楼主: 8848sovereign
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[其他] CME程序化交易监管研究 [分享]

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8848sovereign 发表于 2013-7-3 16:04:31 |显示全部楼层
 正常的高频交易可以增加市场流动性,并有助于价格发现功能的实现。而过度的高频交易则可能导致期货价格的短期失真,并损害中小投资者的利益。

  根据咨询机构Tabb Group的统计,目前程序化交易已经占到美国期货市场成交量的50%以上。程序化交易在美国法律上未被认为是违法交易,CME和CFTC都没有对程序化交易做出禁止性规定。CFTC关于程序化交易的多个议案仍在论证中。CME在其规则和市场监管通知中,对于程序化交易给出了明确定义,并有针对性地采取了多项监管措施。

  CME对程序化交易的定义

  程序化交易通常有两种定义方式:第一种是统称所有通过计算机软件程序进行自动下单的交易;第二种是从市场监管角度来定义的,特指交易所规定的达到一定条件的交易。CME在其规则和市场监管通知中,对于程序化交易定义如下:自动交易系统(ATS),是一种以自动或半自动方式,生成和发送指令到CME电子交易平台(Globex)的电子系统或计算机软件。

  在程序化交易发展初期,其目的可能仅在于获取更为有利的成交价。而最近几年,程序化交易的概念已扩展至基于各种不同目的的自动化交易系统。因此,交易者可以实行完全自动化的技术交易系统,其中包括大量实证数据、客观定义的图表模式,甚至由众多基本面指标构成的复杂模型。此外,做市商也可以通过自动化系统,根据市场环境的动态变化来发出报价。

  CME对程序化交易的监管措施

  近年来随着程序化交易占市场份额比重的提高,CME不断完善其相关的监管制度,主要采取的措施有以下几个方面:

  1.要求程序化交易客户必须注册,有效识别程序化交易
  根据CME交易规则Rule 576的规定,所有Globex用户必须注册唯一的身份认证,即Tag 50 ID或称为用户账号,并使用该Tag 50 ID进行下单。对于以手动交易方式提交的指令,对应的Tag 50 ID必须是输入指令的个人ID,而对于通过程序化交易方式提交的指令,对应的Tag 50 ID必须是负责该程序化交易系统操作的个人或团队。所有的Tag 50 ID在清算会员层面必须是一一对应的。在注册Tag 50 ID时,会有特定的选项表明其是否为程序化交易者。而Globex用户发送的每笔交易指令都含有Tag 50 ID。因而,CME可以有效地监控通过程序化交易发送的指令及其在整个市场所有交易指令中所占的比重。

  2.主要监控程序化交易的成交量、指令信息流量指标
  根据CME发布的信息,其对程序化交易的监控主要集中在成交量(Volume)和指令信息流量(Message Traffic)两个指标上。这里所说的指令信息流量,指的是已经提交的所有指令信息,包括所有已提交但最终未成交的指令信息。统计数据显示,在2010年第四季度,程序化交易的成交量和指令信息流量已经分别占据CME市场总体成交量和指令信息流量的43%和60%。其中,在CME交易的各类品种中,程序化交易最为活跃的是外汇品种,其成交量和指令信息流量的占比分别达到58%和77%。程序化交易在CME市场各个主要品种的交易中都已占据非常重要的份额。
  多年来的探索和实践表明,程序化交易有助于提高股票、期货等市场的运作效率,增加市场流动性,从而使期货的价格发现功能得到更加充分的发挥。CME交易所自2006年便可以有效地监控通过程序化交易发送的指令以及其在整个市场所有交易指令中所占的比重。

  3.遵循公平原则,向市场提供同质化的主机托管收费服务
  CME对于主机托管(Co-Location)提供的是同质化的收费服务,并不是通常理解的收费越高,托管的位置越近,速度越快。CME只提供一种收费标准,这些托管服务器虽然位置不同,但是连接到交易所系统的光纤的长度是相同的,确保了同质性。当然,未进行收费服务托管服务器的会员所能提供的速度与托管服务器是无法比拟的,法律未禁止这种服务,所以现在是交易所业务中的一项服务内容。

  CFTC的监管议案

  CFTC对程序化交易监管议案,主要集中在对程序化交易中的高频交易监管方面,有的议案仍在论证或制定中。

  1.明确高频交易的定义
  CFTC针对高频交易建立了专门的小组委员会,该小组职能主要是针对高频交易定义,监控和确认在电子平台上频繁交易所导致的潜在市场动荡。CFTC成员Scott O'Malia在2011年归纳了高频交易的7条特征:(1)使用超高速的交易指令提交/取消/修改系统;(2)使用计算机程序或算法来自动化决策下单;(3)通过主机托管、直接市场进入等方式,最大限度减少网络和其他类型的延迟;(4)在极短的时间内建仓并平仓;(5)每日高成交额以及(或)当日高比例盘中交易;(6)在大量下单后立即或在提交后毫秒内取消订单;(7)在交易日结束前尽可能平仓(不保留仓位过夜)。
  CFTC对于高频交易的认定流程图(2012年10月草案)
  
  
     
  CFTC技术咨询委员会在2012年10月的草案中认为,高频交易是程序化交易的一种,具有以下特征:(1)使用算法交易,在决策、指令生成、下单等各环节中必有一环节无人工参与;(2)采用低延时技术最小化响应时间,包括主机托管以及邻近地方法;(3)指令高速接入场内;(4)持续较高的指令信息速率,采用撤单率、市场参与者信息比率、市场参与者交易量比率三种衡量指标。

  高频交易采用多种形式的交易策略,包括但不限于统计套利策略、流动性提供策略。高频交易的认定流程如上图所示。

  2.对主机托管服务进行监管
  2010年6月11日,CFTC发布对主机托管服务的监管提案,内容包括对愿意付费的所有合格投资者提供主机托管服务;禁止为了阻止某些市场参与者进入而制定过高费用;信息传输时滞透明公开,公布最长、最短和平均时滞;如果主机托管服务由第三方提供,交易所要能够获得与市场参与者系统和交易相关的足够信息,以便履行监管职责。

  3.提议要求高频交易者对姓名和地址进行注册
  CFTC委员Bart Chilton认为,从2010年5月的闪电崩盘以来,CFTC表示有必要对高频交易进行监管,但是并没有认真对待。高频交易会对价格造成影响,监管者有责任维护价格的公正性和市场的有效性,没有监管高频交易者是ZF的失误。他提议,CFTC至少要求高频交易者对姓名和地址进行注册。

  国内对程序化交易的监管

  1.我国境内关于程序化交易的监管安排

  随着程序化交易在市场中的快速兴起,其在我国商品期货、股指期货、ETF套利等交易中的应用范围日益扩大。目前,中国证监会从程序化交易角度出发,对这一新型电子交易模式做出若干原则性规定,要求交易所做好报备、研究一线监管工作。

  2010年9月,中国证监会对程序化交易的监管工作提出了具体要求。各交易所随之出台了对程序化交易的具体监管措施,建立了相应的报备制度。在此之前,国内各期货交易所主要采取席位流量控制的方式,来减轻程序化交易给生产系统带来的压力。一旦某交易席位流量超过一定的门槛值,其报单将不能进入交易系统,而是处于排队等候状态。由于目前国内期货市场程序化交易还处于初始发展阶段,对交易所的技术系统压力并不大,但仍有必要密切监控和预防风险的发生。我国对于程序化交易的监管思路主要还是以原则性监管为主,基本涵盖现阶段对于程序化交易能够掌握的监管要素。

  一是切实维护市场“三公”原则,明确监管底线。公平交易是一个市场成功运行的首要条件。由于程序化交易有可能引发市场对于公平交易的担忧,相关监管规定特别强调交易所应切实维护市场“三公”原则,防止会员及客户在获取交易行情、交易接入以及手续费等方面出现不对称现象。

  二是从定性的角度对程序化交易进行解释,防止相关标准随市场发展而频繁更改。考虑到程序化交易发展迅速、软件更新频率快的特点,相关监管规定并没有制定具体的量化标准,而是从定性的角度对程序化交易进行了界定。具体量化认定标准由各交易所根据自身市场实际情况分别制定。

  三是对不同性质、不同类型的程序化交易实行分类监管,增强监管的灵活性。相关监管规定按交易速度和下单频率将程序化交易分为两类:高频程序化交易和非高频程序化交易。经研究,后者往往是以套利交易和趋势交易为目的的程序化交易。指引要求交易所重点关注高频程序化交易对交易系统安全和市场交易秩序的影响,及时制止利用程序化交易的违法违规行为。一旦其行为符合期货市场异常交易行为和异常波动的认定标准,各交易所要按照相关要求,对其采取相应监管措施。

  四是启动报备制度,增强对程序化交易的研究认识。相关监管规定要求各交易所建立针对程序化交易的报备制度,并定期(半年度、年度)向证监会期货一部报送程序化交易客户交易情况。这些报备内容将有助于监管机构及时针对高频程序化交易客户进行摸底测算,掌握参与群体的交易动态,严控市场风险。

  2.程序化交易带来的挑战及监管启示

  程序化交易尤其是其中的高频交易在我国金融市场日益广泛的应用带来多重挑战:

  一是高频交易对交易系统处理能力带来挑战。高频交易的自动、高频的特点无疑会对交易所的系统容量产生压力,尤其是在市场大幅波动的情况下,有可能造成堵单,甚至导致系统瘫痪。

  二是高频交易中的趋势交易可能造成助涨助跌,加剧盘中期货价格的波动。如果高频交易软件的同质化程度较高,同时发出同样的买入或卖出交易信号,交易量就会急剧放大,加剧市场的波动,对市场行情起到推波助澜的作用。

  三是对传统监管方式提出挑战。少数不法投机者可能利用高频交易进行频繁报单、撤单,制造幽灵流动性,以吸引其他投资者“上钩”。在由“手动交易”向“全自动交易”的变化过程中,过去积累的风险管理经验可能难以满足新的监管形势的需要。此外,目前我国证券市场及期货市场均无“熔断机制”,仅设置涨跌停板,需要进一步研究极端行情下的市场冷却机制。

  随着高频交易在全球的快速发展,这种新型的交易模式在我国期货市场的存在及发展有其一定的必然性,疏胜于堵。正常的高频交易可以增加市场流动性,并有助于价格发现功能的实现。而过度的高频交易则可能导致期货价格的短期失真,并损害中小投资者的利益。由于高频交易进入我国期货市场的时间还不长,我们建议在鼓励市场创新与竞争的同时,要注重维护整个市场的稳定与公平,处理好监管与创新之间的关系。

  一是明确高频交易定义,制订相应法规。目前我国对高频交易尚没有统一的量化标准,建议通过分析程序化交易报备资料,并借鉴美国CFTC对高频交易的认定标准以及监管措施,对高频交易做出具体的定义。

  二是监控程序化交易的指令信息流量、成交量等指标,密切跟踪并分析程序化交易尤其是高频交易对市场可能产生的影响,使高频交易在为我国期货市场提供流动性的同时,尽可能将其危害降至最低,确保市场长期稳定健康发展。
  (执笔人:陈星、潘佳俊、许涛)
关键词:程序化交易 程序化 CME Location Message 计算机软件 美国法律 交易平台 交易系统 投资者

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寂寞投资
stata SPSS
8848sovereign 发表于 2013-7-3 16:06:51 |显示全部楼层
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寂寞投资
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ye01 发表于 2013-7-3 16:45:50 |显示全部楼层
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狂魔 在职认证  发表于 2013-7-3 18:04:05 |显示全部楼层
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盼儿 发表于 2013-7-3 19:14:29 |显示全部楼层
好专业,你的帖子
很安静。
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wzhcht 在职认证  发表于 2013-7-3 19:15:46 |显示全部楼层
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mongk2000 发表于 2013-7-4 09:01:18 |显示全部楼层
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dcldjy 发表于 2014-1-15 03:03:10 |显示全部楼层
kankan
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floydgyf 在职认证  发表于 2014-1-15 11:42:48 |显示全部楼层
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東方红 发表于 2018-9-2 18:40:38 |显示全部楼层
好文!分析有道理!
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