经济热点问题大讨论－－之股权分置改革篇

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全流通问题本质上是利空，一个简单的理由，增加了股票供给，消耗了资金，但是利空能否转化为利好，关键是好企业好方案，若解决方案向流通股股东大比例让利，则利空可能转化为利好，否则，可能又会带来一场股灾。第一批已证明是失败，而拟推出的第二批试点，其不切实际、蔑视股民损失和感受的指导思想依然不变，在担心国有资产流失和管理层弱智的背景下，即使是好企业相信对价更低。而管理层依然认为是稳步推进。因此连续发生股灾的可能性很大。

笔者认为，坚持按照让利的思路必将导致非常残酷的自然接轨，唯一的解决办法就是国有股和法人股转入优先股，不在二级市场流通（搁置50年，类似于房产买使用权70年）。原因在于股权分置问题是政治问题，不是经济问题，解决这一问题类似于政治改革，优质国有控股企业是上层建筑的核心经济利益，指望大规模让利是不现实的，目前解决这一问题的政治生态环境尚不成熟。

因此，按照政府让利的思路，似乎应关注市净率指标，尽管有观点认为真正的好股票，内在价值决定不会惧怕全流通的，但大股东极低的变现成本和供求关系的极大改变（冲击成本）似乎让这一看法在实践上站不住脚。这一思路坚持搞下去，长线来看未来所有公司的股价都不会高于净资产。

[此贴子已经被作者于2005-6-10 9:53:21编辑过]

市场雪上加霜，流通股股东苦不堪言。

徐茂魁：防止“金牛陷阱” 尽快亡羊补牢

中国人民大学 徐茂魁[1]

5月9日，金牛能源、清华同方紫江企业和三一重工等4家上市公司分别刊登公告，率先启动股权分置试点解决工作。这四家公司的“对价”方案及股市的放映状况可概括为下图：

　　

股票名称	“对价”方案 （每股）	总股本 (亿股)	非流通股比重		股票收盘价			备注
			4.29	除权后	4.29	登记日	除权日
三一重工	送0.35股派0.8元	2.4	75.0	62.5	16.95	23.82	16.61	后分红
清华同方	1股转增1股	57.46	52.5	35.6	8.70	9.60	-------
紫江企业	送0.3股	14.37	58.5	46.0	2.78	2.91
金牛能源	送2.5股	4.51	74.5 (66.1)*	68.1 (57.6)*	8.71**	6.54		先分红

*为可转债全部转为股份的数值； **为5月10实施2004年分红方案后的股价。

比较四家公司的对价方案，共同点是不用流通股出现金，而由非流通股直接向流通股股东实现补偿。但四个方案又各有特点。

总的来说，三一重工的方案最优，每10股送3.5股、派8元，而且方案实施后，公司再进行2004年的分红方案，即每10股转增10股派2元，这使得流通股又得到一定的收益。

清华同方的方案次之，它的股权分置改革方案为：拟以现有总股本57.46亿股为基数，向股权登记日登记在册的全体股东每10股转增4.75股，五家非流通股股东向股权登记日登记在册的流通股股东支付可获得的转增股份，使流通股股东实际获得每10股转增10股的股份。本次股权分置改革完成后，清华同方非流通股股东持有的股份占公司总股本比重将由原来的52.48%降至35.58%。作为非流通股股东获得流通权的“对价”，相当于流通股股东每10股获得转让3.56股的权益。但由于大股东在“沟通会”上的不耐心的态度，未能争取更多的流通股的选票，流通股通过率为61.91%，与要求通过率的三分之二仅仅少4.76%，最终折戟沉沙，这使人们感到非常的遗憾。

紫江企业的方案虽比前两家略少，但考虑到其非流通股比重相对较少，并有大股东的一些“呵护”股价的承诺，该方案的顺利通过也在清理之中。

最差的方案是金牛能源的方案。它不仅送得最少，而且在方案实施前迫不及待的实施了2004年的分红方案，即每10股转增6股派5元，抢先将公司积存的绝大部分的公积金和未分配利润分掉，使大股东事先取得既得利益。这种做法极大地损害了流通股股东的利益和信心，股价也连续大幅下跌。进行试点前的4月29日收盘价为14.43元，5月10日除权除息后价格应为8.71元，至6月3日股权登记日时收盘价已跌至6.54元，跌幅为25%。

但令人不解的是，在金牛的股东在不得不“用脚投票”和进行“割肉”的同时，其“对价”方案居然在6月17日为流通股股东81%的高票通过。这是为什么呢？这种不可思议的矛盾反映出目前的试点程序存在着一个很隐蔽的“陷阱”：即试点方案于5月13日公布后，在6月17日对方案进行表决的一段期间内，允许股票在二级市场进行了十几天的交易。就是这短短的十几天的交易，却可能造成股东的“大换班”。一些对方案十分不满意的股东，急着要“逃跑”，造成股市的大跌。据统计，此期间共成交1.13亿股，换手率高达54%。而当股价和“试点方案”都跌出价值时，一些趁低买进的新股东，自然会对试点方案投赞成票。但是，此时的股东，已非彼时的股东了。我们在庆贺金牛能源的方案顺利通过的庆功宴上，请不要忘记这超过半数的“割肉”的原股东，不要忘记金牛的股价已跌去四分之一的现实！

金牛能源大股东邢矿集团为自己的方案辩解道：由于煤炭行业是国家的基础产业，国家必须控股，也就是国家必须持股在51%以上，所以，邢矿集团真正可流通的股份大约只有5千多万股，而送出的股份却有6千多万股。看起来大股东真是做出了巨大的牺牲。其实不然。现代的公司制度和资本市场的实践说明，在股权日益分散的情况下，大股东对公司进行控股的比例不断下降，只要百分之20至30即可，甚至可以更低。从我国改革的进程来看，大家对控股权的理解会不断向国际靠拢的。如果我们现在没有前瞻性，到时候国有股份需要进一步降低时，那么邢矿集团时候是否会再一次向中小股东让利呢？

中央政府多次强调，解决股权分置试点的成功与否，关键是看是否真正保护了中小投资者的利益。而金牛试点的结果却是让广大投资者利益受损，这说明这一试点是失败的，是改革中的“陷阱”。而出现这一“陷阱”的根源则在于制度的不完善。因此，我建议取消在试点方案公布后让该股票再进行流通的规定，而直接方案接接受原股东对抉择。这样做，不仅可以防止“金牛陷阱”的再现，也可防止象三一重工那样的过渡“炒作”。

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[1] 徐茂魁：中国人民大学经济学院教授，博士生导师，主要研究公司制度和证券投资。

在不断进步！！！同方应该思考！！！！！！！！！

有一个山村，叫郭家湾，村长姓郭，叫郭法人。有一年初春，村长决定由村民入股 成立一个养殖场。郭村长首先将自己家里100只土鸡蛋孵化出100只小鸡，作为100 股发起养殖场，并吹嘘他的鸡是乌鸡，今后还会变凤凰，之后向村民两次筹集股 份。头一次要求村民以一头猪作为一股，共有60户入股，入60头猪。第二次增发要 求村民以一头牛作为一股，共有40户入股，入40头牛。养殖场很快发展起来，鸡 鸣、猪肥、牛壮。年末，养殖场制订分配方案。将全年鸡生的共200只蛋分红，每 股分一只蛋。这样村长分得100只鸡蛋，其他每户分得1只鸡蛋。由于村长入股的 本钱也就是100只鸡蛋加点孵化费，所以他的本钱基本上收回。而且村长一年吃喝 都在养殖场里面。 第二年，村长要求减持他的股份50股，他将40头牛和10头猪牵走。村民眼看这么大 的养殖场只剩下100只老母鸡和50头猪。而且村长在里面还有50股，只要他愿意， 他还可以随时赶走50头猪。 又过了一年，养殖场又有150只鸡蛋的利润。现在郭村长想牵走50头猪到市场上卖 掉，就对村民说，上级决定养殖场要作为股权分置改革的试点，方案是这样的，我 们再分一次红，每股一只鸡蛋，我分到的那50只鸡蛋，送给你们10只，但我要把我 的50股减持了，这样我要拿走50头猪加上40只鸡蛋。我的话已经说出来了， 开弓 没有回头箭，你们同意也罢，不同意也罢，反正我要卖股份了。村民们对村长的方 案虽然不满意，但又无可奈何。村民们这次乱成一团，有的村民和村长商量能不能 补偿点鸡蛋，有的村民赶快卖掉自己手里的猪和鸡蛋，因为村长的猪和鸡蛋都是 零成本的，猪和鸡蛋的价格会崩盘的。

转一个： 证监会有一个圈套。他们知道股民多数都是短炒，年换手率超过100%，所以故意制订政策说：一年内非流通股不流通。这样，一年之内筹码不会增加什么，当前本个股流通盘持有者们没有即刻的压力，10送3都会觉得是很好的。流通盘只是暂时会扩大一点点，也就是自己被多送的那30%而已。一年内尽管放心炒行情，至于明年后年，多数人已经不持有这个个股了，哪管明年后年盘子增大，大股东出货的事。 而且依照股民的习性，都是跟庄，当前持股的股民会和大股东配合，骗一年后接盘的人。股民多是短炒，大多数股民一年后早已不持有这个个股了，但现在持股现在就有表决权。现在表决，就短视一把，迎合一下大股东，答应他10送3，弄一波行情走人拉倒，后面的事谁还管它，股民都是这心理。证监会的方案就是想利用股民的这种心理，骗取方案通过，对大股东有利的方案。 但是，本股票的股民身在其中不知醒，别的个股持股人却清醒得很嘛。明眼人一看，就知道10送3太少了嘛，明后年非流通股巨大盘子压出来，股市就完了，那个个股完了，大盘更完了。所以大家都不看好后市，仓皇出逃了嘛。这是证监会、券商、国资委和上市公司没有料到的。所以听到证监会的人说：没料到网上一片声讨。 是啊，如意算盘打错了嘛。 本来呢，就应该是这样制订规则：个股的缩股方案一经表决确定下来，送股了，除权了，这个股马上就全流通就行了，不需要缓冲期。一个股的全流通，对大盘是不会有什么影响的，根本不必担心。但是，你推迟到明年后年流通，也还是躲过了初一，躲不过十五嘛，到时候很多股集中流通，还不是压力大，是一回事嘛。所以这是一个愚蠢的政策。 那马上全流通，会不会对本只个股带来冲击呢？ 问题的症结就在这里嘛。如果全流通的压力是立即的，那么任何股民都不会接受你10送3了嘛。一肚子坏水的证监会，你不就是想在这里骗股民的嘛。为了股民接受10送3这样的损害股民长远利益的方案，你故意把全流通往后拖，以使股民目前没有盘子大的压力，甚至还有短期好处，你证监会一肚子坏水啊。如果立即全流通，你就得10送20，10送50（依非流通股和流通股之间的比例而定），才能使股民答应了嘛。但10送20，10送50这样的比例，本来就是应该送出的呀。只要有这样的送股比例，该送的股你送到位了，马上全流通也不会跌嘛，甚至还会涨。证监会为了少送股，使股民吃亏，竟想出这样的坏主意，大家一定不要上当啊，不要被短时利益迷住了心窍，可一定要投反对票去哦

前一段时间写过一个关于股权分置改革对市盈率的回归性调整的论文。。

[此贴子已经被作者于2005-6-23 23:48:25编辑过]

资金总量不变，而股票数量增加，必然引起单价的下跌。

股权分置问题是个“伪命题”，它是中国股市的根本问题吗？全流通后中国股市就会走向一个长期向上的发展阶段吗？不！！！

大家应该知道著名的“米勒－莫迪里亚尼”定理，一个公司的价值是由其资产盈利能力决定的，而与该公司的融资方式及股权结构无关。

中国股市的根本问题在股市的定位及股票的发行没按市场化方式操作！

再补充一点，还有法制和监管问题。

“制度是广为人知的、由人创立的规则，它的用途是抑制人类可能的机会主义行为。它们总是带有某些针对违规行为的惩罚措施”－－－制度经济学（柯武刚 史漫飞）116

从这个角度看，中国股市制度太糟糕了！