报告名称：泸州老窖(000568)2015年三季报点评：曙光初现 更待来年
报告类型：点评报告
报告日期：2015-10-29
研究机构：招商证券
研究员：杨勇胜,李重阳,李晓峥,董广阳
股票名称：泸州老窖
股票代码：000568
页数：5
简介：Q3 收入净利同比增长15.9%、6.4%，符合市场预期。公司前三季度实现收入50.14 亿，净利13.23 亿，同比增长5.0%、6.1%，其中Q3 实现收入13.18亿，净利3.25 亿，同比增长15.9%、6.4%，符合市场预期。
毛利率小幅提升，现金流改善明显，回款质量提升。公司Q3 毛利率56.7%，净利率24.7%，同比增长4.5%、-2.2%，毛利提升主要系公司梳理产品价格，促进终端动销，推出1573〃有机派等产品，带来1573 的恢复性改善。剔除当期华西证券投资收益0.79 亿后，Q3 营业利润3.28 亿，同比下降9.9%。Q3 现金流改善明显，销售商品收到现金29.67 亿元，同比大增86.4%，预收款12.2 亿，环比增加12.2%，应收票据15.6 亿，环比大幅下降45.2%，显现公司回款质量提升，与公司理价格、去库存等工作后，渠道库存下降，Q3 旺季备货打款意愿提升有关。
Q3 加大市场管理与投入，内部调整与外部梳理并行。我们在8 月份报告中提到，公司自年初以来，内部调整措施不断（人事、产品、资产等）。进入三季度节日旺季，公司亦加大市场管理与投入，Q3 销售费用率17.9%，同比增加9.4%。公司主要政策包括梳理产品价格、终端双抢（抢夺中小经销商和抢夺终端）、加大品牌建设与培育、客户分级奖励、加大库存动销奖励，政策执行带来核心产品1573 在Q3 动销改善明显。我们认为，老窖执行力强于竞争对手，战略方向与调整政策梳理清晰后，改善将自然水到渠成。
调整政策效果逐步显现，但业绩弹性来自明年。从目前看，老窖的经营政策逐步重回正轨，公司作出的改变与改革，也在逐步解决我们之前提到“困境反转的三个条件”（价格战略冒进、销售模式复杂、品牌开发泛滥）。由于下半年需求形势疲软、品牌清理带来短期业绩压力、券商业务缩水投资收益下降等原因，更大业绩弹性需待明年，但公司最差时期已过，经营重回正轨，今年夯实团队和市场基础，明年向上回升，改善仍将持续。
维持“强烈推荐-A”投资评级。公司Q3 收入净利同比增长15.9%、6.4%，符合市场预期。1573 等核心产品继续改善，经销商打款意愿提升，现金流改善明显。我们认为，老窖执行力强于竞争对手，调整政策效果逐步显现，虽更大业绩弹性来自明年，改善虽有波折但趋势已确立。15-16 年EPS1.13、1.40元，维持目标价30 元，维持强烈推荐评级。
风险提示：内部改革慢于预期，高档酒竞争加大。

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