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【深度解读】中国经济调整的两难困境

来源：FT中文网   2016-04-05
       随着全球经济继续在不确定中徘徊，全世界的眼光都聚焦到了中国身上，而中国人也对本国经济充满关切，既希望本国经济学家做出分析和预测，也很在意“旁观者”的看法。3月22日，在FT中文网举办的一次座谈会暨读者见面会上，英国《金融时报》副总编、首席经济评论员马丁·沃尔夫和任职于中国社会科学院的中国经济学家余永定，就此进行了一场高端对话。座谈会由英国《金融时报》中文网总编辑王丰主持。

　　一、座谈会以沃尔夫的演讲开始。沃尔夫首先高度赞扬了中国已经取得的经济发展成就。他认为，如果中国能在未来的二三十年里延续自1970年代末以来的发展速度和轨迹，就能实现跃升为发达国家的梦想。目前中国的历史性转型进程已走到了半山腰，但未来还有不少的困难和挑战。
　　中国前总理温家宝曾表示，中国经济是“不稳定、不平衡、不协调、不可持续的”，这句话曾经被西方媒体广泛引用，这次被沃尔夫再度引用。而且在沃尔夫看来，当前这些问题变得更加突出了。用曾任美国总统尼克松的经济顾问的赫伯特·斯坦的话说“无法永远维系的东西，注定要终结”，因而中国必须认真对待经济增长之旅戛然而止的可能性。
　　沃尔夫承认，30多年来中国的经济增长表现非同凡响，增速甚至高于比中国更早“腾飞”的一些东亚国家和地区，如日本、韩国等。美国一直是中国等后发国家增长的参照系，而目前中国以购买力平价折算的人均GDP与美国的比例差距，相当于1980年代中期韩国与美国的差距。中国照这样发展下去，再需要30年，就能达到目前韩国与美国相比的繁荣程度。而且到那时中国经济规模将比北美和欧洲加起来还要庞大，这将是非常耀眼的成绩。
　　但是，中国要完成追赶西方的漫长旅程，需要克服五个障碍。首先，非常态的高速发展总是存在重新归于平庸的趋势，这个现象比长期高速增长更为常见。沃尔夫举例说，在1971年，经济学家曾对日本、台湾、墨西哥和巴西四个经济体寄予厚望，但后两个经济体最终令人失望地停滞了下来。中国需要提防类似的命运。
　　沃尔夫认为，因为中国经济规模非常庞大，所以如果要实现“成为高收入国家”的目标（即人均GDP数值达到同期美国的四分之三左右），中国经济规模在未来20-30年里应该增长至目前的5倍左右，而这个任务很艰巨。而且，中国将对世界环境和经济承载能力造成严峻压力，这需要中国在大幅提高能源利用效率，尤其是在碳排放方面。中国的高速增长还会冲击全球货币和金融体系，以及国际机构和国际关系。
　　第三个障碍是中国的政治改革。根据世界银行的排名，中国目前在政府负责性、有效性、监管质量、法治水平和腐败防控等方面的排名，距离作为一个如此重要的国家而受到的期待尚有一定的距离。如果中国希望变成发达国家，必须在这些指标上有明显提升。
　　第四个问题是中国已经到达“刘易斯拐点”。本世纪以来，中国实际工资快速上升。2012年以来，中国潜在实际增长率已经下降到7%甚至更低。要适应经济增速放缓同时劳动力成本变高的新现实，对中国而言绝非易事。沃尔夫打比方说，当自行车的速度减慢时，骑起来会变得更困难。
　　第五个也是最迫在眉睫的障碍是经济结构的不平衡：中国的增长过度依赖投资；国内债务迅速积累，这种增长速度是不可持续的；国内储蓄（不限于家庭储蓄）过高，无法在国内得到有效利用。这些不平衡性造成了两个困难：既难以继续维持高增长，也无法平稳地让增长慢下来。
　　接着，作为重点，沃尔夫详细阐述了最后一个挑战。具体的问题是，中国的投资率高于其他高速增长国家，而中国的需求也依赖于投资。中国近年来全要素生产率下降，与这种高投资增长模式有一定的关系。而中国的增量资本产出率（ICOR）已经从1990年代末的3.5%上升到7%，这意味着投资对经济增长的边际贡献已下降了一半。中国的资本产出率甚至已经高于除日本之外的所有G7成员国。总而言之，中国对投资的依赖的确有些过度了。在这种情况下，中国过剩产能越来越多，效率越来越低下，这会损害未来的发展势头和需求增长潜力。
　　与此相关的另一个问题是负债率上升，尤其是企业债务占GDP的比例在过去八年里几乎翻了一倍。中国债务占GDP的比例已经达到甚至超过美国的水平，如果继续这样下去，中国负债程度就会达到历史上各国前所未有的水平，而这显然是不可持续的。
　　更严重的问题是，调整这种依赖高投资的状态隐藏着巨大的风险。沃尔夫计算说，如果中国的资本产出率只是保持在当前水平上，而经济增长率是6%的话，投资占GDP的比例就应该降低10个百分点，到达35%，即1990年代大部分时间的水平，而这按国际标准仍然是较高的。但如果这个过程快速发生，需求比重也将下降10个百分点，中国可能陷入经济衰退。但如果不发生这种情况，中国的债务将继续爆炸性积累，资源继续浪费。显然这构成了当前中国面临的两难。
　　沃尔夫推论说，在此情况下，关键显然在于掌控调整的节奏，让其逐渐发生，但又不至于过慢。这意味着，在较长时间里，中国要让投资增速慢于GDP增速，而让消费增速快于GDP增速。但在目前，中国家庭可支配收入只占GDP的60%，中国家庭将收入的约1/3用于储蓄。要让家庭消费增速快于GDP增速，充分而必要的条件是，或者家庭可支配收入占GDP的比例上升，或者家庭储蓄率下降。但在目前经济前景充满不确定性的情况下，后一种情况很难发生。而如果是前一种情况的话，就意味着要让企业利润更多转化为家庭收入，这将挤压企业利润，从而影响企业投资能力。为了维持企业投资，政府应该加快信贷创造。信贷增长过会不会引发金融危机？沃尔夫表示，中国目前不用担心这个，因为政府偿债能力良好，同时控制着银行。
　　但增加信贷也可能是一柄双刃剑。因为在繁荣时期加杠杆，贷款人将获得高于其预期的收益，但如果经济增长放慢，贷款人和借款人的收益都将低于他们的预期，从而会减少承担风险的活动，而这意味着，就算是不发生大规模的破产潮，经济活动也会陷入普遍低迷状态。而信贷扩张持续的时间越长，这些资产负债表效应就将越大，但传统的经济学又对这些资产负债表效应关注不够。
　　总之，中国决策者一方面为了避免在未来发生硬着陆，目前希望债务规模不要继续积累，另一方面，为了在眼前避免一场衰退，又得推动债务的短期积累。简言之，中国目前的增长路径是不可持续的，但要转向某种更依赖消费的路径，短期内也可能带来很多不良影响。这种情况的延续最终到底会造成什么结果，沃尔夫也没有答案。

　　二、在沃尔夫演讲结束后，余永定进行了回应。他首先明言，相对于沃尔夫的看法，他要更乐观一些。沃尔夫提出的中国经济长期增长的五个障碍都是切实存在的，不过，目前中国已经不再刻意拿美国作为追赶目标，而是一心一意关注于自身的发展，这样就可以避免一些不必要的追赶焦虑。
　　同时，余永定说，在我们谈论未来时，必须非常谦虚，因为世界充满了不确定性。他举1972年“罗马俱乐部”关于“增长的极限”的报告为例——后来的事实证明“罗马俱乐部”对资源枯竭的担忧太悲观了。余永定认为，我们还是要相信技术进步，可能改变整个经济发展面貌。总体上沃尔夫提出的问题中国应该重视，但也要给自己留点余地和信心。他认为，总结中国已经取得的成绩，有几点经验很重要：一是要坚持开放和改革，二是要思想解放，三是要维持政治稳定，四是要维护世界和平的局面，不要陷入对外战争。
　　具体到当前的经济调整困难上，余永定赞同地说，中国在过去的增长方式确实存在着很大毛病，尤其是过于依赖投资和出口。他具体回应了沃尔夫的分析。他认为，沃尔夫的分析基础是“哈罗德·多马模型”，经济增长速度等于投资率除以资本产出率。中国现在的资本产出率是3.5%左右，而且在不断增加，再过几年，有可能会达到5%。沃尔夫对资本产出率将会上升的预计是正确的。
　　余永定同样认为，由于中国依赖投资，所以资本产出率越来越高，资本的使用效率越来越低。长期以来，为了保持较高的经济增长速度，中国必须维持较高的投资率，但更高的投资率使得资本的使用效率下降，所以资本产出率进一步提升，这就形成一个恶性循环。现在中国不能再走这条路了。但调整也很困难，快不得也慢不得。慢了问题越来越严重，快了经济增长会急剧下降。这与沃尔夫的观点基本相同。
　　目前中国投资占GDP50%左右，消费率也占到50%左右，经常项目顺差占GDP的比例稍大于零，储蓄率是50%以上。沃尔夫在演讲中认为，理想的状态是消费率应该是65%，其中包括15%的公共消费，投资率应该是35%，经常项目顺差占GDP的比例大概是零，储蓄率35%。余永定认为这样的格局将会很合理。
　　沃尔夫在他的分析中假设中国资本产出率是5%，所以，当投资率是35%时，经济增长大致能够保持7%。余永定认为这个假设太乐观了一些。因为，如果中国投资率只有35%，是无法保持7%的增长速度的。现实情况也是这样，现在中国的投资率是47%左右，但经济增长速度不到7%。余永定强调，沃尔夫在演讲里假设资本产出率是常数，其实资本产出率在中国不是一个常数，而是逐渐增加的，效率越来越低。由于资本产出率不断增加，所以增量资本产出率非常高，达7%左右。这就造成了49%左右的投资率只有7%的经济增长速度，这是一个大麻烦。
　　余永定提出，沃尔夫在谈论投资率的时候，使用的是资本形成除以GDP。但在中国，人们谈论投资增长速度的时候，用的是固定资产投资，在谈论投资率的时候，用的是资本形成，这两个是不同的概念。这个统计问题造成了一个矛盾：按道理固定资产投资和资本形成量大概是一样的，即使有差异，可以解释，但现在中国的这个差异变得极为巨大，已经不可解释了。
　　“所以，你问我中国的投资率是多少，我诚实的回答是我不知道，中国投资增长速度是多少，我诚实的回答，也是不知道。”余永定说。
　　但最终余永定还是表达了乐观的期待：“根据过去的历史和逻辑，只要中国政府能够集思广益，能够听取大众的意见，只要经济学家和广大民众充分讨论，那么在大家的智慧的基础上，制定合理的政策，那么中国还可以继续克服现在的困难，涉险过关。”
（未完，見 ↓ ）

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关键词：经济调整 中国经济 两难困境 中国社会科学院 经济增长速度 中国经济 中国人 美国总统 中国社会 经济学家

（接前 ↑ ）
　　三、在两人的演讲结束后，他们共同接受了主持人的提问，以及现场观众通过主持人传达的提问。以下为经我们编辑后的问答概录：

　　主持人：两位对于目前中国经济面临的挑战的观点是一致的。根据中国“十三五”规划提出的指导意见，到2020年，中国的GDP应该比2010年翻一倍。那么，在下一个30年中，我们要做什么？你们如何展望“十三五”以及其后的30年？
　　沃尔夫：是的，我们没有任何本质上的观点不同，当然这在某种程度也是不幸的，因为我们的观点太一致了。但在一定的程度上，我的好朋友余永定纠正了我一点。我并不质疑中国克服挑战的能力，因为过去中国就克服了很多的挑战，相信未来也可以如此。
　　中国想成为中等收入国家，但中国增长也会不断放缓，趋向于发达国家的增速。基于中国的目标，中国目前还是会继续进行投资，比如保持占GDP的45%这样比例的投资，比发达国家高2-3倍。但最终在变得更富有后，中国需要达到某种稳定的状态，到时增长可能不需要那么快，也许只有1%，那时的体验会和现在完全不一样。
　　但中国的经济结构将产生很大的变化。我写过一篇文章，提到日本过去25年的情况为什么这么糟糕，这是因为，他们并没有调整自己之前的高投资的模式。日本的投资曾比美国还要高，但它的增长速度还是非常慢，非常令人悲观。我觉得日本处于一种长期的失衡状况。我对于中国的长期目标没有任何特定的想法，这是中国人自己决定的，我不知道中国人对于以后的人均GDP只能有美国的一半是否满意，如果想要更好，就必须对过度依赖投资的情况做一些改变。余教授说的其他方面我都赞同。

　　余永定：我补充一下。如果中国设定了较高的经济发展目标，因为中国的资本产出率在不断的提升，现在的效率比较低，所以中国的投资占比应该更高一些。刚才沃尔夫的假设是会出现一个非常稳定的资本产出率，但我的观点，如果中国的改革失败，这样的资本产出率会不断的上升。如果我们设定一个很高的比例，你必须要保证这样一个很高的投资占比。我觉得中国不应该这样，我也同意你的观点，投资占比应降低到35%-40%，但这样我们就要降低GDP增长速度了。我想强调，我们不能急剧地降低投资。我同意你的观点，我们必须要花长期的时间，也许是花十年、二十年，逐步做到这一点，之后我们才能不断的提升消费和其他的一些要素。
　　沃尔夫：我很感兴趣，对于潜在的风险，ZF应该做出怎样的响应。在过去，ZF喜欢采取的应对措施是加大ZF投资。我就在想，这是不是一个西方式的观点，这是唯一应该做的事情吗？因为中国也可以加大公共消费方面的投资，比如对环境进行整顿，对医疗和教育加大投入，也可以进一步改善社保、养老金。换言之，ZF可以采取相应的措施，加大对消费方面的刺激。在我看来，面对中国现在所处的情况，ZF好像并没有做好准备，采取快速响应的措施。我的第二个建议是，除了投资之外还要考虑其他措施，因为现在投资已经够多了。在过去已经建立起来的一些基础设施项目并不是必要的，比如中国现在国际机场的数量太多了，数量超过了其他各国的总和。我觉得未来不要再建这种国际机场了。

　　主持人：余永定教授最近发表了一些文章，接受了一些采访。不知道我的解读正确不正确，但我觉得你的基本观点是，中国现在需要更激进的扩张式的财政政策，或者说，你好像建议加大投资。那么，你提出的这种新的扩张性的做法，和2008年ZF的做法有何区别？
　　余永定：因为我相信很多人都会有同样的观点。实际上在2008和2009年，我曾写文章批评当时的那种做法，我认为增长放缓后，质量更高。我认为ZF应该进一步关注效率，而不应该直接就用这种刺激性的一揽子政策，这会造成长期的问题。
　　不过现在，ZF面临较大的危机，增速大幅放缓。在这种情况下，你一定要采取果断措施，要不然在未来的恢复就需要很长时间。现在的问题是ZF做的幅度太大、太快，产生了很多意想不到的后果，就是让地方ZF没有发挥起自己应该承担起的责任。中国ZF没有充分使用财政方面的工具，而是过度使用了信贷方面的工具，这是不对的。中国目前存在未来增长速度大幅放缓的可能性，这可能带来触底风险，在这种时候你肯定要采取行动。目前房地产投资大量减少，极大地影响了GDP的增长，在这种情况下，我们需要在基础设施方面采取行动。
　　举个例子，北京的地铁系统和其他国家相比已经非常落后了。特别是在“两会”期间，我在政协上提出了这个问题。我建议北京地铁系统重建，因为现在的风险系数比较高，相信大家都有类似的经历。在有些站点你要走很长的路，而那里的过道非常狭窄，这是有风险的。现在水泥价格比较低，钢铁价格也不高，我们为什么不考虑对地铁系统进行重建呢？可以做的事很多，因为这种做法并不影响到我们的效率。就算这些措施在短期不会产生多大的经济效益，但它的社会效益是巨大的。我认为ZF应该采取这样的行动，一方面可以进一步防止增长下行，另一方面也可以改善中国的基础设施。但我也意识到，这种做法不可能从根本上解决中国面对的问题，只能说是一种权宜之计，给ZF一些缓冲空间。但现在，采取这种行动的时候必须特别小心，而且我们也要充分调动财政手段，比如发行国债，而不是一味地让商业银行进一步加大对企业的放贷，这就是我的观点。几乎没有人赞同这个观点。

　　主持人：您在政策倡议中还有一项是主张ZF减税？据您所知，决策层对此反响如何？
　　余永定：我只代表个人。我不知道ZF的想法是什么，但我觉得有一些趋势值得我们注意。现在很多人认为，中国面对的是一种民粹主义威胁，因为现在工资上涨太快了，超过了劳动力效率的增长速度。回到你刚才的问题，我说的这种扩张式的财政政策，主要是指ZF开支，当然对于减税也有一定的措施。像在美国有一些政策在我看来是不成功的，我觉得我们可以从美国的失败中汲取教训。我们是可以减税，对于富人可以有更多的税种，比如借鉴英国的一些做法。一些富人应该做出更大的贡献。为什么说现在民粹主义有所上升，就是因为现在的贫富差距太大了，多年以来创造出来的财富和繁荣没有在大众当中被充分分享。所以，现在有必要重新对这个财富进行一定的调整，不然我们面对的情况是非常危险的。

　　主持人：您是否会以中国高铁的成功作为一个ZF支持基础设施建设的例子？五六年前，人们曾认为作为4万亿计划一部分的高铁是浪费，完全没有必要，但现在多数人都持褒奖态度，到底是什么发生了变化？
　　余永定：其实没有什么变化。当时我就认为高铁是没有什么用，这么贵谁会坐高铁。现在看来显然我是错了，因为现在农民工也在坐高铁。所以，虽然4万亿一揽子计划造成了很多问题，但还是有其有效的一些方面。
　　沃尔夫：我觉得这比房地产投资更加有效，我非常惊叹于这个规模。不管怎么说，中国的高铁也是一个巨大的成就，是相对其他国家做得卓有成效的一个领域，这是中国应该抓住的优势。所以，对此我并不担心。
　　说到减税我不是一个专家，但我的印象是中国的税制系统不完善，并没有覆盖很多人，也有一定的随意性，造福到的人比较有限，所以，为改善税制而花费精力更加有效。所以，我比较赞同余永定说到的财富分配问题，我比较希望ZF加大在社会领域的投入。如果中国真的希望避免西方遭遇的零利率陷阱的话，就一定要有相应的计划，在公有和私营部门加大开支。鉴于中国目前储蓄率这么高，陷入零利率陷阱的风险还是存在的。

　　主持人：接下来是来自观众的问题。中国是否有可能跨越中等收入陷阱？成功的可能性有多大？
　　沃尔夫：我个人在这方面没有做太多的研究，所以我主要听取他人的研究成果。我并不完全确定中等收入陷阱是否存在，因为这个概念有时是基于经验的。不过，平稳地从低收入转型为高收入国家，这样的例子比较少，在二战之后只有韩国一例，这是真实的情况。
　　中国是否能够完成这种改变？对此我的观点，是中国的人力资源和疆域、企业家的创造力等都是优势，中国还有一些技术方面的优势，这些令人乐观。但令人产生悲观心理的是，中国的经济效率比较低，必须要进行大量投资才能维持高增长，如果增长率降低，人们对未来失去信心，企业的经营状况也会恶化，在投资不断下降后，需求也会下降，这就会陷入中等收入陷阱。所以，我认为中国跨越这个陷阱的机会确实存在，但需要进行政策改革，提高效率，同时保证宏观经济稳定性，确保增长率，而这些都是有挑战性的。

　　主持人：有一个问题问沃尔夫。世界上有没有其他国家的范例，显示它们成功解决了中国目前面临的高负债问题？另外，中国地方债目前很严重，现在还未解决，你能否提出一些建议帮助中国克服这个问题？
　　沃尔夫：我不知道具体的债务比例，但我知道就负债率而言，发达国家中只有日本和中国相当，这主要是因为中国企业的杠杆率比多数西方国家高得多。日本的情况表明，高负债的企业很危险，需要不断应对债务支付压力而不能投资，从而陷入停滞。中国需要避免这种情况。不过中国的地方债问题有其独特之处。根据我的理解，从技术上讲，地方债虽然是地方ZF欠下的，但也是ZF债务，而中国ZF整体上是有支付能力的。我认为中国ZF目前的负债水平不至于造成债务危机，不过中国需要考虑的是未来十年里不使债务积累到不可持续的程度，那样的话问题就会麻烦的多。

　　主持人：有一个问题问余教授，如果目前的投资、消费占GDP的比重持续下去，最糟糕的情况是什么？
　　余永定：我觉得这可能让中国的问题恶化，因为中国企业债务水平已经很高了，这会加重债务方面的问题，可能导致金融危机。为了避免这种情况，我们需要进一步改革，鼓励大家进一步创新，提高效率。这样的话，我们就能保证中国增长率维持在7%，而且到2020年企业债务保持在GDP的200%以内。我们一定要预先采取防范措施来避免可能的危机。
（注：根据马丁·沃尔夫和余永定现场发言整理。文章仅代表发言者观点。）

马丁·沃尔夫（Martin Wolf）是英国《金融时报》副主编及首席经济评论员。为嘉奖他对财经新闻作出的杰出贡献，沃尔夫于2000年荣获大英帝国勋爵位勋章(CBE)。他是牛津大学纳菲尔德学院客座研究员，并被授予剑桥大学圣体学院和牛津经济政策研究院(Oxonia)院士，同时也是诺丁汉大学特约教授。自1999年和2006年以来，他分别担任达沃斯(Davos)每年一度“世界经济论坛”的特邀评委成员和国际传媒委员会的成员。2006年7月他荣获诺丁汉大学文学博士；在同年12月他又荣获伦敦政治经济学院科学（经济）博士荣誉教授的称号。
余永定，1948年11月18日生，广东台山人。中国社会科学院学部委员，牛津大学经济学博士，中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员、博导，中国世界经济学会会长，联合国发展政策委员会委员。主要研究领域是国际金融、中国经济增长和中国的宏观经济稳定问题。

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