报告名称：盛世大联(831566)2015年年报点评：业绩略超预期 未来火力全开
报告类型：点评报告
报告日期：2016-04-06
研究机构：中信证券
研究员：叶倩瑜,胡雅丽
股票名称：盛世大联
股票代码：831566
页数：3
简介：投资要点
业绩全面爆发，表现略超预期。公司2015 年业绩全面爆发，全年实现收入2.4 亿（+160%），其中车险代理为1.54 亿（+130%），车管家为0.86 亿（+245%）。在创新商业模式全面深化下公司毛利率有所下滑，边际成本效应却也逐步凸显，三费占比由超过30%下降为18%，净利率提高7.11pct 至12.54%；公司全年实现归母净利润3,013 万（+500.34%），表现略超预期。
从毛利率变化看公司商业模式全面深化。公司2015 年整体毛利率为37.92%，同比降低7.12pct，两大业务车险代理与车管家毛利率均有所下降。（1）车险代理直线加速“互联网+”。公司车险代理可以划分为电话与互联网平台销售两种，前者直接面对终端客户，后者与汽车服务网点等合作获客。汽车服务网点等可以通过公司互联网平台便捷展业，将自有车主流量转化为车险客户并获取佣金分成，公司相应地打破行业发展瓶颈实现高速规模化发展。佣金分成的互联网模式比重加大使得业务毛利率有所下滑，由2014 年的42%下降为35%，但规模化下公司绝对盈利利润也获得迅速提升，收入由2014 年的6,673 万上涨到1.54 亿，同比增长130%，代理保费规模也增长超过一倍，营业利润同比增长超过90%；（2）车管家打开盈利空间。银行为高端客户提供免费汽车美容等服务，公司的车管家业务为银行汽车服务整合提供商。2015 年公司与银行的结算方式逐步转变为基于高端客户的使用频次，该方式是银行在高度重视高端客户的价值下自主推行，期望高端客户通过切身享受服务提高对银行粘性。新结算方式下公司的毛利率有所下降，但是在银行配合推动下高端客户提高了使用汽车服务频次，公司盈利空间也全面打开，2015 年车管家实现营业收入0.86 亿，同比增长245%，营业利润同比增长也超过170%。
未来业绩存在持续高速增长潜能。（1）车险代理业务，国内车险保费规模每年保持20%增长，中介业务存量超过2,500 亿，公司依托全国性资质和互联网平台模式打破行业难以规模化的瓶颈，当前公司代理保费规模超过8 亿，海量空间下未来保费规模也存在持续翻番潜能；（2）车管家业务，从近期调研反馈来看，银行对高端客户的回馈更倾向于虚拟产品，汽车服务即其中一种，另外业内各领域供应商呈现“强者愈强，有限竞争”的特点，该特点源于风险主导型的银行对供应商设置高准入门槛，通过门槛的供应商随着服务年限增长不易被更换的同时也易于利用口碑和经验在其他银行推广。公司是银行汽车服务市场蓝海开拓者，2015 年业务收入主要来自于中国银行的广东与上海分行，当前业务已在中国银行其他多家分行推开，其他银行合作也在陆续推进。我们曾匡算银行汽车服务潜在需求超过70 亿，公司有望凭借绝对领先的竞争地位获取持续高速的增长。（3）汽车金融业务，从2015 年报表可以看出公司该块业务已经开展，从牌照落地到业务展开不足一个月，可见公司在汽车服务领域积累的资源以及金融团队的执行能力。汽车金融业务可否迅猛发展取决于公司的融资能力，公司当前已开拓多种债务融资方式，该业务今年也有望贡献利润。
风险因素。车险中介业务推进低于预期；车管家业务低于预期；人力资源管理与业务推进速度不匹配的风险。
盈利预测、估值分析与投资评级。目前主板可比公司2016~2017 年平均PE 为94X/61X；尚不考虑汽车金融业务，我们维持盛世大联2016~2017 年EPS 预测为0.87/1.59 元，新增2018 年EPS 预测为2.17 元，对应停牌前价格2016~2018年PE 为34/18/14X，PEG 为0.58，维持“买入”评级。

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