报告名称：远洋地产(03377.HK)2015年年报点评：2015业绩不及预期；等待长期增长兑现
报告类型：港股研究
报告日期：2016-03-23
研究机构：中金公司
研究员：张玮莹,张宇
股票名称：远洋地产
股票代码：03377
页数：6
简介：交付较低导致2015 年业绩不及预期
2015 年，收入308 亿元，同比下降21%，分别低于中金和一致预期14%和18%，主要因为交付建筑面积下降31%。毛利率20.6%，仍在底部徘徊（2015 年下半年毛利率环比改善0.6 百分点至20.9%）。核心净利润31 亿元，同比下降14%，分别低于中金和一致预期20%和14%。期末股息0.05 港元/股（同比下降70%），全年股息0.125 港元/股（同比下降48%），对应分红比例约30%和股息收益率约3.1%。
悲：1）收入不及预期，主要因为受剥离三线城市项目影响，以及工程执行力度不太令人满意；2）确定性差强人意：预收房款同比下降12%至166 亿元。喜：1）去库存较为有效：库存下降30%至120 亿元；2）资产负债表有所改善：净负债率下降9 个百分点至67%（将永续债计入债务）；资金成本下降83bp 至6.25%，且仍有下行空间。
发展趋势
有望实现450 亿元的销售目标；长期增长值得等待。考虑公司可销售资源达到785 亿元（其中52%位于一线城市），我们认为公司有望实现450 亿元的销售目标（同比增长11%）。虽然过去2~3年销售增长相对疲软以及利润率恢复速度较为缓慢可能导致短期盈利承压，但是我们仍对远洋地产长期增长有信心，因为公司73%的土地储备位于需求良好的核心城市。
投资性物业收入高速增长；新业务逐步成形。公司2015 年推出3个投资性物业项目，总租赁面积增长26%至76 万平方米。考虑公司投资性物业项目储备丰富，我们预计2020 年租金收入有望达到40 亿元（对应5 年复合年增长率20%）。地产金融业务和物业管理业务开始成形，资产管理规模达到300 亿元，物业管理面积3,000 万平方米。
盈利预测
下调2016 年核心净利润预测20%至34 亿元，引入2017 年核心净利润预测38 亿元，主要反映交付和毛利率低于预期。
估值与建议
基于NAV 下降7%至9.74 港元，以及NAV 折让扩大至45%，我们下调目标价15%至5.36 港元。维持推荐评级，因为公司资产质量较好，目前估值安全边际较高（NAV 折让59%和0.6 倍市净率）。
风险
宏观经济放缓。

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