报告名称：招商证券(600999)2016年一季报点评：1Q16业绩低于可比同业 全年业绩或承压 下调评级至中性
报告类型：点评报告
报告日期：2016-05-03
研究机构：中金公司
研究员：杜丽娟
股票名称：招商证券
股票代码：600999
页数：6
简介：投资建议
我们下调招商证券评级至中性，维持目标价17.46 元。
理由
公司1Q16 业绩大幅低于可比同业，全年业绩或承压。公司1Q16实现营收24.02 亿元，同比-57.96%；归母净利润10.09 亿元，同比-62.11%。公司15A 净利润增速在经纪（+185.2%YoY）和自营（+116.6%YoY）带动下高居大型券商前列，考虑15A 业绩高基数、1Q16 业绩低于预期、叠加我们16 年行业交投趋淡，市况波动的假设（ADT 5,000 亿，股票自营收益率6%），公司全年业绩或承压。
H 股IPO 进程一再延后，股价上行催化不足。A 股市况动荡，H股交投清淡的情况下，公司H 股IPO 预期有所延后，短期难以对股价带来催化。
获利累积，当前估值合理。自我们上次报告（3 月1 日）起，公司股价累积涨幅已达20%，当前交易于16e 1.87x P/B，估值处于历史合理区间，股价上行趋势不足。
此外，1Q16 业绩分项来看：1）经纪业务市占持续下滑且佣金率下行压力较大。经纪业务收入同比-44.0%至13.26 亿元，其中，市占率-0.8ppt YoY 至3.70%，佣金率-15.4% YoY 至0.052%，处于行业偏高水平（行业平均~0.038%），后期佣金管理市场化趋势下公司降佣压较大。2）净利息同比大幅下跌83.5%至1.18 亿，两融和质押回购业务市占率双双下滑。公司融资融券与质押回购+约定购回市场份额同比-0.63ppt/-0.3ppt 至5.30%/2.68%。此外，降杠杆压力持续，1Q16 杠杆率较年初-13.1%至3.86x。3）自营业务大幅拖累业绩，年化投资收益率不足1%。公司自营收入-94.9%至1.14 亿，年化投资收益率骤降16.3ppt 至0.49%。另外，叠加救市资金和自营减持受限，AFS 浮亏12.78 亿以致归母综合收益为-2.93 亿。4）资管和投行表现持平于可比同业，收入分别+40.0% YoY/+160.0% YoY 至2.80 亿/4.75 亿。其中，股权融资市场份额维持稳定（~1.0%），债权融资市占率-1.8ppt 至1.79%。
盈利预测与估值
维持16e EPS/BPS 1.11 元/8.95 元；维持17e EPS/BPS 1.22 元/9.80 元。当前估值处于历史合理区间，股价上行趋势不足，下调评级至中性，维持目标价17.46 元，对应16e 1.95x P/B。
风险
市场大幅下行。

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