请选择 进入手机版 | 继续访问电脑版
楼主: 杨明凡
6680 1

[投行实战] 2018年上市公司并购重组案例分析(下) [推广有奖]

巨擘

0%

还不是VIP/贵宾

-

威望
5
论坛币
186553 个
通用积分
7692.8897
学术水平
2590 点
热心指数
3816 点
信用等级
3525 点
经验
112872 点
帖子
32164
精华
1
在线时间
8337 小时
注册时间
2013-11-21
最后登录
2024-1-31

初级热心勋章 中级热心勋章 初级信用勋章 中级信用勋章 高级信用勋章 高级热心勋章 特级热心勋章 初级学术勋章 特级信用勋章

杨明凡 在职认证  发表于 2019-1-13 14:20:41 |显示全部楼层 |坛友微信交流群
相似文件 换一批

+2 论坛币
k人 参与回答

经管之家送您一份

应届毕业生专属福利!

求职就业群
赵安豆老师微信:zhaoandou666

经管之家联合CDA

送您一个全额奖学金名额~ !

感谢您参与论坛问题回答

经管之家送您两个论坛币!

+2 论坛币

3、发行价格的调整机制

1)关于发行股份购买资产发行价格调整机制的相关问题与解答(2018-9-7

问:《上市公司重大资产重组管理办法》第四十五条第四款关于“发行价格调整方案应当明确、具体、可操作”的规定,应如何理解?

答:上市公司发行股份购买资产的,可以按照《上市公司重大资产重组办法》第四十五条的规定设置发行价格调整机制,保护上市公司股东利益。发行价格调整方案的设定应当符合以下要求:

1)发行价格调整方案应当建立在市场和同行业指数变动基础上,且上市公司的股票价格相比最初确定的发行价格须同时发生重大变化。

2)发行价格调整方案应当有利于保护股东权益,设置双向调整机制;若仅单向调整,应当说明理由,是否有利于中小股东保护。

3)调价基准日应当明确、具体。股东大会授权董事会对发行价格调整进行决策的,在调价条件触发后,董事会应当审慎、及时履职。

4)董事会决定在重组方案中设置发行价格调整机制时,应对发行价格调整方案可能产生的影响以及是否有利于股东保护进行充分评估论证并做信息披露。

5)董事会在调价条件触发后根据股东大会授权对是否调整发行价格进行决议。决定对发行价格进行调整的,应对发行价格调整可能产生的影响、价格调整的合理性、是否有利于股东保护等进行充分评估论证并做信息披露,并应同时披露董事会就此决策的勤勉尽责情况;决定不对发行价格进行调整的,应当披露原因、可能产生的影响以及是否有利于股东保护等,并应同时披露董事会就此决策的勤勉尽责情况。

独立财务顾问和律师应当对以上情况进行核查并发表明确意见。

2)政策解读

2018年,二级市场低迷导致的股票价格下行使得许多并购重组方案价格倒挂频现,导致部分上市公司并购重组的推进出现一定困难。9月21日,常铝股份并购重组获监管层通过,但当时的股价远远低于发行价格,而相似案例并不少。因此若不设置发行价格调整条款,则上市公司及交易对方将陷入进退两难之境。

3)案例

2018年12月28日,中国动力披露的《发行普通股和可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》中设置了“普通股发行价格及可转换公司债券初始转股价格调整机制”,中国动力审议本次交易的第一次董事会决议公告日至中国证监会核准本次交易前,出现下述情形的,上市公司董事会有权在上市公司股东大会审议通过本次交易后召开会议审议是否对普通股发行价格及可转换公司债券初始转股价格进行一次调整:

(1)向下调整

①上证综指(000001.SH)或申万国防军工指数(801740.SI)在任一交易日前的连续30个交易日中有至少20个交易日较上市公司因本次交易召开首次董事会前一交易日(即2018年12月13日)收盘点数(即2,634.05点或941.22点)跌幅超过15%;

②上市公司股价在任一交易日前的连续30个交易日中有至少20个交易日较上市公司因本次交易召开首次董事会前一交易日(即2018年12月13日)收盘价(即22.07元/股)跌幅超过15%。

(2)向上调整

上述指标在相同期限内的涨幅超过15%。

4、业绩承诺的重要性

中粮地产并购大悦城地产。

该案例的特点是:(1)央企的大体量的关联并购被否;中粮地产发行股份购买明毅(系上市公司控股股东中粮集团控制的企业)其持有大悦城地产(香港上市公司)已发行普通股的64.18%,估值为144.47亿元。该交易在证监会审核之前,已获得中粮集团(中粮地产的控股股东),国务院国资委(中粮地产的实际控制人),国家发改委和国家市场监督管理总局的批准。第一次上会前,大家普通认为该并购获得证监会通过是板上钉钉的事情。结果,2018年10月25日,被否。(2)高溢价无业绩对赌:中粮地产给予本次交易标的的估值较之市价溢价近70%,这也是第一次上会被否的原因是“定价公允性缺乏合理依据”。(3)无业绩对赌:第一次草案中,仅有安永出具的《估值报告》和交易双方签订的《减值补偿协议》与《减值补偿协议之补偿协议》,并无资产评估机构出具的评估报告和交易对方签订的《盈利预测补偿协议》。

2018年11月16日中粮地产再次披露的草案中,估值仍不变,但是中粮地产对定价公允性进行了说明、补充了评估报告和业绩承诺及补偿协议,最终在2018年12月4日获得并购重组委的无条件通过。

对定价公允性的说明主要包括以下几个方面:

1)交易定价位于估值机构出具的估值范围;2)交易定价低于每股净资产;3)交易定价低于多家投资银行出具的研究报告的估值;4)中粮集团2012年取得大悦城地产的历史成本是1.74港元/股,本次收购的定价1.90港元/股,考虑到时间成本,本次收购溢价率很低;5)与大悦城地产历史定增和股权转让的价格相对比,说明本次定价具有合理性;

5、吸收合并的借壳上市

ST慧球吸收合并北京天下秀科技股份有限公司

本方案的步骤如下:

(1)标的天下秀先溢价238%协议受让上市公司原控股股东持有的46,040,052股股份(占上市公司总股本的11.66%),取得上市公司控制权;

(2)上市公司再发行股份购买标的天下秀100%股权(评估值包括标的受让的上市公司46,040,052股股份价值),天下秀持有的46,040,052股上市公司股票将相应注销。

该案例较为少见,通过吸收合并的方式完成借壳。

6、商誉减值和业绩补偿

1)商誉减值风险

商誉,产生于非同一控制下的企业合并,为购买方对合并成本大于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额。因此,一般上市公司的并购重组会不可避免的产生商誉。下图是创业板、中小板、主板(深圳主板和上海主板)及全部A股市场的商誉总额(亿元):

A股市场的商誉总额(亿元)

640.webp (1).jpg

增量角度看,全部A股的商誉在2015年较2014年新增3200亿元左右,2016年较2015年新增4000亿元左右,2017年较2016年新增2500亿元左右。从存量角度看,截止2018年3季度,主板7913亿元,中小板3774亿元,创业板2761亿元;主板的商誉总额在绝对金额上是最高的,但创业板的商誉总额占归母净资产总额的比例是最高的,达到了19.24%。从增速角度看, 除创业板基数较小外,其他版块均在2015-2016年达到增速的最高峰。

商誉至少每年末进行一次减值测试,最为常见的商誉减值原因便是并购标的未能完成业绩承诺。业绩承诺期限通常为3年,因此2018年末的商誉减值压力来自于2015年、2016年和2017年的叠加;而根据信达证券研究报告的统计数据可知,对赌协议在利润承诺的不同年度的完成率有较为显著的差异:“2017年,对赌协议利润承诺的第一年的利润完成率为107%,利润承诺的第2年的完成率为87.7%,而利润承诺的第3年的完成率仅为70%”,所以2015年新增3200亿元左右的商誉和2016年新增4000亿元左右的商誉将加剧2018年上市公司的商誉减值风险。

2)商誉减值损失

下图是A股各版块近年来商誉减值损失的合计金额(亿元),从图中可以看出,各版块商誉减值损失逐年增加,且增长迅速;尤其是2017年,各版块商誉减值损失均较2016年增长了1倍以上,其中创业板同比增长超过500%。

640.webp.jpg

3)保障业绩补偿的有效措施

据中国证券报报道,目前证监会在并购重组的审核中已关注上市公司保障业绩补偿正常履行的可行措施及其有效性。11月份以来,证监会共下发24份并购重组反馈意见(不包括豁免要约收购申请的反馈意见),其中有19份涉及业绩补偿的相关内容,占比高达79.17%。

从反馈意见回复的情况看,部分上市公司已制定相关措施。比如,业绩承诺期不进行股份质押。如航天发展(000547)表示,业绩承诺方同意在完成业绩承诺且经上市公司同意后,方可质押对价股份,保障了业绩补偿的可执行性。

此外,承诺方将对价股份质押给上市公司实控人进行“保管”。如远望谷(002161),公司与业绩承诺方约定,重组完成后业绩承诺方应将取得的全部股份质押给上市公司实际控制人,但并不获得资金,上市公司实际控制人成为业绩承诺方的质押权人,并承诺该类股份在业绩承诺期内只能用于进行股份补偿。丰乐种业(000713)、辰安科技(300523)的业绩承诺方也在方案中明确承诺,在业绩补偿期届满前不就对价股份设置质押等担保权利。



二维码

扫码加我 拉你入群

请注明:姓名-公司-职位

以便审核进群资格,未注明则拒绝


hifinecon 发表于 2019-1-13 16:22:12 来自手机 |显示全部楼层 |坛友微信交流群
杨明凡 发表于 2019-1-13 14:20
3、发行价格的调整机制(1)关于发行股份购买资产发行价格调整机制的相关问题与解答(2018-9-7)问:《上市 ...

使用道具

您需要登录后才可以回帖 登录 | 我要注册

本版微信群
加好友,备注jr
拉您进交流群

京ICP备16021002-2号 京B2-20170662号 京公网安备 11010802022788号 论坛法律顾问:王进律师 知识产权保护声明   免责及隐私声明

GMT+8, 2024-3-29 09:57