悦达投资：2011汽车业务将轻装上阵

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按照预增公告，公司2010年业绩每股约1.3元，略低于我们预测值（1.4元左右）。　　我们判断东风悦达起亚部分销量可能推迟统计、费用提前处理。1）公司持股25%的东风悦达起亚汽车有限公司2010年销售汽车超33.3万台，我们判断实际销量超过此数，2010年12月销量部分推迟统计到2011年初（汽车企业普遍如此平滑2010年12月销量）；2）2010年10月智跑上市产生模具摊销及营销费用；3）
　　有可能预提2011年上市新车的推广费用，为2011年轻装上阵做好了充分的准备。
　　看好东风悦达起亚利润的快速增长、悦达投资(17.50,0.46,2.70%)价值被低估。
　　主打车型所处子行业高速增长：东风悦达起亚80%利润由狮跑、福瑞迪贡献（智跑进口件较多暂时利润率不高）。我们判断SUV行业2011年增长30%左右，公司两款SUV产品智跑（城市型SUV）与狮跑（偏传统型SUV）都将保持高速增长。
　　其中：智跑2010年四季度上市，当年仅有2个月的销量贡献，而2011年将有全年表现。
　　预计2011年销量44万辆，增幅将达33%：预计智跑销量将接近8万辆（目前处于供不应求局面）；3月底上市的中级轿车K5销量约为5万辆；6月公司还将推出A级轿车QB。这样看来，11万的净增销量预测仍是个较保守的预测。
　　产能充足轻装上阵：目前公司具备45万设计产能（一工厂15万用于生产狮跑、智跑；二工厂30万混线生产其余车型）。二工厂于2005年开始投建，2007年1期结束，2期仅增加1条生产线，新增折旧少。2010年二工厂生产19万辆，随着产能利用更为充分，规模效应将更为明显，东风悦达起亚利润率还将进一步提高（我们预计目前为7%—7.5%的净利率）。
　　东风悦达起亚新官上任：东风悦达起亚新任总经理苏南永年初上任，或将带来更积极的战略。苏南永出身销售，在销售部任职期间以敏锐的市场观察力制定精准的销售策略，为东风悦达起亚销量高速增长以及市场份额拓展做出了重要贡献。
　　预计2011年汽车业务贡献约1.5元EPS：预计东风悦达起亚销量为44万辆（两款SUV有望贡献13万以上的销量），同时产品结构上移，有望实现420亿以上收入，为上市公司贡献1.5元左右EPS。
　　盈利预测与投资评级。预计2011年悦达投资每股收益为2元左右，其中汽车业务1.5元、其它业务0.5元，公司合理价值为27.5元（15PE×1.5元汽车业务+10PE×0.5元其他业务）。维持“强烈推荐”的投资评级。

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