报告名称：恒顺醋业(600305)2016年一季报点评：毛利率创历史新高 期待管理层持股后业绩潜力爆发
报告类型：点评报告
报告日期：2016-04-28
研究机构：广发证券
研究员：王永锋
股票名称：恒顺醋业
股票代码：600305
页数：5
简介：毛利率创历史新高，净利率如期进入上升通道
公司公布一季报，16Q1 营业收入3.59 亿元，同比增长7.91%，保持15年平稳增长态势，预计主要产品香醋增速在6-8%之间，略有放缓，而其他重要品类白醋、料酒正处于快速发展阶段，预计增速在15%-20%之间。公司16 年计划主营酱醋调味品业务销售增长超10%，调味品净利润增长超过15%，我们预计随着营销改革的深入和渠道费用投入增加，今年后面三季度调味品增速将加快，可保障全年营业收入实现10%增长。
公司归母净利润3633 万元，16Q1 扣非归母净利润3504 亿元，略超预期。15Q1 扣除百盛商城股权转让投资收益后净利润为2010 万元，公司16Q1扣非归母净利润同比增长74.29%，主要由于毛利率提高带来净利润的高弹性。公司16Q1 毛利率创历史新高，提高1.2 个PCT 至41.43%，致使公司主业净利率由15 年6%提高至16Q1 的10%。毛利率提升主要原因预计是产品结构升级较快，高端产品增速高于整体增速。我们认为管理层持股后，管理层利益与公司利益保持一致，净利率如期进入上升通道。
管理层持股后费用率仍有较大下降空间
市场拓展时期，公司期间费用率略有提高。公司总体期间费用率提高1.74 个PCT，主要由于加大营销使销售费用率提高1.56 个PCT，公司开始在广告、渠道等投入较大的费用，我们预计将对公司未来收入起到一定的推动作用；管理费用率也提高1.28 个PCT，我们认为管理层持股后公司管理费用率仍有较大下降空间。受益15 年贷款规模开始减少，利息支出大幅减少，16Q1 仍维持210 万较低的财务费用，比去年同期下降347 万，未来已经没有多少下降空间。
投资建议
管理层持股将激发公司发展潜力，预计16-18 年公司将继续加大市场投入，保障收入的稳定增长，同时逐步提高毛利率，15 年扣非归母净利润为1.13 亿元，预计16 年扣非归母净利可增长40%，达到1.6 亿元，预计16-18年净利润为1.6 亿、1.98 亿、2.37 亿元，EPS 为0.53、0.66、0.79 元/股，目前股价对应PE40/32/27，短期估值偏高，但是具有国企改革预期，期待国企改革带来的混改以及外延式扩张，给予买入评级。
风险提示
国企改革低于预期；食品安全事件；

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