报告名称：合兴包装(002228)2016年一季报点评：一季度收入增速提升至30% 产业整合与模式创新持续推进
报告类型：点评报告
报告日期：2016-04-25
研究机构：中金公司
研究员：樊俊豪,徐林锋
股票名称：合兴包装
股票代码：002228
页数：7
简介：一季度净利润同比增长12.7%，基本符合预期
合兴包装公布2016 年一季报，实现营收7.66 亿元，同比增长29.85%；净利润2,246 万元，同比增长12.72%，基本符合我们预期，其中经营活动净现金流4,403 万元，高于同期净利润；公司预计上半年净利润同比增长0~30%。
1、Q1 收入增速提升至30%，表现抢眼。在下游行业（如家电、食品饮料、日化等企业）增速普遍放缓的情况下，公司一季度收入增速提升至30%，实属不易，我们认为这主要是受益公司新客户持续开发及老客户需求的稳定增长，此外公司的智能包装集成服务等新业务也提升了公司的市场竞争力。预计公司后续新的优质客户有望不断落地。
2、毛利率下滑拖累公司业绩，费用管控良好。公司Q1 毛利率同比下滑2.99 个百分点至17.6%，预计主要是因为近期原纸价格走高使得成本上升所致。公司期间费用率同比下降1.91 个百分点至13.7%，表明费用管控见效，其中销售费用率同比下降1.35 个百分点。此外资产减值损失同比增长205%至210 万元（主因坏账准备增加），对利润产生一定拖累。整体来看，Q1 公司净利率同比下滑0.4 个百分点至2.9%。
发展趋势
产业整合与模式创新双轮驱动，中国纸包装巨头呼之欲出。
1）产业整合持续推进，后续外延并购整合仍有望不断落地。目前公司已通过产业基金形式成功收购了国际纸业在中国大陆及东南亚地区的纸箱包装业务，双方业务协同性强，合兴"集团化、大客户"战略优势将更加凸显。
2）模式创新升级提速，增强客户粘性并培育利润新增长点。现阶段公司正积极推动向智能包装集成服务商（IPS）的转型升级，并将打造包装产业供应链云平台（包括产业整合、供应链服务等）。近期公司已公告与泰普森签订了智能包装服务协议。
盈利预测调整
维持盈利预测，预计2016/2017 年EPS 分别为0.42/0.53 元。
估值与建议
维持推荐。内部整合提效与模式创新有望驱动公司2016 年盈利能力提升，进军智能包装集成服务与包装产业供应链云平台更有望带来未来广阔成长空间；目前公司的员工持股计划价格（购买均价25 元/股，持股数占公司总股本比例1.2%）与现价倒挂。维持目标价26.4 元，对应2016 年P/E 63 倍。
风险
宏观经济风险，新基地产能利用率提升缓慢，并购整合风险。

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