报告名称：金隅股份(601992)2015年三季报点评：工业用地加速转性有望提升估值
报告类型：点评报告
报告日期：2015-10-30
研究机构：中信证券
研究员：刘建义
股票名称：金隅股份
股票代码：02009,601992
页数：3
简介：三季报摊薄后EPS0.20 元，业绩符合预期。2015 年前三季度公司实现营业收入约259 亿元，同比下降10.1%，其中Q3 收入同比下降4%，降幅环比收窄5.3ppts；实现归属于母公司净利润10.6 亿元，同比下降39%，其中Q3 净利同比下降96%，降幅环比扩大73ppts；三季报摊薄后EPS0.20 元，业绩符合预期。2015 年前三季度公司综合毛利率25.87%，同比提升1.1ppts ； 销售/ 管理/ 财务费用率同比分别提升0.59/1.08/0.74ppts。
区域水泥景气旺季不旺从而拖累业绩。Q3 本属区域传统旺季，但今年下游需求同比下滑明显，尽管公司未披露，但从竞争者冀东水泥三季报巨亏即可见一斑。Q3 公司综合毛利率约为22.34%，同比下降1.85ppts，环比下降4.51ppts，主因是水泥产品价格继续走低。地产业务方面，Q3 表现相对平稳，我们判断Q4 公司地产结转面积和结转收入有望迎来一波小高峰从而对业绩形成有力支撑。
非首都核心功能疏散有望加速公司工业用地转性速率。从政策面上看，京津冀协同发展上升为国家战略，而疏解北京非首都功能成为其中重要一环。我们预计公司目前在6 环以内工业用地面积接近240 万方，其中5环以内近180 万方，借助非首都核心功能疏解东风，上述用地有望在未来5 年之内加速转性开发，其中海淀西三旗和怀柔雁栖湖或率先受益。当然，未来转性后土地开发业态可能会呈现多元化趋势，很难就其进行细化分析。我们保守假设2016-2021 年共转化238 万方用地，假设容积率为2，楼面面积单位净利约5000 元/方，折现率12%，则工业用地转性开发有望增厚公司价值约165 亿元，对应增发后股本约3.1 元/股。近期公司非公开增发已获证监会批复，上述逻辑后续有望逐步兑现。
水泥资产可理解为看涨期权，优质物业提供持续现金流。诚然目前公司水泥业务无法贡献明显盈利，受区域景气底部运行制约，我们不妨将其看作看涨期权，后续上行风险包括京津冀基建投资启动带动需求回升，环保及市场运行规律导致部分小企业退出等。此外，公司在北京核心区域持有的投资性物业总面积为76 万平方米，我们预期优质物业的持有在未来将给公司带来稳定增长的现金流，价值突出。
风险因素：地产投资增速大幅下滑，京津冀一体化低于预期等。
盈利预测、估值及投资建议：我们判断公司推货节奏及地产结转收入有望超预期， 故小幅上调公司2015-1017 年增发摊薄后EPS 预测至0.37/0.51/0.57 元（原预测为0.34/0.49/0.55 元）。鉴于公司是京津冀一体化核心受益标的，加之工业用地储备丰厚，综合考虑行业估值水平，我们给予公司2016 年1.5xPB，目标价11 元，维持“买入”评级。

下载地址：金隅股份(601992)2015年三季报点评：工业用地加速转性有望提升估值