报告名称：中国太保(601601)2015年年报点评：寿险转型成效显著 产险仍面临挑战
报告类型：点评报告
报告日期：2016-03-28
研究机构：中信证券
研究员：童成墩,邵子钦,田良
股票名称：中国太保
股票代码：601601,02601
页数：3
简介：投资要点
业绩增速好于同行，源于产险低基数及股票仓位较低。公司2015 年实现净利润176.4 亿元，同比增长60.4%，每股收益1.96 元。对应加权平均ROE为14.2%，同比提高3.9 个百分点。业绩增速高于同行源于：①产险在2014年低基数基础上实现414%的高增长，综合成本率同比下降4 个百分点；而寿险净利润仅同比增长16.5%，基本符合预期。②公司维持较低股票仓位，受股市波动影响较小。截至2015 年底，公司股票+基金占投资资产比重仅为9.3%，明显低于主要同行及行业平均水平。公司提高股息支付率至51%，每股将派息1 元，高于预期。
寿险：成功转型“大个险”格局，新业务价值同比增长37.8%。公司2015年新业务价值为120.2 亿元，同比增长37.8%；其中个险在新业务价值中的占比同比提升3.2 个百分点达95.6%。全年营销员月均人力达到48.2 万人，同比增长40.1%；营销员月人均产能同比增长16.6%。做“大个险”的同时，公司积极压缩法人渠道业务，保留优质业务资源。法人渠道新单保费仅为88.1 亿元，同比下降41.2%。公司知行合一，“聚焦营销、聚焦期缴”战略正在落地生根，这将有利于公司保费长期稳定持续增长。在行业退保率上升的情况下，公司退保率逆势下降1.2 个百分点。
产险：综合成本率显着下降，但2016 年仍然面临挑战。太保产险主动压缩规模，积极提升自有渠道业务贡献，提升盈利能力。2015 年全年实现保费946.2 亿元，同比增长1.7%；核心渠道保费占比55.5%，同比提升6.5 个百分点；综合成本率为99.8%，同比下降4.0 个百分点。虽然承保有所改善，但我们预计2016 年仍将面临挑战。根据我们调研的深圳车险市场情况，费用竞争仍然十分激烈。公司2016 年1-2 月份产险保费仅同比增长5.5%，低于行业水平。在经济下行背景下，公司非车险业务亏损状态尚未缓解。
低利率带来利差收窄、补提准备金、估值下行压力。低利率将导致保险净投资收益率逐步下降，公司2015 年净投资收益率为5.2%，同比下降0.1个百分点。随着投资收益率进一步下降，利差将加速收窄。从会计影响看，预计750 日移动平均国债收益率曲线2016/2017 年将平均下降37/44bp 左右，对应折现率下降1bp 将导致补提准备金约3.95 亿元，2016/2017 年净利润将大幅度下降。资本市场一般通过调降估值来反映相关预期，如果将公司长期投资回报率假设从5.5%下调至4.5%，预计公司2015 年内含价值向下调整12.6%。
风险提示。股市下跌、系统性信用风险、长期低利率。
盈利预测及估值。公司寿险业务转型取得成效；产险综合成本率有所改善，但仍然面临艰巨挑战。低利率带来利差收窄、补提准备金、估值下行压力。目前公司2015/2016 年P/EV 分别为1.16 倍/1.07 倍，PB 分别为1.79 倍/1.80 倍，估值缺乏上行空间，维持“持有”评级。

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