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1.中国货币政策在数量管理的同时，提高存贷利率仍然是必要之举。在中国目前的货币政策实践中，央行仍然在不断地加强货币供应与信贷总量的控制，在以货币供应或者银行信贷为中介目标的货币政策框架下，为什么在货币政策操作中，中国人民银行还不得不提高利率呢?这是由中国的利率体制决定的。我们需要先谈谈中国的利率体系和利率体制。
中国的利率体系包括：（1）中央银行利率——法定和超额准备金利率、再贴现与再贷款利率、央行票据利率等；（2）货币市场利率——同业拆借利率、债券回购利率、票据贴现与转贴现利率和上海银行间同业拆借利率（Shibor）等；（3）各类企业债券、国债和政策性金融债券的发行与交易利率；（4）金融机构的存贷款利率。在上述利率体系中，货币市场利率和各类债券的发行与交易利率已经实现了市场化，央行票据利率一般也是通过价格招标贴现发行确定的，是完全市场化的利率。只有金融机构的存贷款利率是半市场化的，贷款利率的上限已经放开，金融机构可以根据借款者的风险状况在中国人民银行确定的相应期限贷款基准利率上不受限制地向上浮动，但是，各期限贷款利率还受下限管制，居民个人住房抵押贷款（第一套房）可以在贷款基准利率上向下浮动15%，一般工商业贷款利率可以向下浮动10%。各期限的小额存款利率则实行上限管制，下限已经完全放开，3000万元以上的大额存款则实行协议利率。可见，小额存款利率的上升要依赖于中国人民银行提高存款的基准利率。
在简要介绍中国的利率体系和利率体制后，我们再具体地看看存贷款利率的变动。首先，我们看看中国存款利率的变动。图1是2003年第四季度以来各季度3000万元以上协议存款利率的变动。从图1中我们明显地看到，在2003年至2004年底，37个月和61个月的3000万元以上协议存款利率逐步上升，但在2005年则逐季下降，这是因为2005年中国的CPI在逐步下降。从2006年开始，这两种利率又逐季上升，这主要是由于CPI的逐渐上升和中国人民银行在2006年先后两次、2007年10月前又先后五次提高存款的基准利率所至。因此，即便大额存款利率的市场化程度已经相当高，但它依然受央行调整基准利率的影响。
图1 中国3000万元以上协议存款利率(％)
以上我们看到，3000万元以上的大额协议存款利率已具有较大的灵活性。由于中国存款利率的市场化是按照“先大额、后小额”的顺序推进的，目前的小额存款利率尚不能向上浮动，即便中国人民银行通过货币与信贷总量控制，使得市场利率因资金供给的减少而相应的上升，如果央行不上调存款的基准利率，小额存款利率依然无法上升。因此，小额存款利率的变动(尤其是向上调整)就要完全依赖于中国人民银行提高存款的基准利率了。也正因为如此，在中国，人们一谈起负利率时，总是拿一年期的存款利率与CPI的变动做比较。居民的储蓄存款一方面反映了居民的时间偏好，另一方面也反映了居民资产配置的偏好，因此CPI的变动与各类资产价格的相对变动(存款利率反映了的居民储蓄存款的价格变动)，都可能会引起居民储蓄存款的变动。从理论上说，一个均衡的储蓄存款利率不仅要代表居民的时间偏好率，而且还要反映各类不同风险资产之间的均衡相对回报率。因此，合理的储蓄存款利率应当随CPI和其他资产价格的变动而相机调整。以2007年前十个月为例，中国的CPI从1月份的2.2％上升到了10月份的6.5％，结果2007年各月CPI持续高于一年期的存款利率，即中国持续居民储蓄存款持续地处于负利率的状态，这减弱了居民持有储蓄存款的意愿；上海证券交易所综合股票价格指数则从年初的2715点上涨到了10月末的5954点，涨幅达119％。在这两种因素的影响下，居民储蓄存款的增长率则持续地下降。因此，在CPI持续上涨或者其他资产回报率的相对上升，都要求居民储蓄存款利率的相应上升，这是促使中国人民银行在2007年连续六次提高存款利率的基本因素。
其次，我们看看贷款利率。表1显示了2006年第一季度和第四季度、2007年第一季度和第三季度不同类型的商业银行贷款利率浮动情况。从表1中可以看出，在2006年第一季度，全部商业银行加权计算，在央行基准利率上向下浮动的贷款占比为22.96％，执行基准利率贷款的占比为28.2％，上浮的占比为48.4％。但是，到2007年第三季度，在央行基准利率上向下浮动的贷款占比上升到了28.59％，执行基准利率贷款的占比为26.65％，上浮的占比下降到44.76％。可见，商业银行贷款利率向下浮动的占比越来越高，这是中国银行业竞争加剧时的结果。
与此相对应，图2是商业银行一年期贷款的加权利率与季末一年期贷款基准利率的比率。从图2中可以看出，在2006年以前的两年里，实际的贷款加权利率要远远高于央行确定的贷款基准利率。但到2006年后，各季度的一年期贷款加权利率与贷款基准利率之间的差距越来越小，而到了2007年第三季度，一年期的贷款加权利率甚至还低于了季末的贷款基准利率。在图2中，我们还可以看到，将商业银行贷款的实际加权利率扣除基准利率上调的影响后，商业银行的贷款利率是在不断地下降的。因此，我们看到，尽管中国贷款利率上限已经完全放开，从理论上说商业银行可以根据借款者的潜在风险确定超过中国人民银行确定的基准利率若干来发放贷款，但在商业银行竞争越来越激烈、企业替代性融资手段越来越多样化的环境下，商业银行真正向上浮动贷款利率的意愿并不十分强烈。在现行的利率体制下，商业银行的一般工商业贷款利率只能在中国人民银行确定的贷款基准利率上向下浮动10％，因而，提高贷款基准利率就能够相应的提高商业银行实际发放的贷款利率，这也是贷款利率之所以在中国成为货币政策工具的一个重要原因。这充分地表明，2006年以来，商业银行一年期贷款加权利率的上升完全是中国人民银行上调贷款基准利率的结果。反过来说，如果中国人民银行在提高法定存款准备金比率、加强信贷规模控制的同时，若没有相应的提高基准利率，企业的融资成本总体上仍会处于较低的水平，这仍会刺激借款者的过度信贷需求。在此情况下，单纯的货币供应与信贷紧缩仍然难以达到宏观调控的目的。因此，实行贷款利率下限管制的利率体制下，提高贷款的基准利率就成了提高商业银行实际的贷款利率、抑制过度信贷需求的一条便捷途径。
图2 商业银行贷款加权利率、季末基准利率及扣除上调基准利率影响的加权利率(％)
2.以利率为主导的货币政策框架是全球趋势。中国存贷款利率的调整是货币政策的一个重要工具，只有存在利率管制时才会如此。在完全市场化的利率体制下，中央银行并不能直接决定商业银行的存贷款利率，它只能通过货币政策操作影响商业银行的存贷款利率，而且各家商业银行支付的存款利率和收取的贷款利率不尽相同。在市场化的利率体制下，中央银行影响借贷利率的方式，与货币政策的框架有着密切的关系。现在，全球主要经济体的中央银行都转向了以利率为主导的货币政策框架，利率机制在货币调控中的作用更加突出了。
在20世纪70年代和80年代，美国、英国、加拿大、德国等实行了以货币供应量为中介目标的货币政策框架，意大利还以国内信用总量为中介目标。但是，现在无论是美联储、欧洲中央银行还是实行通货膨胀目标制国家的中央银行，都是以货币市场利率为货币政策的(中介)操作目标的。美国在1994年开始转向了以联邦基金利率作为操作目标的货币政策框架。在这一货币政策框架下，为了提高(降低)联邦基金利率的目标值，美国联邦储备银行在每次宣布调整联邦基金利率目标值的同时，就会相应的调整联储对金融机构的再贴现利率，从而影响金融机构从美国联邦储备银行的借入准备金和联邦基金市场上的资金供给，同时，联储还通过公开市场操作使实际的联邦基金利率与联储的目标值基本一致。现在，欧洲中央银行在制定和实施货币政策时，利率也是处于中心地位。欧洲中央银行(2004)指出，连接货币政策决策和物价水平的路径始于欧洲中央银行的利率变化。欧洲中央银行的利率操作主要有边际贷款利率、存款便利利率和主要再融资最低投标利率。其中，边际贷款利率是欧洲中央银行对欧元区信贷机构提供贷款时收取的利率；存款便利利率则是欧洲中央银行支付给欧元区信贷机构存入到欧洲央行的存款的利率；主要再融资最低投标利率则是欧洲中央银行公开市场操作的利率。从以上我们对主要经济体中央银行的货币政策操作中可以看出，调整官方利率是它们货币政策操作的第一步。
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