2019年12月宏观经济数据分析

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首先关注中美贸易协议。

从签字日期迟迟不能确定的情况看，去年12月13日特朗普宣布中美达成协议时可能还有

重要细节的谈判并未完成，特朗普为何急于宣布中美达成协议，来看美国十年期国债

利率，12月12日国债利率大涨（下图中箭头所指处），

显然市场对中美12月15日能否达成协议感到焦虑。而利率大涨对于美国经济十分不利，

对特朗普的连任构成威胁，特朗普急于安抚市场所以率先宣布达成协议，而中方的反应

很低调，国新办的新闻发布会晚上11点才开,十分罕见。到了1月7日环球时报英文版发文

称不必急于签协议，1月9日商务部新闻发言人称中美达成协议，变化极快，结合1月8日

伊朗导弹袭击美军基地的新闻和其后特朗普拥抱和平的发言来看，中俄联手用各种方式

在一触即发之际为伊朗拦下了一场危险的战争（美国暗杀苏莱曼尼少将显然是为了报复

对沙特油田的袭击，相关内容另文再述）。

对于协议的内容很多人关注进口2000亿美元商品，其实2000亿只是一个双方努力的目标，

人民日报发表的文章明确指出：中国政府不会为实现这一规模而采取行政指令、财政补贴

等方式。此外，为实现这一规模，美方也要创造有利条件，应确保采取适当举措以便有足

够的美国商品和服务供中国采购和进口。这还将推进美国将一些中国企业移出“实体清单”

，“如果中国企业因为'实体清单’限制而在经营上受到影响、采购能力打折，无法进口足

够的产品和服务，那么责任就完全在美方。”

其实，协议最关键的内容就是两个字：停战。特朗普为什么要停战？最新的调查显示97%的

美国企业首席财务官认为美国经济将在2020年陷入衰退（

97% of CFOs Believe A Recession Is Coming In 2020, Survey

https://whotrades.com/people/474441518/timeline/5278878?showMore=1）

如果贸易战把美国经济打衰退了，特朗普可能只好下台，在这种背景下特朗普十分无奈，

只好选择停战。美国1776年建国以来90%的时间都在打仗，但美国打的基本都是胜仗，

打不赢的仗，美国人是不会继续打的。中国的实力增长明显快于美国，停战对中国更有利。

贸易战虽然暂时停止了，但美国人依然认为美国在科技上有优势，打压中国的动作并没有

停止。不仅施压荷兰不准卖光刻机给中国，对华为的阻截也在升级（

白宫被曝将扩大实体清单管控效力，加力阻截华为销售

https://www.guancha.cn/economy/2020_01_15_531670.shtml）。

后期，中美将在科技领域展开激烈竞争。在科技领域总体上看美国的实力更强，尤其是在

基础研究领域，以论文发表数量和被引用次数来看，2007年虽然中国在全球排名第六，但

同美国的差距非常巨大，

到了2017年中国上升到全球第二位，同美国的差距有所缩小，但差距依然巨大。

但在科技应用方面中国却不比美国差，以高质量的国际专利为例，2018年中国的专利

申请数量已经同美国非常接近，

2019年的数据还没有公布，但从中国近年来国际专利快速增长的趋势来看肯定会超过美国。

这是世界上首次有国家在国际专利数量上超过美国（有分析人士试图用中美知识产权收入的

差距来说明中国的国际专利含金量低于美国，但这种比较的前提是中美两国将相同比例的

国际专利都用来转让，由于中国的生产效率高，中国的企业转让专利的动力很小，而美国的

情况则相反，所以这种用知识产权收入的差距来衡量中美各自国际专利含金量的做法并不成立）。

当前随着5G的到来，普遍预期5G、区块链、物联网、大数据、人工智能技术的应用将引发

第四次工业革命。近代以来，中国第一次在面对技术革命时同领先国家站在同一起跑线上。

其中蕴含的机遇是非常巨大的。互联网技术兴起时由于国内的互联网普及较晚，互联网技术

的商业应用首先在美国成型，美国企业发展壮大后开始向全球扩张，所到之处如入无人之境，

中国的互联网企业一度以美国企业为主。中国互联网创业者了不起的地方在于后来居上把美

国的互联网企业都赶跑了，全世界只有中国做到了这一点，欧洲的互联网还是美国企业一统

天下，欧洲政府最多只能收一点数字税。但中国的互联网企业很少有能在美国市场站住脚的，

抖音是唯一的例外，在美国长驱直入。为什么抖音能在美国获得成功？原因在于利用短视频

盈利这种商业模式是中国摸索出来的，美国还没有类似的企业。如果我们紧紧抓住当前技术

革命带来的机遇，把应用做好，就有可能衍生出更多的新技术和新商业模式，中国企业可以

凭借这些新技术和新的商业模式横扫美国。这样的机遇以前是没有的，1949年建国时，我国

连一辆自行车都不能造，经过70年几代人的接力奋斗才有今天，如果今天我们不能把技术的

应用做好，牢牢把握眼前的机遇，不仅对不起共和国的前辈，将来也是要被后人骂的。

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关注地产数据。地产投资增速继续下降，

地产投资月度增速

            1-2月   3月   4月   5月   6月   7月   8月   9月    10月  11月  12月
2019     11.6    24     12    9.5    10.1  8.5   10.5  10.5   8.8     8.4   7.4

地产销售金额接近零增长，但看百城房价指数12月环比上涨0.42%，比11月上涨0.21%

还有所加快。笔者认为当前形势下开放商涨价是十分不明智的。从国际上看美国97%的

首席财务官认为衰退将在2020年降临，从国内看随着人口周期的变化，地产需求趋于

下降，中国每年新增非农就业人口降幅十分明显。

新增非农就业人口                                                                 单位：万人

2013  2014  2015  2016  2017  2018

1875  1657  1069   575    589    732

2019年住宅销售15亿平方米，按人均40平方米计算可以容纳超过3700万人。个人认为、

2019年地产17亿平方米的销售面积和16万亿的销售额基本就是地产长周期的峰值，

今后地产的指标都将向下走，政府可以在地产跌得很厉害的时候再上一些棚改项目，

延缓地产下跌的速度，但基本难以改变地产向下的趋势。到目前为止地产的下跌周期都

较短。2014年也只有12个月，但今后的形势可能完全不同。对开发商来讲降低负债，改善

现金流，降低借贷成本是新形势下的首要任务。不能及时适应新形势的开发商完全可能在

不久的将来遭遇严重危机。但令人遗憾的是从统计年鉴的数据看开发商的资产负债率还在

上升，

房地产资产负债率

2010  2011  2012   2013  2014  2015   2016   2017   2018

74.5    75.4   75.2    76.0    77.0   77.7    78.3    79.1    79.1

开发商的融资成本也在不断攀升，




根据统计年鉴的数据计算开发商2018年的总资产回报率只有2.2%（净资产收益率为10.4%），
以6.53%的利率借钱是在损毁企业价值。




在海外上市的地产企业的现金流不佳的状况已经引起了美国顶级对冲基金的关注。后期

开发商压缩投资是完全可以预期的，虽然央行及时降准可能会使地产下跌较为温和，但不会

改变地产下跌的趋势。

12月虽然地产投资增速下降，但制造业增速回升明显，总体投资增速略有回升。

投资增速

              1-2月 1-3月  1-4月  1-5月  1-6月  1-7月  1-8月  1-9月  1-10月  1-11月  1-12月

固投增速  6.1     6.3     6.1      5.6      5.8      5.7      5.5      5.4       5.2        5.2        5.4

高技术投资持续加速，



据人民日报报道今年1-11月央企研发投入同比增长24.6%（人民日报：前11月央企研发投入
增长24.6％http://finance.sina.com.cn/roll/2019-12-26/doc-iihnzhfz8377833.shtml），

面对美国的打压国企、民企都在努力。

民企的投资在年底也有加快的迹象，

              1-2月 1-3月  1-4月   1-5月  1-6月   1-7月   1-8月  1-9月   1-10月  1-11月   1-12月

民间投资  7.5     6.4     5.5      5.3      5.7      5.4      4.9      4.7       4.4        4.5        4.7

电力投资在连续两年负增长后也开始上升，今年1-11月电力、热力行业的利润增长

同比超过20%，电力、热力行业利润上涨速度逐渐加快，最新的月度利润增幅已经超过100%。
2020年由于央行降准国债利率明显下降，制造业投资从低位逐渐回升的可能较大。

2020年经济开局的悬念主要来自于近期人民币兑美元的不断升值，






导致CFETS人民币汇率指数不断上涨。从相关数据来看进口增速从去年11月中国

增加从美国进口农产品开始明显回升，12月更是大涨17.7%，

进出口增速

         1月     2月   3月   4月  5月 6月  7月   8月  9月 10月  11月  12月

出口  14.1  -16.5  21.0  3.2  7.7  5.9  10.4  2.6  -0.7  2.1     1.1    9.0

进口  3.6      0.6   -1.4  10.8 -2.2 0.2   1.1  -2.5 -5.9 -3.3     3.0   17.7

导致2019年最后两个月的贸易顺差明显缩小，

贸易差额                                                                      单位：亿人民币

          1月   2月   3月    4月   5月    6月    7月    8月   9月    10月  11月  12月

2019  2662  273  2133  886  2765  3356  3037  2381  2706  2994  2664  3293

2018  1231 2155 -346 1669  1471  2575  1730  1686  2046  2276  2861  3950

中美达成协议后中国需要进口大量美国产品，在笔者看来对人民币汇率的影响是中性偏空，
希望相关机构和企业不要误判。

中美达成协议后要消化从美国增加的进口需要促进消费，从我国自身的情况来看在金融危机
以前，我国的高投资率就已经引起了国内外经济学界的关注。清华大学白重恩教授的研究显示
金融危机以前我国的投资率虽然高，但投资回报率同样较高，大规模的投资是可持续的。金融
危机后的投资率上升主要原因在于政府主导的基建投资大幅上升的结果，基建投资占GDP的
份额从12%上升到最高20%以上。而基建投资的回报率低导致整体投资的回报率明显下降。

资本形成率
2018 2017 2016   2015   2014  2013  2012  2011   2010  2009   2008  2007  2006  2005
44.8  44.6  44.1   44.7    46.8   47.3   47.2   48.0    47.9   46.3   43.2   41.2   40.6   41.0
如果我们继续用提高投资率的方式来实现再平衡会导致巨大的金融风险。当前亟需用有效的
方式提高消费率，以此实现再平衡。
消费率
2018 2017 2016  2015    2014  2013  2012  2011  2010   2009   2008  2007  2006  2005
53.6  51.9  50.1   49.2    49.4   48.5   49.6   50.1   50.3    50.7   51.8   53.6   53.6   54.3
我国消费率低的原因在于储蓄率高，诺贝尔经济学奖得主生命周期消费理论的创始人
弗兰科·莫迪利安尼同中国学者合著的论文显示储蓄率高的原因在于人口抚养比的下降，
The Chinese Saving Puzzle and the Life-Cycle Hypothesishttps://www.aeaweb.org/articles?id=10.1257/002205104773558074
中国要实现再平衡，从根本上来讲需要提升人口抚养比，尤其是幼儿抚养比。



梁建章先生的研究显示补贴生育已经成为发达国家的通行做法。

http://finance.sina.com.cn/zl/china/2018-07-12/zl-ihfefkqq7500941.shtml
梁建章：至少要用GDP的2%到5%来补贴和奖励生育

建议彻底废除计划生育，转为鼓励生育，同时拿出一笔钱来鼓励生育。

从日本的情况来看，人口结构老龄化后经济是非常惨的，住房空置率上升，



劳动生产率停滞，


汽车、钢铁、水泥等产品销售下降，社保支出增加国家债务明显上升，


2019年日本的财政预算一半以上用来支付社保费和国债还本付息费用。日本在测算长期社保

支出时发生过几次失误，前两次是低估了日本人的寿命，最后一次是没有想到日本竟然出现

了长期通缩，




（日本消费物价）

日本的一位知名经济学教授在给学生授课时，讲到日本的未来禁不住悲从中来，当众落泪。

中国将来也会面临相似的问题，俄总统普京在发表今年的国情咨文时，第一句话就是“俄罗斯
的命运和历史前景取决于人口”，希望人口问题能够引起大家的重视。

挺不賴的，感謝分享

"我们采取的每一步措施，制定的每一条法律，推出的每一项ZF计划都必须从国家最高
优先事项——稳定并提升俄罗斯人口数量——的角度来评估。"

                                                                                                -----普京