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国泰君安：专题报告－上市公司利润增长趋势分析
06.22 18页
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因为样本的不同，单纯看待全部公司的净利润增长率意义不大，从每股指
标和比率指标看，2005 年后企业营运效率的改善显著，且处于上升期；
企业经营性现金流改善程度显著，募集的资金数倍于以往，企业内在的扩
张冲动较大；息税前利润/（有息债务+权益）显著高于贷款利率，企业举
债经营有较好的杠杆收益，所以微观领域对加息不敏感。规模的扩张和良
好的营运效率，必然导致盈利的显著改善，至少一两年内看不到逆转的迹
象。
剔除银行及多元金融行业，2006 年主营业务利润率仍然延续几年来的下
降趋势， 2007 年一季度主营业务利润率实际为17.6%，比2006 年全年
上升1.4 个百分点，这样的增长很让人鼓舞。从行业看，房地产、餐饮旅
游、有色金属行业的主营业务利润率稳定且有上升趋势，零售、食品饮料、
机械设备行业的主营利润率表现很稳定，而纺织服装、家用电器和化工行
业，利润率下降到低谷后反转的迹象最明显。
投资收益占净利润比重显著上升，说明上市公司体系外资产的盈利能力显
著提高，“投行创造价值”的逻辑基础存在，另一方面，也说明上市公司
利润增长的质量不够高；资产注入、并购重组等外延式增长是净利润增加
的重要因素；会计准则的转换，对2007 年上市公司净利润的影响，估计
在+10%左右，不容小视；费用率的相对下降，贡献了净利润增长额的
40-50%；新税法的实施，在过渡期内可以提升净利润9%左右，综合各种
因素并参考研究员对重点公司的盈利预测，预计存量的上市公司2007 年
净利润增长幅度在35%-45%之间，2008 年在25%左右。
通过历史的经验数据和对未来影响净利润正面因素和负面因素分析，建议
关注毛利率稳定且受益于内需增长的行业，如金融、房地产、食品饮料、
旅游传媒、通信服务、零售等行业。在国际分工领域受国内政策持续扶持
的行业也建议关注，如机械设备、交运设备、农林牧渔等。而这些行业，
也正是费用率占比主营业务利润较高的行业，其费用率的相对节约仍有较
大空间。
行业集中度低是我们国家最突出的特点，在产业整合的诸多障碍中，证券
市场的发展解决了交易支付问题，其它的问题可以归结为“利益团体”和
“观念”，坚冰的化解非一日之功，也不能完全用经济眼光来预测，我们
只能看相关约束下最容易被推动的领域，譬如电力行业、钢铁行业、水泥
行业，我们建议价值投资者配置这些行业中能够主导整合的公司，建议趋
势投资者配置最容易成为并购标的公司。
从利润增长结构看，“投资收益”仍然是2007 年净利润增长的最大贡献者，
虽然绝大部分的投资收益，只是一次性的，并不显著改善企业后续年度的
营运价值，但是，这会成为牛市中贴在脸上的金砖，成为被充裕流动性挟
持的对象，建议关注。
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