报告名称：青岛金王(002094)重大事项点评：分销商整合序幕开启 全渠道版图持续完善
报告类型：点评报告
报告日期：2016-01-06
研究机构：中信证券
研究员：徐晓芳,周羽
股票名称：青岛金王
股票代码：002094
页数：3
简介：通过增资及受让获得浙江金庄化妆品有限公司60%股权，标的方原业务估值约9000万元，对应2016年承诺P/E10x，P/S0.64x。青岛金王全资子公司产业链管理公司将以4500万元现金增资浙江金庄获33.33%股权，以3600万元价格受让浙江金庄26.67%股权。按承诺业绩60%股权对应2016-2018年归属母公司净利润约540/720/960万元。本次交易前，黄波/叶凌/俞霆分别持标的公司股权40%/35%/25%；交易完成后，金王产业链管理公司/黄波/叶凌/俞霆分别持股60%/16%/14%/10%。
浙江金庄是浙江优质化妆品分销商，深耕浙北区域，代理10余个国内外美妆品牌。2015年9月杭州正庄股东设立浙江金庄，承接了正庄所有运营品牌的代理权、销售渠道、销售业务及管理运营团队（深耕化妆品行业超过11年）。目前代理自然堂、欧诗漫、卡姿兰、美即面膜、阿玛尼、蜜丝佛陀、梦妆、Gucci、CK等国内外知名化妆品品牌，是中国彩妆第一品牌卡姿兰在华东地区最大代理商。金庄拥有百货（银泰、解百等）、CS渠道、KA渠道（欧尚、联华、乐购等）等多渠道，直营及合作销售网点千余个（百货约400个、CS和KA共约700个），渠道一线销售管理人员220多人，网点BA约5000人。
标的公司承诺2016-2018年净利润保持30%较高增长。浙江金庄2015年9-12月收入1088.66万元、营业利润16.40万元、净利润11.48万元，2015年原有业务与新公司整合完毕，2016-2018年承诺收入（扣除其他业务）不低于1.4/2.2/3.0亿元，净利润（扣非）不低于900/1200/1600万元。
看好青岛金王从渠道入手整合化妆品产业链的长期前景，并购执行力强产业版图进一步完善，后续产业链闭环协同是最大看点。2011-2015年青岛金王已搭建“研发（栋方）+品牌（韩亚自有品牌+月沣自有/代运营品牌）+渠道（线上悠可+线下月沣）”的化妆品产业链闭环。本次收购完成后，青岛金王将采取合伙人联邦制运营，为浙江金庄提供上市公司优质资产及协同配合，是落地全国优质线下渠道整合的第一步。预计未来青岛金王将持续推进四方面版图扩张：（1）+渠道，通过合伙人联邦制构建高效、多元化线下线上互通互动全渠道；（2）+品牌，新品牌放量，日韩、欧美品牌收购将持续推进；（3）+服务，消费群体高度重叠的产品服务协同；（4）+团队，整合人才、推动业务强协同。
风险因素。并购项目推进低于预期，业务整合低于预期。
盈利预测、估值及投资评级。不考虑未完成并购交易，维持2015-2017年EPS预测0.28/0.35/0.44元（其中化妆品业务贡献0.17/0.23/0.32元）。若纳入线下经销商并购进展，保守假设2016年落地5个省份分销商整合，按60%股权则对应2016-2017年增量利润为3000/3600万元，上调2016-2017年备考净利润至2.0/2.5亿元（原备考净利润1.7/2.1亿元）。公司以先发优势及较强执行力整合化妆品行业，未来有望发挥业务协同享受行业景气，中线角度产业链协同及版图再扩展料将打开化妆品稀缺标的市值空间，维持“买入”评级。

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