报告名称：汇洁股份(002763)内衣行业领导者 享受行业消费升级红利
报告类型：深度分析
报告日期：2015-12-27
研究机构：中泰证券
研究员：吴骁宇
股票名称：汇洁股份
股票代码：002763
页数：18
简介：公司为国内内衣行业龙头，以直营为主，经销和电商为辅，立足中高端，走品牌多元化路线。旗下有“曼妮芬”、“伊维斯”、“兰卓丽”等6 个子品牌，主品牌“曼妮芬”连续12 年市占率第一（2013 年份额7.31%）。
内衣行业空间大，中高端内衣受青睐。当前国内女性内衣市场规模约为600 亿元，随着女性消费能力增强，国内不断涌现出强势自信的优秀女性，她们对内衣的需求趋于多元化，好奇并愿意去尝试新颖大胆且具有美感的内衣，预计女性内衣年均购买量将从过去的3-4 件上升至6 件左右，消费者对内衣更高价位的接受程度也越来越高，内衣行业消费的量价齐升将迎来春天。从行业集中度来看，近几年国内前5大内衣企业的市场份额有稳步提升趋势，但和“维多利亚的秘密”相比（美国市占率41%）仍有较大差距，未来空间依然很大。
品牌渠道双驱动，业绩快速增长。1）公司内衣研发研究院的技术与专利数量业内领先。2）多品牌运作，门店数量与单店收入齐升。过去三年子品牌门店数量增速为安莉芳的4 倍，单店收入CAGR 12%。产品单价逐年提升，在中高端内衣需求提升趋势下提价空间仍在。3）多渠道运作，电商渠道打造新增长级。公司直营渠道已基本覆盖全国主要省会城市，未来将通过经销渠道下沉至二、三线城市。电商渠道高速发展，增速（过去三年收入CAGR 155.63%）远超同类品牌，成为公司销售新引擎。4）费用管控能力强。2015 年前三季度期间费用率大幅下降，业绩提振明显，净利率提升4.11%。
首次覆盖给予“买入”评级，3-6 个月目标价55-60 元。预计公司15-17 年EPS 为0.82/1.07/1.29 元，对应PE 为61/47/39 倍。考虑到公司为次新股、较高的成长性、标的稀缺性及中高端内衣行业的较大成长空间，同时公司资金充裕，我们认为外延并购预期较强，给予公司16 年51-56 倍估值，目标价55-60 元。
风险提示。库存控制不当风险；销售增长低于预期。

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