牛市预期下的股票期权最优投资策略

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            牛市预期下的股票期权最优投资策略

                        于德浩

                      2019.11.18

在牛市预期下，有三种投资策略：买入认购期权、认购牛市价差组合策略、卖出认沽期权。

一般来说，简单的买入中长期虚一认购期权，还是最优策略。因为，一般的预期牛市，每月平均大约上涨+3%。如果是短期30天认购，才刚好抵消时间价值的耗损；若是卖出认沽期权，一是要占用大量保证金，二是收益有限，有可能错过可能的突然暴涨。

在股价波动率较低情形，且是预期牛市情形下，买入中长期认购期权策略是最好的了。比方说，当前50ETF正股股价3.003元，剩余128天的平值期权3.0报价0.1170，虚一认购3.1元报价0.0747元/份。如果我们预期未来是牛市，平均每月上涨+3%，即每月涨0.1元；那么4个月后，股价预期会达到3.4元。这样，预期收益就是(3.4-3.1)/0.0747=4倍。即使只达标一半的期望值，到期只是3.2元，预期收益最低是(3.2-3.1)/0.0747=1.3倍，还是保本的。

当然，我们也都有最坏打算。就是看错了，到期是不涨或下跌的，于是认购期权清零。所以，我们一般是投入约30%的资本金。这可以根据凯利公式，最优投入比例=胜率-败率/赔率，即r=0.5-0.5/3=0.33。

具体执行策略，一是简单的到期平仓了结。比如，100万元资本金，投入30万元，买入400张中长期认购期权。如果期间涨到4倍预期值，30万变120万，就清仓卖出。如果一直没有到4倍达标，就一直简单持有，到剩余30天前平仓了结；再调换新的虚一中长期认购期权，如果还是预期牛市行情的话。

二是比较复杂的策略。如果一开始，股价就大涨，30万在一个月之内就翻倍变成60万。这时，显然涨得有点快，于是可以卖出一半30万，利润留存。倘若，随后股价继续高涨，那么剩余的30万就再翻倍到60万，此时已经达标。这时，应该大部分平仓卖出40万，只剩余20万，期待可能继续意外高涨。 在这种快涨行情下，我们实际是30变90，虽然快但获利还是相对较少，这就是“逢高卖出”的缺点。 当然，如果后面股价回落，我们可以适当补仓；如果股价还继续冲高，一定不能再追高，要忍住才行。记住，股价越高，我们的预期利润空间越小。所以，盲目追高是不理智的。

如果一开始，股价先下跌。我们要保持信心，准备补仓。当正股下跌4%到2.9元，期权市值大约会下跌40%，这时我们开始补仓100张新的虚一中期认购期权3.0元。如果股价继续下跌到2.8元，我们再补仓100张再新的虚一中期认购期权2.9元。 这时我们总共持仓400张3.1中期认购，100张3.0元中期认购，100张2.9元中长期认购；我们原来的100万元资本金还剩下55万现金留存。 至于后面，我们还是预期4倍收益，达标时清仓；不达标时一直持有到剩余30天前在平仓了结。

补仓，最多补两次。如果股价继续下跌，就不能再补仓了，也许我们真的看错方向了。

我们的牛市预期，正股股价初态3.0元，预期末态会到3.4元。期间具体路径是无法预测的，可能是冲高回落，也可能是先跌再涨，也可能是上行震荡等待。有一点应铭记在心，若股价未达到3.4元，就可以继续持股或加仓待涨；如果已经达到3.4元，就要等可能的股价回落，或者至少不能再追高加仓了。

认购牛市价差策略组合，是更谨慎的投资方法，在现在零保证金政策下，更可以替代卖出认沽策略。这个策略的好处就是，把盈亏平衡点下移到-3%甚至是-6%，让亏损的概率可降低到3%以下，当然锁定收益也减小为月6%。对于大型金融机构来言，这是非常谨慎的期权卖方策略，月6%收益与融资费率月0.8%相比已经足够多了。

保守谨慎的期权卖方，认购牛市价差策略组合，买入实二同时卖出实一短期30天认购期权。举例，当前50ETF正股股价3.003元，剩余37天2.8元实值期权0.2162元，时间价值是0.0132元；2.9元实值期权0.1299元，时间价值0.0269元。牛市价差预期锁定收益是0.0269-0.0132=0.0137，收益率是月0.0137/0.2162=6.3%。锁定正收益的成立条件是，股价收盘高于2.9元（-3.3%）；最大亏损是1-0.1299/0.2162=40%，条件是股价低于2.8元，即当月下跌7%。显然，获取每月+6%锁定收益，这个概率大约是80%；而出现最大亏损的概率是很小的，大约在-2X处，小于3%的概率。

这个策略执行还是很简单的，就是一直持有30天到期，两个认购期权的时间价值归零，赚取初态的时间价值之差。

我们也可以稍微大胆些，买入2.9元实一认购期权，同时卖出3.0元平值认购期权。这个的锁定月收益率就是（0.0630-0.0269）/0.1299=28%，成立条件是股价高于3.0元（0%），这个概率大约是60%；最大亏损是1-0.063/0.1299=52%，条件是股价低于2.9元（-3.3%），这个概率大约是20%。

在牛市看涨情形下，卖出平值认沽期权，这个策略更简单直接。当前正股股价3.003元，平值认沽期权报价0.0504元，大约占比0.0504/3.003=1.7%。由于收取10%的保证金，我们可以加一半的最高杠杆，即5倍杠杆，这个月收益率就是+8.5%。这个成立条件是，股价高于3.0元（0%），这有60%的概率。当股价下跌至2.9元时（-3.3%），亏损0.05元，即-8.5%，这有约20%的概率。 卖出认沽期权策略，在期权波动率较高时，有很大优势。当前这个案例，隐含波动率只有14%，几乎处于历史最低位。

卖出认沽期权策略，实际是一个很好的卖方策略。在执行过程中，当股价上涨时，可先部分买入平仓。不过，这个策略容易受到一些诱惑。比方说，同样是看涨，买认购的一个月收益50%以上，而卖认沽只是8%。还有当股价某个月突然大跌时，月收益就可能是-20%，一下子吞噬前面好几个月的累积盈余，很打击长期坚持的信心。

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