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在经济全球化的大背景下，国际资本流动对世界经济的增长的贡献呈上升趋势。而在当今全球经济艰难复苏背景下，国际资本流动又呈现出了一些新特点和新趋势。预计2016年全球国际资本流动总规模将实现小幅增长，新兴市场和发展中国家仍然是直接投资的主要流入地，发达国家由于其良好的经济增长前景将吸引更多的直接投资。2016年我国将保持资本净输出和私人资本净流出状态。
文/中国科学院国际资本流动与金融稳定研究课题组
2015年，全球金融危机和欧元区危机的影响还未完全减退，伴随着石油等大宗商品价格的持续低位运行和美联储加息信号的不断释放，全球经济艰难复苏。据IMF预测，预计2015年世界经济增长3.12%，同比回落0.3%，低于2010-2014年的经济复苏速度，略高于2008年3.06%的经济增速。其中，新兴经济体继续处于经济结构的调整之中，经济增速明显减慢，IMF“世界经济展望数据库”估计，2015年新兴市场及发展中国家经济增速仅为3.97%，同比回落0.66%；发达经济体则呈现温和复苏的态势，估计2015年经济增速为1.98%，同比增长0.15%，法国、日本、美国经济复苏进程加快，估计2015年经济增速分别同比增加0.98%、0.69%、0.14%，德国保持1.5%的经济增速，与去年持平。
2015年全球资本流动总体规模下降，新兴市场结束16年资本净输出状态
在全球经济艰难复苏形势下，2015年国际资本流动呈现以下特点：
受全球经济复苏乏力影响，全球资本流动规模略有下降。根据IMF数据，估计2015年全球资本流动规模为13336.6亿美元，较2014年减少22.3亿美元，同比减少0.167%。反映出2015年全球经济增长动力依然不足。虽然美国强势复苏，日本和欧元区在继续宽松的货币政策下经济有复苏迹象，但新兴市场及发展中经济体的经济增长面临严峻挑战，拉美地区巴西、阿根廷和委内瑞拉三个主要新兴经济体面临贸易收支恶化、通胀高企、货币贬值压力大、政局动荡等诸多经济问题，俄罗斯受低油价以及西方国家经济制裁的影响经济陷入衰退，乌克兰的地缘政治风险、叙利亚和利比亚等中东、北非地区战乱造成的欧洲难民危机给全球经济稳定发展带来风险，即使是作为全球经济复苏领头羊的亚洲新兴经济体，其经济增速也同比小幅下降0.27%。新兴经济体复苏步伐减缓，对全球经济复苏的拉动作用明显下降。
发达国家延续资本净输出态势，资本净输出规模继续增加、增速上升；新兴市场及发展中经济体由长达16年的资本净输出状态转为资本净输入状态。2015年发达国家延续资本净输出态势，估计2015年发达国家资本净输出规模为2301.1亿美元，较去年增加406亿美元，同比上升21.4%。其中，欧元区（不含德国）将出现1999年以来首次资本净输出状态，由2014年115.9亿美元的资本净输入转为783.8亿美元的资本净输出；日本资本净输出额打破2010-2014年逐年递减的趋势，估计于2015年回升至1243.4亿美元的规模，同比提高409.5%；德国从2002年起为资本净输出状态，净输出额平稳增加至2015年的2862亿美元的规模；美国资本净输入规模在2008年全球金融危机前持续上升，2010-2014年继2009年下降之后保持平稳，估计2015年美国资本净输入规模为4606亿美元。2015年发达国家资本净输出规模的扩大主要归因于日本和欧元区发达国家（不含德国）经常账户的改善，而这可能是由日元和欧元相对美元贬值所致。
估计2015年新兴市场及发展中经济体资本净输入规模为239.1亿美元，表明新兴经济体的经常账户恶化。虽然发达国家的温和复苏对改善新兴市场国家的出口有促进作用，但大宗商品价格持续低位运行以及全球贸易总体放缓使得新兴经济体尤其是以大宗商品为出口支柱的俄罗斯、拉美、中东等国家和地区的出口受到不利影响，加之新兴经济体大多处于经济结构转型之中，经济增长动力不足，总体来说，新兴经济体的经常账户恶化。
从世界主要资本输出国和主要资本输入国的格局来看，主要的资本输入、输出国未发生较大改变。全球50%以上的资本仍然输入到美国、英国和巴西，如图1所示。在2015年的经济复苏进程中，美国的稳固复苏吸引了大量全球资本购买美元资产，2015年美国资本净输入规模估计达到4606.2亿美元，同比增长18.25%，增速比去年增加了14.86%，占全球资本输入总额的38%。在主要的资本输出国中，中国和德国仍然是最大的两个资本输出国家，日本代替荷兰成为第三大资本输出国，三国的资本净输出额占世界资本净输出额的50%以上。
金融账户下不同的项目呈现不同的特征。其中，由于发达国家经济复苏强劲，外国直接投资（FDI）流入规模增加，新兴市场由于受到美联储加息预期及美元走强的影响，证券投资净流入规模缩减。具体来看：
直接投资方面，经历了2014年全球外国直接投资流入规模同比收缩16.3%后，在美国经济增长前景向好、石油价格持续低位运行、全球投资进一步自由化的影响下，联合国贸易和发展会议（UNCTAD）《2015年世界投资报告》估计，2015年全球外国直接投资流入规模同比增长11.4%，达到1.37万亿美元。其中，新兴市场及发展中经济体经济增长减速，其外国直接投资流入增长缓慢，发达经济体经济复苏前景较好，其外国直接投资流入大幅增长。估计2015年新兴市场及发展中经济体外国直接投资流入规模为7070亿美元，同比仅增长3.3%，而流入发达经济体的外国直接投资规模为6340亿美元，增幅达1350亿美元，同比增幅超过20%。从直接投资净额来看，根据IMF“世界经济展望数据库”估计，2015年新兴市场及发展中经济体直接投资流入净额会缩减至3439亿美元，同比下降24%，发达经济体直接投资净流出规模缩减至1008亿美元，同比减少72%，反映出2015年发达经济体经济复苏形势好于新兴市场及发展中经济体。
证券投资方面，发达经济体自1999年以来一直是证券资本净流入状态，2008年全球金融危机爆发后，证券资本净流入规模呈下降趋势，2014年发达经济体证券资本净流入规模仅为1527亿美元。据IMF估计，2015年发达经济体证券投资项目将变为逆差，逆差规模为1377亿美元。新兴市场及发展中经济体证券资本净流入规模自2009年危机复苏以来处于上下波动之中，估计2015年新兴经济体证券投资净流入规模进一步缩减至543亿美元，低于2009-2014年的历史水平，较2014年同比下降57%，其中，俄罗斯以及阿根廷、巴西等新兴经济体或将面临证券资本的流出。2015年第三季度新兴市场股市动荡推高全球投资者避险情绪，美国经济的强劲复苏和对美联储加息的预期使得投资者加大对美元资产的配置，导致新兴市场及发展中经济体证券投资规模大幅缩减。
其他投资方面，从2013年起，发达经济体和新兴经济体的其他投资项目均为净流出状态且净流出额不断上升。新兴经济体其他投资净流出额增加更多，IMF估计2015年发达经济体和新兴经济体的其他投资资本净流出额分别为2434亿美元和8521亿美元，较2014年分别同比上升23.8%和117.9%，其他投资资本主要流向美国、日本、加拿大、法国等主要发达国家。
2015年中国资本流动延续资本净输出状态，私人和官方资本流动均出现明显趋势逆转
在2015年全球经济总体艰难复苏的背景下，中国经济下行压力持续加大，产能过剩、人口红利逐渐消失、环境约束日益增强、房地产市场总量过剩、企业效益恶化、银行不良贷款率上升等问题突出，一定程度上制约了我国经济的发展，但通过一系列稳增长、调结构、促改革、防风险的政策组合的实施，2015年我国经济运行总体平稳。数据显示，2015年前三季度我国实现国内生产总值824105.2亿元，按可比价计算，累计增长6.96%，增幅较2014年同期略有下降。其中，消费仍是经济增长的主要引擎，最终消费支出对GDP增长的贡献高达58.4%，比投资高出15%。
在此背景下，2015年前三季度，中国资本流动仍然延续20世纪90年代以来的资本净输出状态，资本净输出额为2120亿美元，同比上升38.87%。从构成中国跨境资本流动的私人资本流动和官方资本流动来看，2015年前三季度，私人资本流动和官方资本流动均出现明显的趋势逆转，如图2所示。具体来看：
私人资本流动出现趋势逆转，由净流入状态变为净流出状态。2015年前三季度，受美联储加息预期、全球经济增长低迷、金融市场避险情绪加剧、中国经济增速放缓等因素的影响，我国私人资本净流出额高达3498亿美元。其中，2015年前三季度直接投资净流入为945亿美元，同比大幅下降54.76%，证券投资由2014年的净流入转为净流出，其他投资净流出规模进一步增加，证券投资与其他投资净流出之和高达4441.90亿美元。直接投资净流入规模的大幅下降以及证券投资和其他投资的净流出大幅增加共同造成我国跨境私人资本净流动趋势的逆转。
具体来看，直接投资方面，2015年前三季度，我国直接投资资本净流入规模为945亿美元，同比下降了54.76%。其中，我国对外直接投资大幅增加，规模为843亿美元，同比上升51.3%，外国对华直接投资规模为1788亿美元，同比下降了7.47%。一方面，自我国推出“一带一路”政策以来，企业积极推进布局海外战略，拉动了国内商品和劳务输出，使我国对外直接投资步伐加快；另一方面，在全球经济艰难复苏的大环境下，中国经济潜在增速放缓不可避免，跨国公司对中国经济持保守观望态度使得来华直接投资减少。
证券投资和其他投资方面，2015年前三季度，非直接投资形式的证券投资和其他投资资本共计净流出4443亿美元，同比增长549%。2015年上半年，证券投资由净流入变为净流出，净流出规模为240.87亿美元，而2014年同期为净流入369亿美元。其中，我国对外证券投资规模为572.3亿美元，而2014年同期我国对外证券投资规模仅为25亿美元。与此同时，境外证券投资资本净流入331.4亿美元，与去年相比变化较小，仅同比下降3.62%。我国对外证券投资规模增幅迅速主要原因有：首先，上半年美联储年底加息预期较快升温，美元指数上涨速度较快，我国居民配置美元资产的需求上升，人民币对美元汇率面临下行压力，促使证券投资资金流出；其次，2015年度新兴经济体整体陷入低迷或者下降，中国经济进入新常态、经济增长乏力对资产收益率有一定的负面预期影响，尤其是2015年6月底到7月中国股市出现异常大跌，而发达国家股市整体表现好于中国股市，逐利性资金为追求较高的投资收益率转投国外证券市场；再者，央行持续实行宽松的货币政策，接连多次下调金融机构人民币存款准备金率、人民币贷款和存款基准利率，中外利差的收窄在一定程度上也对证券资金外流有所促进。
官方资本流动出现趋势逆转。2000-2014年，我国每年都有储备资产的大幅增加，但2015年前三季度，储备资产减少了2277亿美元，其中外汇储备减少2272亿美元。由于我国2015年前三季度的经常项目顺差远小于资本金融项目逆差额，加上出口商出口收汇的结汇意愿下降，外汇市场上外汇需求大于外汇供给，人民币有较大的贬值压力，在汇率有管理的情况下，央行入市卖出外汇，购回人民币，以稳定汇率到合意水平，因此外汇储备减少。
净误差与遗漏总额较去年有所扩大。2001-2008年，我国净误差与遗漏的规模一直为正，表明这段时期有隐形资本，通常为热钱，持续流入我国。2008年全球金融危机爆发以后，我国净误差与遗漏规模开始变为负值并持续至今，表明金融危机以后我国出现了一定程度的隐性资本外流。2015年前三季度我国净误差遗漏为负的901亿美元，同比增长20%，依此速度增长，估计全年净误差与遗漏总额约为负的1716.35亿美元，较去年有所扩大，可能是由于新兴市场国家潜在增速下降、美联储加息预期与美元走强、我国反腐力度加大、股市大幅震荡，逃离监管以及套利资金通过各种隐性渠道流出中国的规模有所增加。
2016年国际资本流动总规模小幅增长，中国私人资本净流出规模或将扩大
根据2015年10月IMF《世界经济展望数据库》预测，2016年世界经济将增长3.6%，高于危机后2012-2015年的经济增长水平，发达经济体经济有望进一步增长，经济增速达到2.2%，新兴市场和发展中经济体在2015年经济增长放缓后预期于2016年出现小幅回升，增长4.5%。尽管世界经济增长整体呈现回暖迹象，但各国家和地区经济发展前景差异较大：发达经济体中，美国将保持良好的复苏态势，实现稳固复苏，是发达经济体经济增长的主要驱动力；日本和欧洲央行预计将继续采取量化宽松政策来刺激国内经济增长，同时低石油价格经济利好因素仍在，预期德国、法国等欧元区发达经济体和日本经济将保持温和复苏；出口大宗商品的加拿大、挪威等发达经济体经济增长减弱。新兴市场及发展中经济体中，欧元区新兴经济体经济增长依然低迷，拉美新兴经济体和独立国家联合体将逐渐从经济衰退中走出，回到正向增长，而巴西和俄罗斯将仍处于经济衰退之中，衰退程度较2015年有所减轻，印度经济增长将继续保持强劲。
在预计2016年全球经济增长回暖的同时，经济下行风险依然存在：首先，发达经济体尽管失业率下降，但潜在经济增长率依然疲弱，通胀率或受大宗商品价格进一步下跌的影响而难以回升到目标水平，欧元区仍面临着经济衰退的危险，2015年末法国的恐怖袭击事件可能会加剧未来全球市场尤其是欧元区的避险情绪。
其次，新兴市场国家和地区的经济增长面临多重困难。在美国进入加息周期背景下，新兴经济体面临的外部金融条件预计将有所收紧。石油和其他大宗商品价格的下跌使得大宗商品出口国经济增长前景减弱。未来美元的升值将使一些国家的公司资产负债表进一步承担压力。中国在进行着较为艰难的经济转型，经济增长可能面临过度放缓的压力。另外，乌克兰和一些中东国家地缘政治风险的存在，仍会阻碍区域经济的增长。
综合以上情况，预计2016年全球国际资本流动总规模将实现小幅增长。直接投资方面，根据2015年联合国《世界投资报告》预测，全球外国直接投资流入量将增加到1.5万亿美元。其中，新兴市场和发展中国家仍然是直接投资的主要流入地，发达国家由于其良好的经济增长前景将吸引更多的直接投资。分地区来看，美国跨境并购趋于活跃，印度、中国等亚洲新兴经济体的直接投资前景较好，将成为全球外商直接投资的主要目的地；欧元区发达经济体虽然温和复苏，但由于经济复苏不稳固、存在脆弱性，同时欧洲与中东之间潜在的地域政治风险使得外国直接投资前景难以预测。证券投资方面，美国股票市场或将随着经济形势的提振继续上涨，但仍不能确定加息带来的影响。欧元区股票估值较低，其企业的盈利增长预期较高，同时由于欧元贬值能够带来出口导向型产业的竞争优势，可以预期欧洲股票的交易规模将会扩大，如果股票收益率高于欧元贬值幅度，欧元区证券投资规模将会提升。
具体到中国，由于美国经济复苏、购买力逐渐恢复，美元又有较高的升值预期，预计2016年我国的经常项目盈余将在2015年的基础上有所增加。2016年我国将保持资本净输出和私人资本净流出状态，并具有以下特征：
私人资本净流出规模可能进一步扩大。直接投资方面，相较于中国经济增长继续减缓，印度经济的稳健增长以及发达经济体的温和复苏将吸引部分全球直接投资，流入我国的外商直接投资额相对减少。证券投资和其他投资方面，中国股市持续处于低位震荡态势之中，美国股市虽然会受到美联储加息的不利影响，但美国债市向好，且美元走强，会使短期资本流出我国的压力加大。欧洲央行和日本仍有量化宽松的可能性，这将在一定程度上缓解短期资本流出压力。随着我国深港通逐步走上正轨，两地投资者投资选择和渠道增多，加之中国金融市场化改革的有序进行，短期资本流动的波动性将加大。
官方储备资产将继续减少。在人民币汇率波动不大的情况下，央行会减少对外汇市场日常性的干预，但预期2016年私人资本继续流出，会使人民币面临进一步的贬值压力，为了避免人民币大幅贬值，央行仍可能入市进行小幅干预，官方储备资产会有一定幅度的减少。（完）
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