报告名称：美年健康(002044)马太效应渐显 入口价值较大
报告类型：点评报告
报告日期：2016-05-23
研究机构：海通证券
研究员：余文心
股票名称：美年健康
股票代码：002044
页数：6
简介：事件：
5 月21 日公司发布公告，1）将以31.13 元/股的价格发行股份收购慈铭体检72.22%股份，对价26.97 亿元，股票发行价另附调价条款，同时询价募集不超过20.4 亿元资金；2）以每份存托凭证25 美元的价格向爱康国宾发出无约束力要约，目标是收购爱康国宾100%股权； 3）5 月23 日复牌。
点评：
收购慈铭体检，协同效应较大。根据本次公告及我们估算，美年大健康目前拥有120 家体检中心，慈铭体检目前拥有57 家体检中心。我们估计2015 年美年大健康体检人次约700 万人次，慈铭体检体检人次约200 万人次，两者合计体检人次约900 万人次。慈铭体检14-15 年净利润0.53、0.37 亿元，16-18 承诺净利润1.3、1.625、2.03 亿元。体检公司在业务上具有同质性，收购后在销售团队、医生团队、管理团队等方面可以实现互补，协同效应较强。我们认为，公司此次收购慈铭体检有利于公司在民营体检领域龙头地位的进一步稳固，协同效应显着。
拟收购爱康国宾，如果成功协同效应巨大。目前国内前三的体检中心分别为美年大健康、爱康国宾、慈铭体检，截至目前体检中心数量分别为120、89、57 家。公司向爱康国宾提出的无约束力要约价格为25 美元/ADRs，对应总市值17.18亿美元，约合113 亿人民币，对应14PE63 倍。（注：爱康国宾财年为上年4 月1 日至下一年3 月31 日，因此15 年报尚未披露。）民营体检行业价格竞争较为激烈，我们认为集中度的提升有利于公司提高平均体检价格，进而大幅提升公司盈利能力，协同效应巨大。
入口价值显现，布局保险及增值业务。体检是医疗行业的最前端，掌握着大量人群的健康数据，公司15 年参股20%设立保险公司，向医疗保险一体化领域布局。同时，公司拟在基因检测、牙科等领域拓展业务，充分发挥入口价值。
盈利预测与投资建议：假设16 年10 月慈铭体检并表（4 季度为体检行业利润最好时期），按照增发完成后股本为13.6 亿股计算，公司16-18 年归母净利润分别为4.46、6.49、8.32 亿元，对应EPS0.33、0.48、0.61 元/股。考虑体检行业的入口价值及公司在体检行业的龙头地位，我们给予公司高于行业平均的估值，给予17 年70 倍PE 估值，目标价格33.60 元/股，增持评级。
风险提示：慈铭体检业绩不达预期的风险，对爱康国宾的收购具有不确定性。

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