发帖
雷达卡
中概股回归热有可能一场空欢喜
文/叶檀
中概股回归A股，剥去煽情的糖衣，主要就是美国中概股与A股之间估值相差巨大，除去成本外进入A股市场还能获得厚利。
据《经济参考报》报道，从2015年开始到2016年3月初，中概股私有化热潮席卷资本市场。SEC公开信息显示，已有36家中概股公司先后收到私有化要约，达到近几年顶峰。
暴风科技、巨人网络、分众传媒、360、爱康国宾、聚美优品，这一个个放洋海外又迫切归来的中概股近期密集进入了我们的视野。近日聚美优品的超低价私有化也引发了投资人对于中概股的大量诟病。
中概股不是活雷锋，是为了赚取A股制度、估值差价，在如今的宏观背景、金融背景、A股背景下，中概股回归到底是否“经济”？
时移势易，中概回归已出现几重风险预期。
1 信用风险
以聚美优品为代表。2月17日，聚美优品宣布收到来自CEO陈欧、产品副总裁戴雨森以及红杉资本等递交的私有化要约，拟以每ADS（ADS，是指根据存托协议，发行企业在美国本土上市的股票）7美元的价格进行私有化。
这一价格与聚美优品2014年上市的22美元发行价相比，缩水达68.2%，上市初期投资人损失近七成。私有化方案一经宣布，引发大量投资者不满，信用受损。2014年年末，聚美优品陷入“售假门”、“虚假信披”等危机，并被美国律所接连起诉，心灵鸡汤无法挽救信用损失。中概股公司在国际上的信用将受到明显打压，中概股热情已经过去，从做多到做空趋势变化明显。
类似于爱康国宾这样的公司，不存在假货等风险，有美年的收购反过来证明了爱康国宾是质地较好的中概股，但美年的狙击抬高了收购价格也提高了时间风险，如果爱康国宾不认可更高的收购价，就需要给投资者一个信用方面的交待。
2 政策、法律、时间风险
当初在美上市的企业为了完成在美上市、在国内拥有运营牌照的目的，大多拥有VIE结构（可变利益实体），拆分VIE结构有两重风险，拆分时有中美两国法律风险，以及随着时间而来的估值风险。
政策风险就在眼前。3月15日传媒报道，“十三五”规划最终文本要删除草案中的关于“战略新兴板”。3月5日的《ZF工作报告》对“注册制”只字未提。
经过2015年市场的大幅震荡，有关决策层对市场更加谨慎，去年出台196号文、绕过法律障碍尽快推出注册制、战略新兴板等新政，让中概股受到狂热追捧。如果战略新兴板真的不提了，那么中概股回归的风险直线上升。
拆分VIE结构可快可慢，取决于政策冷暖。如果拆分VIE架构并进行私有化恰逢市场低迷期，成本很高且风险不可控。拆除VIE架构后，还要按中国资本市场监管规则重新架构，直接IPO上市或者借壳上市，所需时间不会太短。
爱康国宾从去年8月31日公告，已收到董事长张黎刚联合私募基金“方源资本”提出的私有化要约，要约价格17.8美元/ADS，到现在私有化仍未完成，而私有化成本已大幅提升。1月7日，美年大健康代表的收购财团进一步提高了收购价格，新要约价格为25美元/ADS（1ADS代表0.5普通股），相当于每份普通股为50美元，此举比爱康国宾内部买方集团去年提出的私有化买方价格提高了40.4%。即使使用毒丸计划，此番抬高价格与政策、市场的变化也属于不可控风险，这将使得爱康国宾的退市市盈率太高。并且，只要竞争战没结束，成本就有继续抬升的风险，也就是说，在国内上市要想获得相应的回报，市盈率要向当下美年健康(002044.SZ,原江苏三友)的市盈率持平。
3 估值风险
回归A股是冲着高溢价来的。
分众传媒于2015年12月28日成功完成借壳七喜控股，历时两年多后终于从美股回到A股，给其他的中概股回归提供了重要借鉴。而被巨人网络借壳的世纪游轮凭借连续20个交易日涨停创“暴利神话”。按照重组方案重组后的公司总股本来计算，相比于在美股退市时的市值，回到A股的分众传媒和巨人网络市值都出现了较大幅度的上升，在中概股概念的巅峰时期，分众传媒市值增长近11倍，而巨人网络市值也增长了6倍左右，整个时间周期为2-4年，为背后投资者创造了不错的回报。
从上述估值看，要么美国市场出现了定价错误，要么境内市场出现了可怕的定价错误，要么双方都不太准确。国内市场如同赶潮，最快拆VIE、借壳上市的能够吃到蛋糕上的奶油，速度愈慢风险愈大。
2014年4月9日，爱康国宾在纳斯达克上市，成为海内外第一家上市的中国健康体检企业。而其竞争对手先在国内布局，美年大健康7月借壳江苏三友。爱康国宾目前市盈率45倍左右，而同属大健康的美年大健康，根据2015年的财报，目前的市盈率为140倍。
如此巨大的差距，对任何投资者都是强刺激，但对于市场而言，常常实行先到者先得。美年大健康(江苏三友)公告称将要“发行股份并支付现金购买慈铭体检72.22%股份”，由于挟估值优势，美年大健康衔枚疾进。资本市场非常残酷，美年的收购要约价格不断提升，意味着私有化成本的上升——就在1月6日、张黎刚新财团组建后的次日，美年大健康迅速反应，又一次提高了报价，以每份美国存托股份25美元的价格，全现金购买爱康国宾发行的全部股份——时间与注册制等的不确定性，意味着风险的上升;对于普通的中概股投资者，掀起了行业整合大戏的美年大健康，携整合的协同效应，开出了爱康国宾难以对抗的价格，较高的出价意味着较高的收益，自然对投资人更有利。
Wind资讯数据显示，截至2015年上半年，在境外市场上市交易的中国概念股（指主要业务在中国大陆，但在境外交易所上市的公司股票）共有380家，总市值约为19744亿美元。如果大部分中概股回归都冲着百倍以上的市盈率，都冲着变成妖股，而国内妖股已经很多，还有源源不断的上市资源，可能这些中概股就有2.5万亿美元以上的总市值。
A股市场能承受得了吗？目前A股市场已经无法承受，想赶上中概股回归热潮狠狠吃上一口蛋糕的公司未必能够如愿。
应当指出，在类似于爱康国宾的私有化案例中，信用风险，法律和时间风险以及估值风险都存在，中概股动作越慢，拖得时间越长，狙击者越多，风险越高。如果“战略新兴板”真的流产，中概股回归必然变得更加艰难，“整合”作为一条出路变得更加重要。
在中概股概念的巅峰时期，更大的风险在于，随着股市的下滑、中概股概念的消退，分众传媒和巨人网络巅峰时期的市值在今天已经腰斩，目前复权后股价只有最高峰时候的一半，甚至会更低— —今天中概股回归的超高预期其实是基础非常薄弱的。随着形势的变化和宏观环境的变化，未来回归的中概股出现亏损的概率也未必不存在。
回归A股复制暴风科技等，对试图回归的中概股有利，但对A股市场是否有利，不断涨停的妖股太多是否对投资者有利？未必。市场理性的必然结果是，回归路上成本超高，狙击者出现，回归变囧途。
提升卡
置顶卡
沉默卡
变色卡
抢沙发
千斤顶
显身卡
京公网安备 11010802022788号
