报告名称：迪诺斯环保(01452.HK)中国龙头板式脱硝催化剂生产商
报告类型：港股研究
报告日期：2015-12-10
研究机构：英皇证券（香港）
研究员：阮家洛
股票名称：迪诺斯环保
股票代码：01452
页数：6
简介：迪诺斯环保背景及业务：集团为中国首家、全球第三家板式脱硝催化剂的国内生产商，(按2014 年全国板式脱硝催化剂年产量计，集团产量为8,380 立方米，市场份额12.6%，排名国内第四名)。成立于2010 年8 月， 2015 年11 月在港主板上市。集团主要产品为板式脱硝催化剂，并占2012 至2015 年4 月总收入100%。
营运模式：集团拥有一站式解决方案商业模式，包括： I)研发(包括其核心技术于2014 年生产时使用国内纳米级钛白粉成本较进口节省近30%，以及其产品关键性指针黏附力(0.2%)和耐磨度(0.4 毫克/100U)均低于行业水平)、II)设计(能独立设计及整合生产线以提升产能，以及按客户受含尘量、烟气温度、流量和电厂运营所用煤炭类型，提供不同成分设计催化剂配方)、III)生产(2014 年第一至第三条生产线的利用率分别为67%、18%、和60%，以及能提供28 种主要催化剂产品)、IV)销售(客户主要为i)燃煤发电行业、ii)冶金行业、iii)石油石化行业的EPC 服务供货商和终端使用者，并分布于中国17 个省市，以及欧洲市场的德国和意大利)。
国内空气污染严峻，受惠加大氮氧化物排放控制力度政策： 2013 年中国工业排放氮氧化物主要分别来自于i)发热和发电(58%)、ii)有色金属冶炼和冲压(6.5%)、iii) 非金属矿物(17.6%)和iv)其他(17.9%)。2013 年中国平均雾霾天数为35.9 天(接近2012 年两倍)，空气污染方面严峻。因此，中国政府加强空气污染控制措施，包括： i) 2014 年9 月发布《煤电节能减排升级与改造行动计划》，规定华东11 省新建的发电量300 兆瓦或以上的燃煤电厂须达致50 毫克╱立方米的更为严格的排放规定，以及2014 年5 月发布《锅炉大气污染物排放标准》，自2014 年7 月起，容量低于65t/h 的燃煤锅炉、燃气锅炉及燃油锅炉须符合新氮氧化物排放标准。
板式催化剂市场快速增长：由于板式脱硝催化剂性能相比蜂窝式脱硝催化剂更为优越，包括高耐磨、高防堵灰及高抗中毒等性质。预计2014 年至2019 年板式脱硝催化剂的复合年增长率为17.5%(蜂窝式仅3.6%)至人民币38 亿元，以及市场份额将由2014 年的30%提升至2019 年的43.7%。此外，由于脱硝催化剂的平均使用年限为3 年，以及大部分脱硝催化剂于2013 年新装使用，预计2016 年至2019 年为替换高峰期，因此预计2014 年至2019 年板式脱硝催化剂替换和再生的复合年增长为41%至32.15 万立方米。相信以上因素将为板式催化剂增长主要动力。
柴油车脱硝催化剂行业前景广阔： 2013 年中国车辆排放占氮氧化物总量约70%，目前中国政府已实施更为严格的车辆排放标准，包括2014 年4 月工信部发布公告，指明2014 年底前将在全国范围内实施重型柴油发动机国IV 标准，设定氮氧化物的排放限制为不超过3.5克╱千瓦时。 集团上市后将集资所得资金46%用于开发柴油车用脱硝催化剂，第一期投资人民币1.79 亿元(计划产能25 万套)，预计于2016 年10 月进行商业投产。第二期投资人民币6,000 万元(计划产能12.5 万套)，计划于2017 年开始，相信将为集团未来盈利增长动力。
估值评估：根据市场平均预测，目前公司价格没有任何预测2015 年/2016 年市盈率， (同业水平5.75 倍/3.43 倍)，或没有任何2015 年/ 2016 年预测市帐率，(同业水平0.46 倍/0.42 倍)。集团行业前景优秀，建议可列入观察名册。

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