广发基金朱平：这三年炒股票的人伤痕累累

是 否 +2 论坛币

k人 参与回答

经管之家送您一份

应届毕业生专属福利!

求职就业群

赵安豆老师微信：zhaoandou666

经管之家联合CDA

送您一个全额奖学金名额~ !

立即领取

感谢您参与论坛问题回答

经管之家送您两个论坛币！

+2 论坛币

广发基金朱平：这三年炒股票的人伤痕累累


文 | 腾讯财经 田江山 乔蕾 程洁萍

面对国内经济增速下降、结构调整和外部不确定性，资本市场出现严重结构性分化格局。以贵州茅台为代表的白马股屡创新高，指数却逡巡不前。投资者对后市以及明年行情担忧情绪上涨，现在还能否配置白马股，结构性行情会延续多长时间？

作为国内一线公募基金广发基金，如何看待当下分化行情？A股明年会不会出现风格转换？

对于市场热议的话题，腾讯财经与广发基金副总经理朱平进行了对话。


广发基金副总经理朱平

他就宏观经济、全球降息潮，A股十年只涨了一点，贵州茅台未来空间，科创板破发，A股何时再上5000点等市场关心的问题，给出了自己的见解。

他表示，中国经济转型过程，消费升级和创新将催生大量优秀的公司。

房地产从消费品变为投资品，人口因素决定了买房需求下降，从消费者角度来看，中国房地产长期需求萎缩40%的可能性非常大。

今年白马股持续走高，贵州茅台股价突破1200元。朱平认为，贵州茅台现在涨太多了，但如果从财务、消费品属性来看，现在还没办法看出茅台不行，仍是价值投资。

谈到美股十年牛市，A股十年来只涨了一点。他表示，指数不涨，主要原因是银行股权重太高。

展望明年A股走势，朱平认为，明年A股比今年要乐观一点，各种压力逐渐释放，但是要提防一些潜在风险点。对于中长期来说，A股总市值在未来三、五年涨一倍的可能性非常大。未来最好的赛道依然是消费，数千亿市值的芯片股可能会诞生在A股。

作为有着20多年证券基金从业经验的老人，朱平是中国公募基金行业第一代明星基金经理，经过A股多轮牛熊转换，对市场风云变幻处变不惊。总结20多年的投资感悟，他表示，中国的投资者不够成熟，太过情绪化，而需要用价值投资理念指导投资。

一、经济新常态催生A股新机会

腾讯财经：中国经济增速下降对股市有何影响？

朱平：从2016年就可以看到中国经济转型，也可以说是新常态，之前靠产能、人口红利和总量方式越来越让位于靠效率、产业升级、消费升级和效率提升，比如说优秀企业、龙头企业的增长，比如说白酒行业总体没有怎么增长，但高端酒的表现相对好很多，这跟消费升级关系非常大。也跟产业升级、技术类企业、创新类企业有关，虽然不是所有创新都是好的，创新里面也有结构性的，但相对来说还是有优秀公司增长非常快。股市是经济的“晴雨表”，比较好地表现了目前中国经济的特征。

腾讯财经：这些影响会带来哪些投资机会？

朱平：投资机会已经非常大了，谁也没有想到茅台能涨到这么大市值，A股过去十年和人口红利相关的公司，比如家电、消费，包括医药龙头公司涨幅都是5-10倍，我们也看到一些技术类公司，有很多在美股或港股上市，A股有一些硬核技术，比如电子类公司，尤其跟消费电子相关的。现在大家对半导体充满了期待，这些公司的利润在增长，有些公司坐了“过山车”，但还是留下相当多技术类公司，包括海康威视、立讯精密、没有上市的华为，这些公司是实实在在成长，投资者如果之前买入这些公司的股票，应该有非常好的收益。

二、茅台涨的太多了 但仍是价值投资

腾讯财经：茅台现在还算价值投资吗？

朱平：肯定是价值投资，它的资产负债表太好了，1000多亿现金，固定资产很多是窖池，越老越好，存货可以折成现金，出厂价不到1000块，外面卖2000多块。只要大家还喜欢它的口味，没有竞争者能做出它的口味，就没有什么问题。十年前茅台曾经被大家质疑过，当时大家想80后可能不喝白酒，要喝红酒，后来经历了七、八年，发现大家还是喜欢这种口味。如果从财务、消费品属性来看，现在还没办法看出茅台不行，可能再往后上涨的空间没那么大，从估值、报表和产品属性上说它不是价值投资，我觉得没有逻辑依据，只能说它涨太多了，有些疯狂，但不能说是非理性的。虽然茅台酒很贵比其他酒贵很多，但其实许多高端消费品也有类似情况。比如，女士用的化妆品“海蓝之谜”，比其他化妆品高出好几倍，雅诗兰黛在美国涨了很多倍，给它带来的贡献非常大，因为它在中国的增长速度很快。


三、房地产纸面财富让大家觉得更有钱了 实际是幻想

腾讯财经：全球降息潮下，中国货币政策是否会变化？

朱平：我觉得一定要变。2015年那次拉动房地产负作用挺大的，主要是房地产离消费属性越来越远，刚需很难消费得起，年轻人压力很大，消费不起。虽然房地产上涨会让有产者的财富增加很多。另一方面，债务也增加了很多，中国目前有息债务有100多万亿，如果我们有这么高利息，当经济增长速度往下走，房地产财富又不能继续增加，那所有债务人都会面临很大的压力。过去房地产从100多万亿涨到400万亿，给所有中国人纸面上的财富增加了两百多万亿，有钱人觉得自己更有钱了，这是一个幻象。当将来房地产的财富不再增加，不出三年，大家就会觉得财富增长很慢，靠工资没有太多增长。A股市值也很小，才60万亿，一年的增长空间也就10%，只能带来6万亿财富，400万亿的房地产，随便一个波动，10%就是40万亿，5%就是20万亿，这个财富给大家带来的心理冲击非常大。如果中国的资产增长比较慢，财富增长少，通过抵押借款也会减少，那个时候的压力会非常大，首先应该减少利息支出，如果以三、五年的维度，中国的利息会大幅下降。

腾讯财经：全球降息周期下对股市有影响？

朱平：去年我们就觉得美国股市要跌，但一直没有跌，全球经济比我们想象的韧性要好，货币政策的调节比之前更成熟，全球有效需求不足，贫富分化扩大，降息让有资产的人收入减少一点，让借款的人负担小一些。如果从就业角度来看，尤其是美国，还是非常好的。只要大家就业是好的，如果就业不出问题，利率下降，对资本市场还是有支撑的环境，因为毕竟资本市场有回报，资产能带来现金流，中国的上市公司资产也能带来较多现金流。

四、上证指数十年只涨了1点，原因在银行股

腾讯财经：A股何时会出现五年或十年牛市？

朱平：如果从价值投资的角度，从优秀公司来看，其实A股还是很不错的。过去十年上证指数表现不太好，基本没涨，但如果买合适的公司，类似家电、消费、医疗的优秀公司，年化收益率达到10%的公司还是有很多的，所以看你怎样看中国股市。尤其2016年之后，这种类型的公司回撤都相对较小，只是2018年有较大回撤，2019年又弥补回去了。这一轮牛市可能跟大家想象的牛市不一样，它不是全面的牛市，不像2015年，不像2006、2007年什么股票都涨，是一个非典型牛市。只要不再放水，不再去刺激房地产、基建，中国GDP增速可能会持续缓慢下降，但这个牛市可能会持续较长时间。

腾讯财经：为何A股估值处在全球洼地，十年上证指数只涨了一点？

朱平：主要是三方面原因：一是没有退市，有相当的公司业绩很差，持续没有回报。二是中国经济转型，一些与投资及总量相关的公司成长停滞，而消费医疗及技术类公司占比还不大，对股市上涨的贡献还不大。三是银行估值下降较多，银行的估值确实挺纠结的，纠结就在于我们的银行ROE、ROA比较高，做传统存贷业务，银行利润在A股上市公司中的比重，也比其他国家高很多。如果房地产调整会给银行带来很大损失，所以一直给它较低估值，如果说A股是价值洼地，银行股就是那个价值洼地，所以这几年投资银行股可以获得相当不错的投资收益。

扫码加我 拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

分享0 收藏0 回帖

五、中国房地产长期需求可能将萎缩40%

腾讯财经：未来权益类资产和房地产哪个更具投资价值？

朱平：房地产从长期来看是消费品，是比较好的。如果它变成投资品，对一国经济也有好处，就是它能比较好地提升这个经济体的负债率，提升负债率之后，经济总量会增加，经济总量增加会带来乘数效应。很多国家，尤其是东亚国家，有时候经不住诱惑，想用一下房地产，因为房地产会带动就业，经济也会繁荣一些，但这中间的度有艺术性，一定要把握度。从目前的情况来看，中国的城市，尤其是一线城市，每月平均工资最多一万，如果用10倍来算，买100万的房子是合适的，或者一个家庭买200万的房子是合适的。但现在一线城市200万怎么可能买到房子，可能还差一倍多。

另外，人口是任何一个经济体最重要的变量，如果一个国家的基础建设、管理水平不到位，人口不能有效利用起来，人口就不重要。像中国这样的国家，已经有非常好的基础设施了，所以人口资源某种程度上已经决定了中国经济的走向。中国的人口结构非常独特，全球都没有中国这样的人口结构，我们从上世纪60年代初到1975年左右，每年新生儿2000多万，多的时候有2700万，但是，目前每年新生儿只有1700万，还在往下走。1994、1995年出生的这批人开始买房，而马上要退休的人又开始变成两千多万。这对中国经济的影响非常大，对房地产的影响也很大。

如果从消费者角度来看，中国房地产需求萎缩40%的可能性非常大，我们所有工作都要应对这个变化。从这个角度来说，房地产资产是不太好的，而权益资产是比较好的选择。


六、中国两个红利带来大量投资机会

腾讯财经：很多人说白马股明年可能崩盘，您认同这种观点吗？

朱平：2018年不就崩了吗？2019年连本带利都回来了，只要公司资产是优秀的，能持续产生现金流，市场上再也找不到更优秀的资产，就没有关系。我们年初组织基金经理专门去香港，跟香港那些买国内股票的QFII基金经理交流，他们看得很长期、很价值。中国明显还有两个红利，刚才说人口红利现在是顶部，接下来要萎缩，这是我们必须面对的压力，但我们还有工程师红利。80年代每年大学毕业生只有几十万，现在一年有1000万左右大学毕业生，就算我们这些人退休，工程师一年才退休一百多万，新增工程师可能有一千万，所以工程师会持续增加。我算了一下，将来最多时差不多有3亿工程师，接近欧洲总人口的水平，这个红利会给我们带来很大的投资机会。

七、炒股票的人伤痕累累 价值投资的人获得持续回报

腾讯财经：您怎么看最近科创板个股破发？

朱平：这很正常，贵了嘛，股票不是用来炒的，这三年炒股票的人伤痕累累，因为股票的供给太多，我们的流动性又被限制了，而2015年市场加杠杆有很多钱，所以把所有中小创炒了个遍。我们算了一下，任意选两只股票，有80%可能这两只股票同涨同跌，这说明它不是基本面驱动，它是资金驱动。你市值管理A股票，我市值管理B股票，大家进去的钱一样，所以资金造就了一个牛市。但在钱不够的时候，在标的越来越多的时候，这种情况是无法持续的，所以2015年之后一地鸡毛。但有价值就不一样了，有价值的东西就这么多，有价值的东西能带来回报，有现金流，或者至少有将来的现金流。我们知道你有持续投入，要么现在，要么将来，能产生现金流回报。所以资金可以在这一类资产长期驻扎，我不走，因为我是投资，投资都是一年以上的。本身就是消费剩下的钱用来投资，放到这些资产上，这些资产将来又会给我带来回报，就像巴菲特说“我牺牲现在的消费，将来可以有更多钱消费”，这是永续的。无论是科创板、创业板还是主板，都是一样的规律，炒作总是短期的。

腾讯财经：创业板注册制会带来哪些变化？

朱平：这和市场化是一样的，为什么股票结构分化那么明显？那是市场化继续，是存量市场，优秀公司会把流量、客户抓在自己手里，没有增量客户，所以竞争力不强的公司会萎缩。但竞争力不强的公司非常多，这需要你去选择。创业板市场化之后，会带来两个方面的改变，一方面是品种越来越多，股票越来越多，对于炒股票的人来说是很不好的现象，他不知道炒哪只股票，会很痛恨这种情况。

另一方面，大家对未来都是未知的，谁也不知道哪只股票将来是10倍股甚至百倍股，其实就算专业投资者，也不知道未来谁会更强。进来的公司越多，可选择的标的就会越多，专业投资者更有可能选出最有可能成为将来优秀公司的标的，如果进来的鱼少，选出大鱼的概率就会小很多。从这个角度来说，它又是非常好的制度，可以让大家把优秀公司放进来。

两个层面，一好一坏，看你怎么看，如果你不去炒股票，它就完全是一件好事。

八、明年A股更乐观 但提防房地产风险

腾讯财经：展望明年A股走势，受到哪些重要因素影响？

朱平：中国目前所处的环境，跟美国之间的关系是不得不考虑且比较重要的环节，明年股市可能跟中美贸易战走向、制度安排关系非常大。此外，中国去杠杆也好，新常态也好，我们手里的牌就是这样，房地产价格偏高，基建规模已非常大，但经济还比较平稳，就业也不差，这种现象是我们今年看到的。今年的股市比较平稳且机会蛮大，相当于一部分股票把去年跌的补回来了，一部分股票把明年比较好的先透支了，差不多两年半放在一年，它就会机会比较大，明年可以吃后年，如果后年这个公司还是很好，那么明年也还有一定的涨幅。在这个过程中，我们也要看到对于未来预期不好的事件，比如房地产突然出现很大幅度下跌，或者投资出现非常大的下跌，很多经济学家也在做预测，我们要走一步看一步，监测数据。从宏观经济角度来说，明年比今年相对乐观，包括CPI，猪肉已经涨到这么高，明年CPI的压力不是很大，可以采取降息措施。虽然明年比今年乐观，但也要密切关注可能的风险点，除了中美关系之外，房地产、就业等经济指标不要出现大的波动。

腾讯财经：明年哪些板块值得配置？

朱平：我们现在投资倾向于以长期的角度考虑，不追求短期收益，政策对未来的走向会否发生改变？所谓走向就是我们要看到未来面临的压力，去房地产化，做大消费、做大科技，如果这个方向不发生改变，中国经济就是增长速度缓慢下行，结构不断提升的过程。中国现在比五年前或十年前要乐观很多，上一代互联网，所谓BAT都是跟着美国学的，但新一代互联网，比如美团、拼多多全是领先美国的，所以我们现在的条件、地位比五年前、十年前要好。从长期来看，我们还是最看好消费、科技、医疗，长期就是这些类型的公司，剩下的都是个股层面。比如汽车，从总量上来说已经没有什么空间了，因为人口老龄化会带来人均拥有汽车量下降，以前我们认为中国汽车还有空间，现在看来空间已经不大了。再比如航空，按照日本来看，我们的空间最多只有一倍，如果考虑到人口老龄化的问题，一倍都不一定，这个空间可能只有50%，从总量角度来看，很多行业空间都不是很大了，只能看结构。从长期来看，我们认为消费、科技以及创新是重点，“大行业小公司”，市场占有率不断提升的公司是我们长期持有的核心资产。

九、未来谁也取代不了养老金在A股的话语权

腾讯财经：未来A股话语权会被外资掌控吗？

朱平：提出这个问题的角度是坐庄的角度，巴菲特说，我买一个公司，是买这个公司的股权，永远都不卖。从过去的情况来看，中国也有相当数量这种类型的公司，不用去卖，你要话语权没有意义，投资这个钱我是先不花的，长期要以十年维度，尤其是养老金，中国接下来养老金应该会逐渐加大对股市的配置，养老金都是十年甚至二十年期，短期话语权没有关系，他走了，正好我们自己买。中国股市的市值相对中国经济体量太小了，美国有120%-140%，我们现在才60%，加上在美国上市的公司市值，也不到70%，毛估一下，未来三、五年A股至少有一倍市值的上升空间。

腾讯财经：您怎么看养老目标基金和税延政策在中国发展？

朱平：税延政策挺重要的，只要养老金能稳定的、持续的进去，谁都取代不了它的话语权。税延政策让更多养老金持续稳定进入股市是挺好的，优秀的公司买了别动，别今天经济稍微差一点，个股跌了很多，明天经济好一点，股票又涨很多，何必呢？这不是跟自己过不去吗？看那么短干什么？税收递延让长线资金持续稳定进入股市，对股市的健康发展有非常大的帮助。

十、A股投资者太情绪化 价值投资有新方向

腾讯财经：作为在证券行业从业二十多年的明星基金经理，您有哪些投资感悟？

朱平：中国的投资者比较情绪化，中国人从小比较喜欢学唐诗宋词、散文，我们在初中之前不学应用文，也不学说明文，唐诗宋词比较汹涌澎湃，爬一个小楼就会想到“天地悠悠独怆然泪下”，这种思维模式对于投资股市是不好的。投资股市要看长期、要看数据、要理性分析，我们大量的用散文化、情绪化思维模式投资股市是不太好的，受损失的是自己。如果你用理性的、价值的和长期的思维方式投资中国股市，真是挺好挣的。比如格力电器，把它十年前的报表拿出来，每年业绩在增长，又分红，现金流又好，它没有有息负债，虽然负债率很高，但都是别人把钱给他。很多研究员推荐格力电器，但也有基金经理还是没有看，他总是想有一些激动人心的事情，结果错过了大牛股。有的机构过去十年长期持有格力，赚了很多钱。我觉得思维模式非常重要。就像索罗斯说过的一句话，真正赚大钱的投资反而不是激动人心、跌宕起伏的，它基本上是索然无味的。

腾讯财经：现在价值投资的内涵有变化吗？

朱平：几乎不用变，比如我们看龙头公司，无论是恒瑞还是茅台，一是看未来还是要去预期它有没有空间；二是看竞争优势，因为不是什么公司都可以不靠自己投入或工作就可以永久维持竞争优势。有很多公司，我们看它现在的财务报表各种指标，比如毛利率、净利率变化趋势比较好，通过这些分析可以找到现在的白马股，认为它未来还会持续，这种我们更多把它叫做价值类投资。

对于成长类公司、科技类公司，我们必须用另外一个维度、另外一个角度来把握，这是比较难的。2015年大家觉得互联网金融很好，但也不知道怎么看企业的价值。比如茅台，你看它的资产是看不出来的，它的资产是产品，这个产品是非常明确的资产，喝了茅台的人，流量就留下来了。喝了其它的酒，你得不断打广告、不断地推，他才会继续喝你，你一旦不推，这个流量就走了。但是好的产品，你用了它就不会走，这个资产在报表上体现不出来，有时候我们说这是品牌。品牌是有产品支撑的，有的人认为品牌是打广告打出来的，其实不是，它是有产品支撑的，这些资产在报表上都是看不出来的。

对于成长类、科技类公司，我们必须要另外一个角度、另外一个角度来把握，这是比较难的。因为有许多资产在财务报表中显示不出来，比如科技股，投入很多钱做软件开发，研发投入费用化，从财务上没办法看出来。2015年大家觉得互联网金融很好，因为也不知道怎么看，后来变得简单粗暴，这个公司将来可以做到100亿市值或300亿市值，实际上很多都是炒股票，是错误的。但随着时间的推移，大家还是会形成共识，学会对成长股的价值进行评估，给它定价，它们的投资回报也是非常大的。这种类型的投资，我认为它也是价值投资，只不过它是成长股投资，这种成长股投资不是看看财务报表、看看现金流就可以做出投资判断，方式不同。

如果你把价值投资理解成理解是第一种类型的投资，将来就还有一种类型的投资。其实它们都是看价值，一个是看现在的价值，一个是看未来的价值，一个是看报表可以体现的价值，一个是看现在的报表体现不了的价值。

十一、未来A股市值翻倍 最好的赛道是消费

腾讯财经：A股何时能再回5000点？

朱平：A股有一些指数结构不太好，指数里面有中石油、中石化等权重股占的权重挺大，如果从上证指数来看A股过去十年表现是不太好的，如果有另外的指数或者有比较好的公司，A股的回报是挺好的。另外，我们现在总市值是偏低的，总市值一般是GDP的120%左右，我们现在才不到70%，从这一点来说，未来三、五年A股市值涨一倍的可能性非常大。但具体点位，则要看上涨的股票对市值贡献度有多大。

从长期回报来看，科技、医疗和消费是三个长期复利增长的行业，但如果从个股的确定性来说，医疗和消费更优，所以最好的股票可能是科技股，但如果说从平均投资回报来说，可能消费和医疗是最好的赛道。


腾讯财经：往后看，您觉得哪个赛道最好？

朱平：我们对食品饮料行业，回溯二十年都很好，再往后二十年它仍然很好。只是说中国确实有压力，过去的二十年中国是人口红利集中爆发的时间，再往后二十年，人口红利明显是往下走的，所以做总量的消费已经不好了，在这当中要选新方式的消费，要选消费升级的消费。不能闭着眼睛买酒，要选大家要的酒、会喝的酒，而不是只要买酒就可以了。因为我们的总量已经不好，这个总量会持续不好，如果从时间图来看，我们的人口红利往上涨，涨到2014年、2015年到顶，目前在顶部盘整，我看过一个研究数据，大概三年后就会以每年1%的速度往下走。

十二、 数千亿市值芯片股可能出在A股

腾讯财经：您怎么看芯片行业？

朱平：我对芯片类公司挺乐观，一是芯片行业的下游在中国，二是芯片行业有一些关键节点，比如一些芯片公司，华人占了50%，包括台积电都是华人做的，华人在芯片领域是不错的。中国又有工程师红利，所以我对中国的芯片将来成长起来相对乐观。如果芯片能成长起来，出五、六个数千亿市值的公司很有可能。

在A股出现的可能性很大，当然我们要走一步看一步，因为宏观就是宏观，微观就是微观，我们不能通过宏观讨论直接得出微观的结果，我刚才说的都是宏观，比如我们有工程师红利，我们是下游产品大国。这个技术华人是有优势的，它比较精细，不需要那么多想象力，所以中国在半导体行业将越来越有比较优势。从宏观分析来看，我对中国在芯片方面比较乐观。

免责声明：本文内容及观点仅供参考，不构成任何投资建议，投资者据此操作，风险自担。一切有关本文涉及上市公司的准确信息，请以交易所公告为准。股市有风险，入市需谨慎。

每次会议都要忙死人！