限价变动对盘中市场稳定性的影响

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英文标题：
《Effects of a Price limit Change on Market Stability at the Intraday
  Horizon in the Korean Stock Market》
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作者：
Wonse Kim, Sungjae Jun
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最新提交年份：
2018
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英文摘要：
  This paper investigates the effects of a price limit change on the volatility of the Korean stock market\'s (KRX) intraday stock price process. Based on the most recent transaction data from the KRX, which experienced a change in the price limit on June 15, 2015, we examine the change in realized variance after the price limit change to investigate the overall effects of the change on the intraday market volatility. We then analyze the effects in more detail by applying the discrete Fourier transform (DFT) to the data set. We find evidence that the market becomes more volatile in the intraday horizon because of the increase in the amplitudes of the low-frequency components of the price processes after the price limit change. Therefore, liquidity providers are in a worse situation than they were prior to the change.
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中文摘要：
本文研究了涨跌停板变动对韩国股市日内股价波动过程的影响。根据2015年6月15日KRX价格限制发生变化的最新交易数据，我们检查了价格限制变化后的已实现方差变化，以调查变化对日内市场波动的总体影响。然后，我们通过对数据集应用离散傅立叶变换（DFT）来更详细地分析影响。我们发现有证据表明，由于限价变动后价格过程低频成分的幅度增加，市场在盘中波动更大。因此，流动性提供者的情况比变动前更糟。
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分类信息：

一级分类：Quantitative Finance        数量金融学
二级分类：Trading and Market Microstructure        交易与市场微观结构
分类描述：Market microstructure, liquidity, exchange and auction design, automated trading, agent-based modeling and market-making
市场微观结构，流动性，交易和拍卖设计，自动化交易，基于代理的建模和做市
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PDF下载：
--> Effects_of_a_Price_limit_Change_on_Market_Stability_at_the_Intraday_Horizon_in_t.pdf (542.99 KB)

2022-6-10 02:39:05 上传

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关键词：稳定性 Quantitative Experienced Transaction QUANTITATIV

限价变动对韩国股市盘中市场稳定性的影响Wonse Kim*，Sungjae Jun+摘要本文研究了限价变动对韩国股市（KRX）盘中股价波动过程的影响。根据2015年6月15日KRX价格限制发生变化的最新交易数据，我们检查了价格限制变化后的已实现方差变化，以调查变化对日内市场波动的总体影响。然后，我们通过对数据集应用离散傅立叶变换（DFT）来更详细地分析影响。我们发现有证据表明，由于限价变动后价格过程低频成分的幅度增加，市场在盘中波动更大。因此，流动性提供者的情况比变动前更糟。凝胶分类：C22；G15；G18关键词：限价；市场稳定性；离散傅里叶变换；日内价格过程\\uuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuuu*韩国首尔国立大学数学系研究生院。电子邮件：aquinasws@snu.ac.kr，电话：+82-10-7113-7851。+通讯作者：纽约大学库兰特研究所，纽约州纽约市，邮编：10012。

电子邮件：sungjae。jun@nyu.edu，电话：+82-16-223-4219。导言新兴市场经常采用价格限制制度，以及断路器和交易暂停，作为市场稳定机制。然而，尽管人们认识到价格限制制度对政策的重要性，但很少进行理论试验来解释股票市场价格限制制度的基本原理。此外，学术界对限价制度的效果也没有达成一致意见。鉴于对限价制度的预期效果缺乏共识，决策者已多次更改限价，以期达到有效稳定市场的最佳限价，并进行了若干案例研究，探讨了这些更改对市场稳定的影响。Berkman和Lee（2002）利用韩国股市（KRX）的数据表明，价格限制的扩大增加了市场的波动性。相比之下，Chen（1993）利用台湾股市的数据表明，在研究的三种制度中，价格限制的扩大降低了两种制度的股票波动性。Kim（2001）使用了与Chen（1993）使用的数据集相似的数据集，表明收紧价格限制不会缓和股市波动。这一研究领域的大多数研究都使用比每日更长的时间来调查价格限制变化对市场稳定的影响，并且没有涉及日内分析，因为市场在如此短的时间内不会被认为是相当不稳定的。

然而，正如2010年5月6日的闪电崩盘所显示的那样，市场可能在短短的30分钟内发生实质性的不稳定，因此对盘中时间的分析应该是市场稳定研究的重要组成部分。即便如此，尽管决策者试图通过改变限价来稳定市场，但没有对这些限价变化对市场稳定的影响进行日内分析。Lim和Park（2010）指出，43个重要市场中有23个使用价格限制系统。Lim和Park（2010）以及Deb等人（2010）开发了理论模型，解释了价格操纵者存在时价格限制系统的作用。有关支持价格限制制度支持者的研究，请参考Arak和Cook（1997）、Bildik和Elekdag（2004）以及Ma等人（1989a；1989b）。有关支持价格限制制度反对者的研究，请参考Bildik和Gulay（2006）、Chen（1998）、Fama（1989）和Kim和Rhee（1997）。例如，Kirilenko等人（2017年）、Menkveld和Yueshen（2016年）调查了闪电崩盘前后和期间的日内价格过程。在本文中，我们试图通过研究盘中限价变动对市场稳定的影响来填补这一研究空白。为此，我们利用KRX从2014年7月1日至2016年5月31日的最新日内交易数据。该数据集提供了一个机会，可以从经验上测试价格限制变化对日内波动性的影响，因为2015年6月15日，KRX扩大了其价格限制，这正是我们数据集中所包含的时期的中期。基于我们的数据集，我们检验了Andersen等人（2001）提出的在价格限制变化后实现方差的变化，以调查变化对日内市场波动的总体影响。

然后，我们通过对数据集应用离散傅立叶变换（DFT）来更详细地分析影响。与单独使用已实现方差相比，除了估计已实现方差外，使用DFT在研究日内波动性方面还提供了几个优势：首先，虽然传统的日内波动性度量（如已实现方差）假设一个特定的随机过程模型作为价格过程，但DFT完全无模型且非参数，因此，基于DFT的分析可以得出比基于传统波动率度量的分析更真实的结果。此外，正如Malliavin和Mancino（2002）指出的那样，DFT比传统方法更稳健，因为DFT基于时间序列积分，而用于估计最传统波动性度量的算法通常基于微分过程。因此，与传统方法相比，我们基于DFT的额外分析提供了一个更现实、更稳健和更详细的日内波动率视图，而传统方法估计的是特定的日内波动率度量。据我们所知，这项研究是第一次以实证方式调查限价变动对盘中市场稳定的影响。Andersen et al.（2001）的已实现方差是衡量日内波动性的最常用指标，它假设价格过程遵循几何布朗运动。根据Malliavin和Mancino（2002），大多数传统的波动性度量使用基于高度不稳定的“微分过程”的算法。1、数据我们使用了KRX 2014年7月1日至2016年5月31日的交易数据。此数据包含价格、交易量和时间等基本信息。

由于在我们的样本期内，价格限制只更改了一次15%至30%2015年6月15日，我们的样本期包括限价变动前约11个月和变动后约11个月。我们的研究仅考虑了KRX最大的200家公司，其市值为2015年6月15日价格限制变更当天的估值。那天，我们的样本股票约占总市值的80%，因此我们从样本数据中排除了小盘股。一年前，即2014年6月15日，我们样本股票的平均市值约为5.9万亿韩元（约50亿美元），平均交易次数约为11400次。2、研究日内市场波动率对价格限制变化的总体变化的方法，如Andersen et al.（2001）所述，在几何布朗运动下，我们估计了股票价格过程的参数假设下的已实现方差。为了计算第t天股票i的已实现方差，我们使用我们的交易勾号数据，取每个五分钟间隔结束时观察到的价格的对数差异，计算五分钟回报。t天库存i的已实现方差，  , 然后，定义为五分钟回报的平方和：   哪里  是股票i在第t天的第k个五分钟对数回报的平方。每天的交易记录为9:00到14:50，每天有75分钟的回报。基于  对于每只股票i，我们计算了价格限额变动前后的时间序列平均实现波动率。

股票i限价变动前的时间序列平均实现波动率，, 是 哪里  是样本期间中属于限额变更前期间的一组天数，以及表示法  指集合中的元素数.  股票i极限变动后的时间序列平均实现波动率，是 哪里  是我们的示例期间中的一组天，属于价格限制更改后的期间。通过计算股票i的已实现波动率的时间序列平均值的变化率，, 我们可以研究限价变化对股票i日内波动性的影响。接下来，为了更详细地分析限价变化对日内市场波动性的影响，我们将DFT应用于日内价格时间序列。我们每分钟收集一次价格，得到t天每支股票i的349个元素的价格向量，. 向量的第j个元素，, 是股票i在第t天开市后j分钟的价格对数。然后，我们使用方程式（4）和（5）计算了股票i在第t天的傅立叶系数：                                                        (4)                                                                                 (5) , 哪里  是向量的第j个元素. 因此，我们获得了174个元素的振幅矢量。在我们的样本期内，常规KRX市场开放350分钟，从上午9:00到下午2:50。

我们通过移除两个价格获得了349维价格向量数组：t天股票i上午9:00的开盘价和下午2:50的价格，. 向量的第w个元素  是频率w的振幅，因此 .   使用计算的, 对于每只股票i，我们计算了价格限制变动前后各频率分量的时间序列平均振幅。具体而言，股票i涨跌停板变动前一段时间内w频率分量的时间序列平均振幅，, 是 哪里  是样本期间中属于限额变更前期间的一组天数，以及  是向量的第w个元素. 类似地，股票i极限变化后周期内w频率分量的时间序列平均振幅，, 是 哪里  是我们的示例期间中的一组天，属于价格限制更改后的期间。通过计算股票i的w频率成分的时间序列平均值的变化率，,  我们可以研究价格限制变化对股票i的w频率分量的影响。结果-在此处插入表1。-表1报告了股票i的已实现波动率变化率的横截面平均值，, 对于我们的样本股票及其三个时期的t统计：2015年2月2日至2015年10月30日；2014年10月1日至2016年2月29日；2014年7月1日至2016年5月31日。

在1%显著性水平下，已实现波动率的变化率显示出显著的正平均值，分别为3.6%、9.3%和8.13%。因此，表1中的实证结果表明，在价格限额变动后，KRX在盘中波动更大。-在此处插入图1。-图1显示了库存i的w频率分量的横截面平均变化率，, 我们的样本股票在三个时期的每个w频率（w=1,2…174）都有误差条：2015年2月2日至2015年10月30日；2014年10月1日至2016年2月29日；2014年7月1日至2016年5月31日。误差条表示横截面平均值的2.3个标准误差，对应于约99%的置信区间。三个误差条形图表明，只有在低频率下，股票频率成分的变化率在1%的水平上才具有显著的正平均值。这一结果表明，限价变动后，源自低频成分周围的价格波动明显强于变动前，而源自高频成分周围的价格波动不受限价变动的影响。结论：我们使用已实现波动率和DFT，通过利用2015年6月15日经历价格限制变化的KRX数据，研究价格限制变化对日内价格波动的影响。我们提出了两个中心发现：首先，在价格限制改变后，已实现的波动性增加，这表明在价格限制改变后，市场在盘中变得更加波动。其次，在价格过程的各个组成部分中，只有低频成分在价格限制改变后增加。

因此，在市场中提供流动性并承担逆向选择风险的流动性提供者（如做市商和零售商）的库存风险会增加。对于每个w频率（w=1,2…174），标准误差计算为 除以样本库存数量的平方根，200。涨价后，即使库存相同，也有可能增加低频价格波动。这一结果表明，在价格变动后，KRX对流动性提供者的有利程度降低，这种有利程度的降低并没有增强盘中市场的稳定。参考文献Andersen，T.、Bollerslev，T.、Diebold，F和Ebens，H.2001。股票收益率波动率的分布。《金融经济学杂志》61。43-76. Arak，M.，和Cook，R.，1997年。每日限价是否具有吸引力？国债期货的情况。《金融服务研究杂志》12，5-20。Berkman，H.，和Lee，J.，2002年。新兴市场价格限制的有效性：来自韩国证券交易所的证据。《太平洋盆地金融杂志》10，517-530。Bildik，R.，和Elekdag，S.，2004年。价格限制对新兴市场波动性的影响。金融与贸易40，5-34。Bildik，R.，和Gulay，G.，2006年。价格限制是否有效？证据来自伊斯坦布尔证券交易所金融研究杂志29383-403。Chen，Y.1993年。台湾的价格限制和股市波动。《太平洋盆地金融杂志》第1期，第139-153页。Chen，H.，1998年。期货市场中的价格限制、过度反应和价格解决。《期货市场杂志》18243-263。Deb，S.、Kalev，P.和Marisetty，V.2010。价格限制真的对股市不利吗？《银行与金融杂志》342462–2471。Fama，E.，1989年。对1987年10月的展望，或者，我们从这次崩溃中学到了什么？R、 Kamphuis，R.Kormendi，J。