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雷达卡
为什么中国航空业过去 10 余年需求的高增长并没有带来盈利的高增长？我
们认为，主要有以下几个原因：(1)无序的运力扩张，损害了票价和客座率，过于
复杂的机型机构也大幅增加成本；（2）2004 下半年-2008 上半年，用油成本的快
速上升直接带来了毛利率的下降，并导致主业亏损；（3）所有的航空公司 IPO 之
后都无法达到再融资条件，缺乏资本金补充，而过高的资本支出又导致了负债率
的不断提高，从而侵蚀净利润。（4）90 年代后期开始的持续不断的航空业重组
并购，整合成本消耗过高，尚未形成合适的盈利模式。
未来 2-3 年，航空业处于良好的外部环境之中。（1）首先，需求进入上升
通道，人均 GDP 超过 3000美元之后，航空需求从生产驱动型向消费驱动型转变，
短期因素（例如非典、地震、08 年的经济危机等）不改变长期增长趋势；（2）
其次，供给缓慢增长，B787、A380 等机型的推迟交付将运力增长期拉长并推后，
08 年的巨幅亏损也削弱了航空公司大规模进行资本开支的能力；从 08 年 7 月以
来，更多看到的是退租、出售飞机的公告，而没有看到新增的飞机订单，这将减
少 2012 年之后的运力供给。（3）全球经济缓慢复苏，低通胀的环境也将使原油
价格处于 70-80 美元/桶的较为均衡的水平；（4）行业竞争格局在发生改变，东
航、上航开始整合，国航增持国泰航空股权，行业的集中度越来越高，盈利模式
逐步清晰。
哪家公司能够在未来发展中胜出？一个是大型网络型航空公司，逐步具备超
级承运人的雏形，主要是中国国航、东方航空（现有东航和上航整合之后的新东
航）；另一个细分市场中的航空公司，例如春秋航空。
目前行业变化有哪些？（1）国内需求增长加速，真正拐点出现在 09 年11 月
份。（2）国际航线需求迅速回暖，原来分流至国内航线的运力逐步回流，国内航
线运力压力明显减轻，10-11 月客座率接近 80%，票价迅速上升。（3）11月份的
传统淡季，航空公司将实现主业盈利。
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