报告名称：扬农化工(600486)2015年年报点评：受益转基因作物推广 麦草畏将成为公司重要利润增长点
报告类型：点评报告
报告日期：2016-03-15
研究机构：中金公司
研究员：方巍
股票名称：扬农化工
股票代码：600486
页数：6
简介：2015 年业绩略低于预期
公司2015 年实现营业收入31.14 亿元，YoY+10.41%，归属净利润4.55 亿元，YoY+0.09%，合EPS1.47 元，略低于预期。拟派发现金0.45 元/股（含税）。
在国内外农药市场低迷的背景下，公司仍然实现销售增长，成本下降致毛利率增加0.5ppt。其中杀虫剂收入增长9%，毛利率提升2.7ppt；除草剂收入小幅下滑0.6%，毛利率下降0.8ppt，草甘膦量价齐跌，国内均价同比再下滑10%，但南通一期投产后，高毛利的麦草畏保持满产满销，贡献业绩增量。此外，公司完成与集团农药销售业务的整合，实现国内农用药制剂销售同比增长95.3%。费用增加拖累业绩增速。销售费用同比增加47%或0.12亿元，运输费用和人工成本增加；管理费用增加30%或0.67 亿元，研发费用和人工成本增加。
发展趋势
南通二期项目处前臵审批阶段，我们预计上半年开工建设。主要的安评、环评等审批已经通过。根据环评文件，二期品种包括20,000 吨/年麦草畏以及50 吨/年避蚊胺、300 吨/年抗倒酯、1,000吨/年吡唑醚菌酯、2,600 吨/年卫生用拟除虫菊酯类农药及相关副产品。麦草畏主要用于新型转基因作物并与草甘膦复配使用，随着耐麦草畏转基因作物品种的持续开发与应用，下游需求潜力巨大，我们保守测算未来市场需求可增至5 万吨左右。以麦草畏不含税单价12.5 万元/吨计，满产后营收可达25 亿元。据南通一期项目建设周期估算，我们预计这些品种将在2017 年中陆续建成投产，届时将完善公司产品链，打造综合农化企业，提升竞争力。
公司与扬农集团农药业务在销售层面整合完成，预计将借助集团制剂业务和销售渠道的优势进一步完善公司业务体系。
盈利预测
由于草甘膦市场价格持续下滑，我们下调2016 年EPS 预测15%至1.53 元，给予2017 年EPS 预测1.79 元。
估值与建议
目前股价分别对应16/17 年15 倍/13 倍P/E。由于盈利下调，下调目标价19%至29 元，对应16 年19 倍P/E。维持“推荐”。
风险
产品价格下滑；项目建设进度不及预期。
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