刺意味的是,如果股价不涨或下跌,你虽无需增加保证金,但此时你是亏损的;如果股价果然如你所愿大涨,你虽然大幅浮盈,但是此刻需要追加30万维持保证金,你还是被爆仓了。

在现在免去保证金后,这个认购牛市价差策略就非常好了。但具体操作应该变为“买入实一,同时卖出平值认购期权。”比方说,当前50ETF股价3.0元,实一认购期权报价0.15元(行权价2.9元),平值认购期权报价0.1元(行权价3.0元)。这个策略可以锁定收益,只要股价末态是不跌,那么锁定收益就是两个合约的时间价值之差0.05元,这是+33%的预期月收益。这也可以锁定最大损失,当股价意味大跌是股价小于2.9元,最大损失就是两个合约的初态价格之差0.05元,这是可能的最大亏损33%。

这大大提高了资金利用率。100万资本金,我们可以花费90万元几乎全部买成600张实一认购期权;同时卖出600张平值认购期权,预得60万的权利金。考虑简单的3种可能情形。第一,股价如期从3.0元大涨至3.2元以上,这时的总收益就是(0.3-0.15)+(0.1-0.2)=0.05元,这就是锁定的+33%收益。第二,股价不涨不跌,还是3.0元。这时的总收益就是(0.1-0.15)+(0.1-0)=0.05元,这还是+33%的月收益。第三,股价意外大跌,低于2.9元。总收益就是(0-0.15)+(0.1-0)=-0.05,这是最大月亏损33%。就是说,600张实一认购期权全部清零,损失90万;而卖出的600张平值期权,获利60万;总计该月亏损30万,还剩余70万资本金。

认购牛市价差策略的锁定收益推导过程。实一认购期权的初态价格S1=内部价值+时间价值=v+t1;平值认购期权的初始价格S2=内部价值+时间价值=0+t2。当股价不跌时,实一期权的末态价格F1=正股股价-行权价格=F-E1;平值认购期权的末态价格F2=正股股价-行权价格=F-E2。所以,总的组合策略收益是A=(F1-S1)+(S2-F2)=(S2-S1)+(F1-F2)= (0+t2-v-t1)+(F-E1-F+E2)=(t2-t1)+(E2-E1-v)。由于两个合约的行权价之差刚好等于实一合约的内部价值,所以最后总收益就是A=(t2-t1),两个合约的时间价值之差。在推导过程中,末态股价刚好抵消了,所以这就是锁定利润,与末态股价无关。

当然,在看错的情形下,股价意外大跌,总收益就是A=(F1-S1)+(S2-F2)= (S2-S1)+(F1-F2)= (S2-S1)+(0-0)= S2-S1,两个合约的初始价格之差是最大亏损。

当股价果然一个月大涨+7%时,这个组合的收益是锁定的30%,要少于平值认购期权或虚值认购期权的100%以上的利润率。但是,这个组合策略是可以全部投入的,而单一的买入认购做多策略,往往最多投入本金的30%就很冒险了。

为了可能的预期大涨,我们可以适当优化一下,另外买入10%的90天中期虚值认购期权。比方说,全部利用资本金100万元。买入剩余期限30天的600张2.9元的实一认购期权(0.15元/份),同时卖出600张30天的3.0元的平值认购期权(0.1元/份);再买入200张剩余90天的3.3元的虚三认购期权(0.05元/份)。

现在的认购牛市价差策略,最大的好处就是胜算很大。只要不是出现意外大跌,我们基本是不亏钱的。而且,客观的讲,平均每月+30%的预估利润率,这已经非常高了。

在期权投资实践中,如果隐含波动率很低,这个策略的效果就不大好了。比方说当前,标的正股50ETF价格是3.003元,剩余39天2.9的市值认购期权价格是0.1301元,平值期权3.0元的价格是0.0630元。这里的潜在最大损失就是52%,比上文估算的30%要高很多;而锁定收益是0.03/0.13=23%,比上文估算的33%收益要低。在这种情形下,我们只能投入一半的资本金做认购牛市价差组合策略,让最大损失减小为26%,预期锁定收益减少为+12%。当然,在波动率较小时,在看涨的观点下,我们可以多买入中长期虚值认购期权。剩余130天的3.2认购期权,报价仅0.0453元。上文一般估算是买入200张,我们现在根据实际情况,就可以买入400张中长期虚二认购期权。

对于仅剩余11天的当月短期合约,这个策略更要谨慎。2.9的实值认购合约是0.1130元,3.0元报价0.0330元。这里的最大损失是71%,预期锁定收益是0.02/0.1130=18%,这个性价比就更差了。投入的话,也最多是1/3或1/4的资本金。短期博弈,运气成分更大,而且容易受到人性的干扰。所以,既然同样做,那就应该选择剩余39天的,而不是剩余11天的。实际上,如果真能达到一个月+10%的锁定收益,这已经足够足够达标了。

在认购牛市价差策略具体执行时,我们可以简单的持有到期平仓了结,获取预期的锁定月收益+30%。比方说,当前剩余39天开始构建;等到剩余9天时,我们就同时平仓了结。

如果股价前期从3.0元仅用3天就大涨到3.1元,这时要逢高卖出吗?对于90天的中长期认购期权,大约已经获利+50%以上,可以适当减仓一半;等股价回落时,再买回部分。但对于认购牛市价差策略,浮盈其实并不很多,没大必要操作。当然,也可以适当平仓600张的200张来锁定部分收益,如果股价回落至3.0元,我们再增加200张的牛市价差策略。

如果股价前期突然仅用3天就从3.0元大跌到2.9元。这时,我们要保持信心和理智。一般来说,这时认购期权的股价已经大幅下跌50%。我们在仍然看多的情形下,买入平仓300张义务仓,还可以再逢低补仓100张中长期认购期权。此时的理智持仓为600张2.9元认购期权,300张3.0元义务仓,300张中期认购期权。

如果股价继续从2.9元下跌到2.8元,我们就对牛市价差策略全部平仓止损,卖出600张2.9权利仓,买入平仓300张3.0元的义务仓。也许是我们真看错了,即使股价再反弹回2.9元,我们还是最大亏损的。  如果此时,我们认为反弹会很快发生,我们就重新构建认购牛市价差策略的组合,这次是买入2.7元的实一期权,卖出2.8元的平值期权。 对于中长期认购期权,我们仍然可以持股待涨或者再补仓,毕竟剩余期限还很长。

如果股价先从3.0元下跌到2.9元,再从2.9元反弹到3.0元。这时,我们应该再卖出开仓,增加300张义务仓,又回到原来的600张2.9元权利仓,600张3.0元平值期权义务仓。


关键词:保证金 50ETF期权 ETF期权 时间价值 推导过程

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stata SPSS
三重虫 发表于 2019-11-18 10:16:19 |显示全部楼层
感谢分享!
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Terry950901 在职认证  发表于 2019-11-18 18:09:34 |显示全部楼层
谢谢楼主的分享。
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小瓶九阳丹 发表于 2019-11-20 13:55:15 |显示全部楼层
谢谢分享
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重读柏格森 发表于 2019-11-22 07:40:08 |显示全部楼层
量化交易  越来越重要
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wocaishiliuking 在职认证  发表于 2019-11-24 00:50:40 |显示全部楼层
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289327183 发表于 2019-11-24 21:51:03 来自手机 |显示全部楼层
tom_lv1 发表于 2019-11-16 12:01
免保证金的牛市价差期权对冲策略                           于德浩                      ...
谢谢分享
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信网名叫什么 发表于 2019-11-26 09:44:26 来自手机 |显示全部楼层
谢楼主分享
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