报告名称：中国人寿(601628)2015年年报点评：预计2016/2017年净利润显著下降
报告类型：点评报告
报告日期：2016-03-24
研究机构：中信证券
研究员：童成墩,邵子钦,田良
股票名称：中国人寿
股票代码：LFC,601628,02628
页数：3
简介：投资要点
受损准备金补提和利率下行，公司2015 年净利润仅同比增长7.1%。在2015 年沪深300 上涨5.6%、中证10 债净价指数上涨5.9%的背景下，公司实现净利润345.1 亿元，仅同比增长7.1%，每股收益为1.22 元；归属于母公司净资产为3224.9 亿元，同比增长13.5%，每股净资产为11.4 元；加权平均净资产收益率为11.6%，同比减少1.27 个百分点。公司的会计业绩增速低于同行，主要源于：国债收益率大幅下行带来折现率下降，准备金补提额达95.0 亿元；同时，非标资产占比较低，随着固定收益资产陆续到期，净投资收益率下降至4.3%，同比减少41bp，大幅低于同行。
投资收益率下行和准备金补提料仍将持续影响公司业绩表现。目前10 年期国债收益率仅为2.83%，10 年期AAA 级企业债收益率仅为3.79%，1 年期存款基准利率仅为1.5%，随着公司固定收益资产的陆续到期，预计净投资收益率仍将继续下降。虽然公司在提升非标资产占比，但因已错过最佳周期，进展较慢，预计难以弥补利率下行压力。预计2016 年和2017 年折现率下降幅度平均为36bp 和45bp，公司折现率下降1bp 对应的净利润减少7.8 亿元，据此估算今明两年公司业绩将明显下降。
市场通过估值下行来体现低利率下行压力。公司内含价值报告中，维持长期5.5%的投资收益率假设，并没有根据市场预期进行调整。资本市场将通过调降估值来调整长期投资收益率预期。如果将公司长期投资回报率假设从5.5%下调至4.5%，预计公司2016 年内含价值向下调整15.8%。
期待公司积极转型，提高承保端盈利能力。公司通过机构改革，推动人力快速增长。2015 年人力队伍达到97.9 万人，同比增长31.8%；实现新业务价值315.3 亿元，同比增长 35.6%，创历史新高。在负债成本维持高位、投资收益率持续下行的阶段，我们期待公司积极抓住承保业务快速增长的有利时期，发展保障型业务，提高死差占比。借鉴日本经验，在2000 年以后，能实现盈利的寿险公司利润主要来源是死差。
风险提示。持续低利率环境带来利差下降压力、股市下跌、经济下行带来资产质量系统性风险。
盈利预测及估值。低利率环境是保险公司目前共同面临的挑战。公司2015/2016 年P/EV 分别为1.48 倍/1.20 倍，PB 分别为2.4 倍/2.1 倍，估值仍有较大下行空间，维持“持有”评级。

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