报告名称：祁连山(600720)2015年年报点评：盈利承压 关注多元化探索及改革进程
报告类型：点评报告
报告日期：2016-03-27
研究机构：兴业证券
研究员：沈玉梁,黄诗涛
股票名称：祁连山
股票代码：600720
页数：8
简介：点评：
区域需求快速下滑致产能过剩加剧，景气度较差。公司水泥产能主要布局在甘肃、青海等地（分别占甘肃、青海总产能的48%，22%）。2015年甘青区域水泥需求同比下滑4%，增速下滑12个百分点，区域产能过剩程度超40%。受产能过剩加剧影响，区域水泥价格大幅下降，均价同比下降60-80元／吨。量价齐跌，盈利历史低位。15年公司水泥熟料销量2060万吨，同比降1.4%；均价约219元／吨，同比下降约53元／吨；吨成本约172元／吨，同比降19元／吨，成本改善主要受益于煤炭价格下跌；吨毛利为47元／吨，同比下降34元／吨。预计14季度吨毛利分别为9、49、56、47元／吨左右，同比分别下降43、52、39、5元／吨。
吨三费涨跌互现，整体保持稳定。公司全年吨期间费用同比增O.I元／吨。其中吨财务费用下降1.2元／吨至12.5元／吨；吨管理费用降0.3元至26.4元／吨；吨销售费用增加1.6元／吨至15.2元／吨，系袋装水泥比例同比提高4.84%致包装费用增加，另外宏达公司并表也有所影响；吨净利同比降约20元／吨。
负债率持续下降。期末公司资产负债率约48.7%，同比下降2.8个百分点，负债率连续5年下降；有息负债规模约38亿元，有息负债率约35%，同比下降2个百分点。账面货币资金约6亿元，同比增约1.8亿，经营性现金流量净额约6.4亿元，同比减少2.9亿元。
16年经营计划较谨慎，“十三五”发展规划提及探索多元化发展。公司预计2016年销售水泥2100万吨，实现收入48亿元，基本与15年持平。而“十三五规划”中，公司提到探索多元化发展，其中提出力争改造完成3-5条的水泥窑协同处置危废物生产线，另外还将尝试组团在金融、公共事业等领域展开合作。
需求回暖叠加价格历史低位，2季度景气复苏较确定。16年1季度预计区域价格已跌破企业现金成本，基本处于历史低位，随着2季度下游需求逐渐恢复，区域水泥价格有望走强。需求方面，从青龙、国统等PCCP企业订单情况以及长江流域草根调研反馈，我们预计基建复苏概率较大（区域需求主要是基建，房地产占比低）；而供求方面，至少短期内区域无新增产能投放，且冬季区域限制执行较到位，供需边际环比、同比均有望得到改善。整体上，我们对行业2季度景气复苏较乐观，即使是需求弱复苏，在行业自律推动下景气力度仍有望超预期上升。
投资建议：
短期内区域盈利水平已到底部，2，3季度正常旺季景气触底向上的趋势明确且弹性较大；而长期看，甘肃、青海等地区需求依然有空间，且公司还有海外增量。预计公司2016-2018年EPS分别为0.26、0.31、0.34元／股，对应PB分别为I.I、I.O、1.0倍，维持“增持”评级。
另外，大股东中材和中建材合并、中材三家水泥企业解决同业竞争等事件的推进也需紧密关注。
风险提示：需求复苏低于预期、中材和中建材合并、中材解决同业竞争等事件进程低于预期

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