报告名称：伊利股份(600887)2015年年报点评：充分享受成本红利 高端产品占比增加
报告类型：点评报告
报告日期：2016-03-31
研究机构：东兴证券
研究员：焦凯,徐昊
股票名称：伊利股份
股票代码：600887
页数：5
简介：事件：
公司2015年营业收入603.6亿元，同比下降10.88%，归属上市公司股东净利润46.32亿元，同比增长11.76%，扣非后归属上市公司股东净利润40.18亿元，同比增长6.65%，EPS0.76元，2015年利润分配预案为每10股派发4.5元（含税）现金股利。
观点：
公司2015年四季度营业收入144.8亿元，同比增长17.09%，归属上市公司股东净利润9.94亿元，同比增长69.64%，高于全年净利润增速。从公司个季度经营情况来看，公司上半年和下半年在收入方面基本持平，由于下半年公司费用率高于上半年，其中销售费用率增长较快，公司下半年的利润率低于上半年。
在液体乳业务方面，公司液体乳产量为639.67万吨，产量较同期增加10.06%，销量为638.21万吨，销量较同期增加10.53%，实现收入471.51亿元，同比增长11.19%，较同期增加47.45亿元，公司本期液体乳收入的增长主要来自销量的提升，因销量提升增加收入44.66亿元，因产品结构调整增加净收入2.79亿元。本期公司液体乳成本增加17.47亿元，同比增长5.96%，毛利率为34.08%，较同期增加3.26个百分点，其中因销量的提升增加30.9亿元，但是由于本期年内国内生鲜乳价格持续下行，公司充分享受成本下降带来的红利，我们之前的结论得到验证，公司本期因生鲜乳价格下降以及产品结构影响减少成本13.43亿元。本期公司在液体乳方面提升高端产品的比例，“金典”、“安慕希”、“畅轻”等高端产品占比进一步的提升，从公司本期液体乳收入和成本增加情况来看，我们预计本期增量部分的毛利率高于60%，远高于公司目前液体乳整体毛利率水平，我们看好公司高端产品占比提升带来的利润增长。
在奶粉及奶制品业务方面，本期公司该部分业务产量9.32万吨，同比增长1.81%，销量9.45万吨，同比增长2.92%，实现收入64.47亿元，较同期增加4.34亿元，同比增长7.21%，因销量增长增加收入1.76亿元，因产品结构调整增加净收入2.58亿元，本期公司奶粉及奶制品业务收入增长主要来自产品结构的调整，公司在奶粉方面加大高端品牌“金领冠”的占比。本期公司奶粉及奶制品成本较同期减少4.32亿元，同比下降13.2%，毛利率为55.97%，较同期增加10.35个百分点，其中因销量增长增加成本0.95亿元，原材料下降和产品结构影响减少成本5.27亿元，生鲜乳价格的下行对公司奶制品业务利润的弹性更大。
在冷饮业务方面，本期公司冷饮产品产量41.12万吨，同比下降6.21%，销量42.29万吨，同比下降3%，本期公司冷饮业务产量下降较快，实现收入40.98亿元，较同期减少1.86亿元，同比下降4.34%，因销量下降影响减少收入1.28亿元，因销售价格变动减少收入2.77亿元，因产品结构调整增加收入2.19亿元。本期公司冷饮业务成本减少1.73亿元，同比下降6.22%，毛利率为36.32%，较同期增加1.27个百分点，本期公司的冷饮业务量价齐跌，更加突出高端产品，减少部分低端产品的产销，公司冷饮业务方面，其主要产品“巧乐兹”和“甄稀”的收入占比有所提升。
2015年公司费用率为28.18%，较同期增加3.58个百分点，其中，销售费用同比增加31.6%，销售费用率为21.96%，较同期增加3.46个百分点，本期公司销售费用投入不断加大，其中下半年的销售费用投入较高，公司本期加大节目平台的投入，如“爸爸去哪儿”、“奔跑吧兄弟”、“最强大脑”等，在此类节目的投入取得极大的成功，提高公司品牌影响力；财务费用同比增长91.86%，主要原因为本期新西兰元兑美元汇率下降导致汇兑净损失增加。
结论：
我们预计公司2016-2018年营业收入分别为652.5亿元、723.01亿元、806.17亿元，归属上市公司股东净利润分别为52.6亿元、62.37亿元、73.02亿元，对应EPS0.87元、1.03元、1.2元，对应PE16X、14X、12X，维持公司“强烈推荐”投资评级。

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