报告名称：宜华木业(600978)2015年年报点评：Y+生态系统落地 内销市场持续发力
报告类型：点评报告
报告日期：2016-04-21
研究机构：兴业证券
研究员：雒雅梅
股票名称：宜华木业
股票代码：600978
页数：7
简介：公司公告，15 年实现营收45.9 亿元，同比增长3.73%，实现净利6.16 亿元，同比增长16.26%，实现eps 0.42 元/股。1) 公司公告利润分配预案，拟向全体股东每10 股派1.25 元。
公司公告，拟通过全资子公司理想家居以不超过0.3 亿元投资健康家，持有其不低于51%的股份。
业绩符合略低预期，内销市场有望持续发力：公司通过整合华达利的销售渠道，进一步拓展海外客户基础，加之美国持续的低利率政策带来的美国房地产市场的较快速度的反弹，家具出口销售将实现平稳增长态势；国内市场进军软体家具行业实现全屋家居品类，充分利用Y+生态的前后端流量优势将提升市场份额。
1) 品牌优势凸显，渠道加速渗透推动出口增长：公司出口市场主要集中在美国和欧洲。我们认为，随着美国2016 年地产增速企稳，宜华木业凭借品牌和多品类优势，美国市场占有率将进一步提升。此外，通过整合华达利沙发在欧洲、澳洲的优势，公司有望实现新市场的开拓。
2) 借助Y+生态系统，内销市场将实现弯道超车：线下体验店未来将显着受益于线上设计平台前端导购、整体家居设计、O2O 渠道商平台美乐乐、消费金融带来的流量优势，加速门店的成熟周期；此外，通过打造涵盖“臵家-入住-居家”的一站式住居生活产业链条，也将全面提升公司的产品力、品牌力、渠道力、服务力等核心竞争力。
人工成本上升引致毛利率下滑，期间费用保持合理水平：公司15 年毛利率为32.77%，同比下降1.48 个百分点。通过对生产成本的拆分，我们认为，人工成本的上升是导致毛利率下滑的主要原因。公司生产员工数量从14 年的4778 人下降至4715 人，基本保持不变；但直接人工却从14 年的1.64 亿元上升到2.09 万元，据测算平均工资同比上涨29.6%，影响毛利率。
生态圈协作效率提升，直接贡献宜华业绩弹性；房地产市场回暖，利好作为家居品牌商和新型渠道商定位的宜华木业：随着泛家居生态圈打造完成，成员个体将专注主业的发展，将非核心业务剥离给生态圈成员，成员间的横向和纵向合作效率将提高，公司也将享受协作带来的业绩增长。我们预计，16 年来自海尔家居、美乐乐渠道的收入将分别达到4 亿元和4.40亿元，外延贡献将促进公司内销市场的开拓。房地产销售所表现出的改善性需求预示消费升级趋势，房价推升促使居民装修预算增加，品牌家居市场认知度进一步提高。
维持“买入”评级：公司传统家具出口业务保持平稳增长，为公司贡献稳定现金流。公司通过并购整合建立全渠道的营销网络，有望吸引优秀合作伙伴加入打造开放式的泛家居生态圈；依托Y+生态系统的流量导入，公司内销市场有望持续发力。此外，房地产市场回暖也将利好作为家居品牌商和新型渠道商定位的宜华木业，我们预计，公司16-17 年0.59、0.77 元，对应动态PE 分别为22X、17X。
风险提示：1、生态圈合作不达预期；2、内部管理风险；3、业务整合风险
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