论负利率的正态性

最近爆发了一场针对纸币的“大战”，这并非偶然。目前，学术界和实践者都在就实物现金生存的可取性展开激烈辩论。一方面，比特币和以太坊等非常成功的加密货币的引入，另一方面，人们意识到引入显著负利率的必要性，推动了这些争论。发布CBDC所需的工程技术功绩无论怎样估计都不为过。这不太可能通过使用类似比特币的技术来实现，如la S.Nakamoto[27]。创造性地重用D.Chaums描述基于加密协议的数字货币的想法似乎更有希望。让我们简要描述相应的方法。比特币依赖分布式账本和区块链（更多介绍请参见[25]）。一般来说，分类账有几种不同的类型，从传统的集中式分类账到未经许可的公共分类账，其复杂性的顺序越来越复杂。比特币依赖于最复杂的选择，通过使用未经许可的公共账本和工作证明（POW）验证机制来解决双重支出问题（见[25]）。验证工作由矿工完成，他们的工作会得到新比特币的奖励，但奖励率会定期减半，因此比特币总数将达到2100万。比特币生态系统的复杂性导致每秒交易量极低（TPS），实际成本巨大。然而，重要的是要认识到，这些限制是通过设计引入的，目的是实现一个硬币数量渐近恒定且没有中央权威的系统。

CBDC不需要这些特性。相反，可以建立一个系统，在该系统中，CBDC以集中（直接由中央银行）或asemi集中（由进行中央银行招标的狭隘银行）的方式发行。双重支出问题通过使用中央银行或其授权代表发布的单一用途唯一标识来解决。为了达到所需的速度和更低的计算负担，即使身份证本身是集中发布的，也应该由一组验证器（或公证人）进行验证，可能每个验证器只知道总数字的一部分，这样系统就不会被滥用。使用Chaums盲签名协议可以实现隐私保护。或者，指定（而非匿名）验证器可以扮演比特币矿商的角色，但无需冗长和不可持续的电力支出。在没有现金的情况下，利率可以根据央行当前的经济洞察力设定为负值，例如根据第3节中讨论的模型进行指导。除了作为实施负利率政策的工具，CBDC还提供了其他令人兴奋的可能性。特别是，CBDC使1933年著名的芝加哥计划[22]的实施成为可能，该计划旨在引入狭义或完全储备银行，这些银行持有的中央银行现金与其存款一样多。一些作者（例如，见[3]）认为，一旦中央银行债务控制变得普遍，企业和普通消费者都可以利用它来增加他们对中央银行债务的直接持有。商业银行的存款总额自然会下降，可能会大幅下降。因此，商业银行将失去其在经济中的核心地位，并与信贷共同基金类似。

为了保持其“从thinair”创造货币的能力，银行可能会考虑发行自己的货币（自然支付正利息），从而在2018年4月创造somewhatAs，流通票据（约830亿加元）相当于加拿大银行负债的75%。资料来源：加拿大统计局。表10-10-0108-01。对于比特币，TPS=7。相比之下，以太坊TPS=20，贝宝TPS=200，Visa TPS=2000-20000。比特币的耗电量与克罗地亚相当。狭义银行的概念最初是由D.Ricardo于[28]提出的，并由F.Soddy于[34]进一步扩展。狭义银行和自由银行并存的矛盾局面。这条推理路线忽略了一个重要的点，即商业银行除了发挥许多其他作用外，还是整个金融系统的守门员，并被期望了解其客户和打击洗钱。此外，依赖央行计算特定经济环境下“正确”收益率曲线的能力，而不是让这条曲线作为自由市场力量的结果出现，似乎很幼稚。考虑到这些任务的复杂性，很明显中央银行无法可靠地解决这些问题，因此引入CBDC导致的银行体系消亡不太可能发生。然而，预计不久的将来会出现一些形式的狭义银行。我们顺便提到，《生物多样性公约》可能会使毒品走私和偷税等犯罪活动更加困难，从而大大造福于整个社会。此外，它将促进交易性银行业务，并通过允许非银行人士参与数字经济使其更具包容性。

同时，在负利率的世界里，任何必须依赖固定收益工具来实现其投资目标的人，都必须找到其他方法来实现这些目标。除了技术方面的考虑外，对allmoney实施负税率的另一个实际障碍涉及公平和公正问题，这与不排除必需品征收的销售税相关。这种担忧有助于在政治上反对取消小额交易账户和低净值家庭银行账户的稳定性。为了缓解这一问题，ZF可能会考虑允许的例外情况，例如，根据小型银行账户中的存款金额，免除银行准备金的负利率。结论性评论负利率的话题几乎在意识形态的各个角落都引起强烈反应。传统凯恩斯主义经济学家倾向于将其视为“货币魔法”，加剧了“单纯依靠货币政策来拯救经济体摆脱萧条状态的愚蠢行为”[33]，而奥地利经济学家则将其视为“激进货币政策”的例子，“只会确保产出和需求之间出现更大的错位”[18]。在本文中，我们的观点是，负利率没有本质上的异常。首先，我们在第2节中指出，世界各地央行引入负利率并没有从根本上违背对银行业的普遍理解，尤其是对内生货币的理解。相反，负利率完全符合这样一个事实，即银行可以提供贷款，并在此过程中创造存款，而不受准备金的限制。

此外，预计将以正利率运行的传导机制，例如增加对私营部门的贷款并降低政策利率，在理论上，当利率进入负区域时，其运行方式基本相同。在第3节中，我们通过构建一个股市波动一致的宏观经济模型，阐述了负利率的理论有效性，在该模型中，政策利率具有显著的稳定作用，前提是允许其在经济增长缓慢的时期完全为负。该模型背后的直觉是，最低利率可以改善企业的财务状况，从而使企业能够进行更多投资，增加总需求。与没有独立家庭储蓄功能的Keen模型的任何变体一样，我们的模型忽略了消费对总需求的影响，更完整的模型必须考虑到利息收入降低导致的消费下降。虽然这肯定是本文模型中的一个缺陷，但有可能认为，拥有大量利率收入的家庭往往也很富有，因此一开始的消费倾向较低，因此负利率对消费的影响小于对投资的影响。在任何情况下，第3节中模型的目的是表明，如果较低的利率有稳定作用，那么当允许利率为负值时，情况仍然如此。当然，在实践中，日本、瑞典、瑞士和欧元区等国的央行只采取了适度的负利率政策，通常在-1%以上，结果不出所料。

一般认为，这是因为持有零息纸面现金的可能性防止存款利率任意变为负值，迫使存款利率保持在所谓的物理下限之上。在第4节中，我们讨论了超越这一下限的方法，特别是用中央银行发行的纯数字货币取代纸币。预防和应对经济衰退是应该通过多种工具和方法来解决的主要任务。从一开始就将负利率视为无效或荒谬，这似乎适得其反。另一方面，胆小的NIRP实验受到与纸币相关的生理或心理障碍的限制，只会导致对其目标和效果的怀疑和困惑。参考文献【1】A.Antonov、M.Konikov和M.Spector，《自由边界SABR：负利率的自然延伸，风险》（2015）。[2] L.Bachelier，教育学院。巴黎科学学院数学科学博士论文，1900年。[3] J.Barrdier和M.Kumhof，《中央银行宏观经济学发布数字货币》，Staff工作文件，英格兰银行，2016年1月。[4] Y.Z.Bergman，《不同利率下的期权定价》，《金融研究评论》，8（1995），第475-500页。[5] U.Bindseil，《货币政策实施：理论、过去和现在》，牛津大学出版社，2004年。[6] D.Brigo和F.Mercurio，《利率模型-理论与实践》，斯普林格出版社，第二版，2006年。[7] D.Chaum、A.Fiat和M.Naor，《无法追踪的电子现金》，纽约州斯普林格，纽约州纽约市，1990年，第319-327页。[8] B.Coeur'e，评估负利率的影响。

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在初始条件ω=0.8，λ=0.9，`=6（高水平私人债务），ρ=0，rg=0，b=0.4下，我们仍然观察到内部均衡的收敛性。图6：货币政策下Keen模型（13）的解。除表2中的参数值外，参数值为g=0.2、t=0、δr=0.03、ηr=0.1和ηg=0.2。在初始条件ω=0.8，λ=0.9，`=8（甚至更高水平的私人债务），ρ=0，rg=0，b=0.4的情况下，我们仍然观察到内部均衡的收敛性，但政策利率rg在一段时间内变得显著负。