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智光电气(17.00,0.63,3.85%)公告全资子公司智光节能与酒钢集团下属3家子公司签署节能服务合同，拟对客户实施电机系统变频改造及节能灯改造。公司预计该合同执行后，将带来未来7年合计8400万元的节能效益分享收入。 评论：
EMC业务盈利水平初步明朗，长期前景乐观。本项节能服务合同投入以公司自有产品高压变频器为主，公司预计未来7年将合计带来8400万节能效益分享收入，相当于每年1200万元。基于国内EMC项目通常财务指标，考虑本项目主要投入为自有产品，估算该项业务收入可实现约40~50%的净利润率水平，考虑较低的资产周转率，对应的ROE水平可达20~25%(不考虑财务杠杆)，高于公司目前从事节电设备制造实现ROE水平(10%左右)约1倍。公司发力EMC业务已近1年，业务准备充分，随着首个公告项目落地，我们预期后续项目推进速度会加快，长期前景非常乐观;就新业务对盈利短期影响看，估计公司目前累计已落地项目未来可实现的节能效益分享收入约4亿元，按照5~8年分享期估算，未来每年至少可实现收入5000万、净利润2000万(对应09年净利润50%)。
2010年业绩将受传统业务拖累，但近期股价回调显著释放估值风险。公司现有主要收入中，高压变频器仍处于良好增长趋势，预计2010年可实现50%收入增长和毛利率小幅改善，但由于电网对一次设备招标力度显著下滑，预计公司第二大业务——消弧装置收入将明显收缩，并拖累总体业绩;我们下调公司2010、2011年收入分别18%和11%，由于消弧装置利润率较低，EPS下调幅度分别为13%和6%。下调后，消弧装置业务2011年收入占比下降至22%，未来继续显著收缩的风险已较低，公司股价自高点以来30%的回调幅度已经显著释放盈利风险和高估值风险。
投资建议：
调整后，公司2010~12年EPS预期分别为0.30元、0.54元和0.82元，目前股价对应2011、2012年市盈率分别30x和20x。考虑到公司近年发力的EMC业务正给公司业务结构和盈利前景带来质的提升，长期前景乐观，2011年盈利贡献也将较为可观(约为总盈利20%);近期股价回调已经显著释放估值风险，重申推荐，建议中长期投资者积极介入。
主要风险：
市场估值水平继续收缩;公司EMC业务推进慢于预期;盈利增速低于预期。
京公网安备 11010802022788号
